管理 创新药企将掌握药品定价权

最近，一份文件让创新药板块沸腾了。
4月14日，国务院办公厅发布了《关于健全药品价格形成机制的若干意见》，业内简称“9号文”。
要我说，这份文件，算是近十几年来国家给创新药行业最重要的一次‘松绑’了。
它不只是“鼓励创新”，更是重新划分了这个行业的“赚钱资格”。
对真创新的企业来说，以后能赚多少钱，没什么天花板了。
如果用一句话概括：
过去创新药的利润是“被砍出来的”；
未来创新药的利润，是在制度框架里凭实力自己赚出来的。
本次政策，对创新型药企来说，是实实在在的利好。

01
定价权回到了药企手里

以前创新药企业最怕什么？
除了研发失败，也是怕研发成本收不回来。
一款创新药，研发十年以上，投入十亿美元以上，成功率却低得可怜。
好不容易做出来了，熬到上市，转头就在医保谈判上被灵魂砍价。
企业心里始终悬着一把刀：
研发成功了，也未必能赚到多少钱，账根本算不清楚。
这次9号文，要解决的就是这个盈利前景不确定的问题。
依据新规，把定价权还给那些愿意创新的企业。

怎么还？四手棋。
第一手：定价更市场化。
文件里说了，创新药企业可以自己报售价，但得从四个方面来考虑：
临床价值、市场供需、竞争格局，还有社会能不能承受。
说白了，如果这个药真有临床价值、真有含金量，那就可以卖出和它匹配的价格。
当然不是随便涨价，而是“有规矩地自己定价”。
药企也得接受社会监督和同行评议，在技术上证明自己是真正的高水平创新药。
在官方那张自评表上，得分越高，首发定价的自由度就越大。
这相当于企业利润不再是纯粹被动地挨砍，而是凭本事挣市场溢价。

第二手：给创新药企留出回血的时间。
除了首发定价自由，监管还给了企业收回成本的宝贵时间。
9号文从国家层面确认，对高水平创新药，是可以卖高价的，更能在一定时期内保持相对稳定。
过去企业担心的是：卖不了多久，就得开始降价。
现在相当于给了一个价格保护窗口期，企业有时间把高风险、高投入的研发成本慢慢收回来。
第三手：疗效越好，提价空间越大。
更让药企踏实的是，政策允许动态调整价格了。
如果上市后实际疗效比预期还好，理论上价格空间可以扩大。
这释放的信号非常清晰：
国家开始用“价值”定价，而不是单纯用“控费”定价。

第四手：双轨制支付，让创新药企又有量，又有价。
过去创新药还有一个尴尬：
进了医保，价格低；不进医保，又卖不动。
这次文件也给出了解法。
一方面，院外渠道价格可以更市场化；
另一方面，鼓励商业健险参与创新药支付。
简单理解：
医保负责保基本，商业保险负责保升级。

这会带来什么变化？
企业现在不只有医保这一条路可走了。
医保负责保销量，DTP药房、互联网医院这些院外渠道负责保利润，商业保险还能再添一份收入。
支付体系一变成多层结构，企业的利润天花板自然就被抬高了。
有些企业甚至能靠独家药品，享受到那种垄断级别的利润。
而且，以后创新药企业的估值逻辑要改改了，过去资本市场给的是什么估值？是降价预期下的估值。
不管你的药有多好，市场默认你早晚要面对医保谈判、早晚要降价，估值天花板被提前锁死。
市场过去打折扣，是因为不知道什么时候会被砍、砍多少。
9号文改变的，就是这个“预期”。
定价更自主，有保护期，不参与集采价格战，有院外和商保补充。
对真正有研发能力的公司来说，最大的盈利不确定性在减少。
当利润兑现的路径更清晰，估值自然会往上修复。
稳定赚钱了，企业才敢长期投入核心技术，从‘小打小闹’的创新，转向去搞真正的首创药。

说到底，9号文正在重新划分行业的盈利格局。
过去十年药企普遍拼营销、拼渠道；而未来必须拼研发、拼临床、拼全球竞争力。
有人会问：到底能多赚多少钱？
我认为，过去创新药的利润模型是：
营收 –– 医保砍价 –– 渠道成本
现在变成了：
首发自主定价 + 价格保护期 + 院外增量 + 商保增量
每一项都在给净利润做加法。

对于药企来说，一款药从卖100元变成卖200元，多出来的那100元，几乎全是净利润。
好药能卖出好价钱，这是第一次被写进国家政策，而且配了一套从申报、保护到动态调整的完整机制。
这一整套机制，最后都会落到企业的利润上。
特别是自主定价和院外放开，直接把单价和毛利率拉上去了。
9号文标志着一个新时代的开始：创新药不再是被人压价的对象，而是整个医药体系里最核心的价值发动机。
对真正搞创新的药企来说，这是一次长期、系统性的利润重估。
那么，如何把握住这次系统性机会？
让我和你聊聊自己这二十多年在医药投资路上的心路历程。

02投资医药20余载，我的心路历程

业内不少朋友都知道，我有个外号叫“医药城”。
回头看我这二十多年做医药投资，花在医药研究上的心血和精力，真不亚于读一个医学博士。
自90年代，我就投资了一家中药老字号，一直拿到现在，赚了几百倍。
从2004年开始，我系统性地研究了当时在中小板上市的一批民营医药公司。
到了2014、2015年那会儿，我开始密切关注中国创新药企业从无到有、一步步成长起来的过程，一直跟到有些公司实现了美股、港股、A股三地上市。

后来又看到一批优秀的华人科学家回国创业，眼看着全球资本和医药巨头越来越看重中国的工程师红利、研发能力和效率，还有我们庞大的病例基数。
这一路走过来，既是我个人的成长，也是中国医药产业越来越强的一个缩影。
回过头来看，过去那些年的蛰伏、等待、不被理解，其实都是复利积累的过程。
就像竹子，前几年只长几厘米，根却在地下延伸了上百平米；一旦破土，每天能窜几十厘米。
也像荷花，前二十九天只开满一半，最后一天开满整个池塘。
而现在，中国创新药正处在复利的加速期。

这也是我国科学家漫长积累、复利力量的体现。
人口老龄化在加速，需求端在加速，工程师红利逐渐释放，BD交易越来越快。
近几年的BD交易数额，已经让全球深深感受到了我国的研发成本优势和临床效率。
而下一个增长点，就是从“卖管线”走向“卖产品”——BD交易的火热只是一个起点，下一个阶段，一定会有中国药企真正跑出来，市值对标全球药王，虽然这需要时间。
2026开年至今的BD交易预计已经超过了650亿美元，许多药企的盈利状况也有所改善，股价也跟着涨，我们2024年提出的判断正在被缓缓验证：
长期来看，全球市值最大的医药公司，可能在中国诞生。

医药是确定性最高的长坡厚雪，创新药是时代的最强红利。
那么，具体应该如何把握这次机遇？
创新药行业前景光明，风险也不小，“一将功成万骨枯”正是创新药领域的真实写照，公司股价容易剧烈波动，研发失败率高，真正能跑出来的企业凤毛麟角。
我的建议是，与其押注单点，不如用组合思维对冲不确定性。
这也是我们桓睿天泽一直以来的做法：从2021年成立那会儿起，就重点布局创新药。
2022年2月，我们就明确说，创新药正处在绝佳的左侧布局机会。
到了同年4月，市场还在震荡筑底，我们依然坚定看好那些优秀公司的管线价值。
7月的时候，我们更大胆预测：未来很多创新药公司，有希望涨个十倍甚至更多，中国创新药一定会在全球舞台上越来越重要。
2023年8月8日，那会儿反腐叠加集采，把行业情绪打到冰点，我们反而逆势加仓，明确告诉大家：这才是最好的配置时机，尤其是创新药，这种买入机会要珍惜。

我们做投资，用的是终极思维——做一个能穿越周期的“长坡厚雪”组合，践行长期主义，用尽可能长的时间去享受复利的力量。
当然，有一点必须牢牢记住：在这个赛道里，风险管理是活下去的前提。
对许多有潜力的公司，我们是抱着“收藏”的心态去长期持有的。
只要是有研发能力、有全球竞争潜力、能解决真实临床需求的企业，我都愿意拿一部分仓位，像收藏品一样长期持有。
而那些被时间和市场验证过、有长期护城河的公司，我更愿意重仓，陪着它们穿越周期。
在一个多元的组合里，哪怕只有少数几家企业最终长成了行业巨头，它们的收益就足以覆盖掉其他不确定性，最后创造出来的，是长期超额回报。
等十年、二十年后我们再回头看今天，我相信时间会证明：创新药，就是这个时代最强的红利。（庚白星君）