桂浩明：美债问题会影响A股走势吗？

　　前段时间，美国国债存量突破40万亿美元大关。与此同时，30年期美国国债收益率也大涨，创了多年来的新高。受此影响，美国股市出现调整，A股市场自然也跟了一把。

　　随着美国财政部宣布加大购买美国长期国债的数量，以及有关它还将动用1万亿库存美元购买国债的消息传出，美国长期国债的收益率有所下降，股市也恢复了上涨。

　　但是人们也注意到，美国国债问题并没有解决，美债利率继续高位震荡。巨额债务的存在，不但导致政府每年要支付数量超过国防开支的利息，而且也严重弱化了人们对美国经济的信心，使得美债发行难度增加，美元汇率走低。在此背景下，境内也有投资者担心，美债问题将会对A股走势产生负面影响，担心美联储在9月份可能加息，从而对后市的判断偏于悲观。

　　理论上，由于中国的资本市场并没有完全对外开放，美国国债如果发生问题，并不会直接冲击A股市场，但其影响则是不可回避的。简单来说，这里存在这样的传导机制：美债收益率上升——国际市场上资金的无风险收益率抬高——投资资金撤出风险市场——股市下跌、黄金上涨——市场发出进入危机的信号，对A股投资者带来心理压力，进而导致A股下跌。事实上，就在不久前，A股市场已经上演了这一幕。而现实情况是，由于美债问题仍然存在，甚至有人判断会演化为金融危机，那么A股是否会发生比前段时间更大的调整呢？这的确是个需要探讨的问题。

　　这里先要研究的问题是，美债问题是否会演化为金融危机。回过头来看，长期美债的收益率之所以会大涨，在很大程度上与资金供应的结构性不平衡有关。去年三季度以来，几家AI大厂的发债规模大幅增加，对债权市场产生了分流效应。而新任美联储主席给人们的印象似乎是放弃了预期管理，更多根据市场实时表现来作出决策，这让众多投资者感到迷茫。加上当时美伊战事又在升温，这就引发了对经济前景的担忧，长期国债遭到抛售。

　　但即便如此，还不足以导致金融危机。毕竟，美国的通胀还处于可控范围，失业问题也不严重。尽管由于AI发展本身的不确定，以及对传统产业带来的冲击明显增加，但这些尚不足以改变经济运行的基本格局，不至于出现企业的批量倒闭以及银行信用破产这类极端事件。也正因为这样，美国股市在震荡以后还能继续走高。显然，在不发生意外事件的情况下，现在还看不出美国会爆发金融危机的可能。美债问题短期很严重，但一来不至于酿成金融危机，二来对实体经济的影响也有限。事实上，资本市场的一些表现(如黄金与加密货币的价格)已经对美债问题作出了较为充分的风险预估与定价。

　　另外，就A股市场而言，美债问题的影响应该说也是完全可控的。原因在于，中国的宏观经济环境与美国存在很大的差异。譬如，美国政府现在比较担心通胀，而中国现在的问题是存在通缩的压力。就资本市场而言，美国是处于历史高位，虽然股市还在上涨，但人们的谨慎情绪是在不断增加的。而中国股市现在不要说距离2007年的历史最高点了，即便是距离2015年底历史次高点也还有不小的距离。从大盘的估值水平而言，显然还是处于较低的位置。还有，这两年中国经济格局中外贸可谓一枝独秀，顺差叠创新高，这就为人民币的升值打下了基础。相反，美元则运行在贬值通道中。通常情况下，本币升值会提升本国资产在国际市场上的价格，也就是说，会成为推动股市上涨的一大因素。如此来看，美元问题也就不至于对A股的正常运行构成某种大的压制。

　　说到底，决定A股运行的最基本因素还是中国实体经济的基本面，以及宏观政策的导向。如美债之类的外部因素虽会产生某些干扰，但不会改变大的运行方向。对此，投资者应该有一个清晰而完整的认识。

桂浩明：从上市公司中报看行业运行态势

桂浩明 金融投资报

 2026年9月5日 10:33 四川




2026年度A股上市公司中报已基本披露完毕，5000多家公司的经营数据，虽然反映的是一个个经营主体的运行状况，但集合起来则描绘了各行业在上半年的生存图景，信息量非常大。投资股票，一个重要的参照角度就是相关公司所处的行业景气度，而从上市公司报表中所揭示的对应行业的点点滴滴，归纳起来也能够成为投资者在选择热点时的重要参考。


国家统计局公布的数据显示，今年上半年GDP的增速为4.7%。其中，一季度增速较快，二季度则有所放慢。应该说，这个状况是符合预期的，反映了实体经济总体向好的基本态势。但分行业来看，则发展格局并不平衡。譬如，电子信息产业的增长明显，贵金属及小金属表现不错，高端制造趋势向好，轻纺工业也强于预期。但是，汽车产业明显承压，食品饮料困难加大，建筑企业普遍处境艰难，消费领域局面被动。


而所有这些，在上市公司中报中得到了充分体现，下面就择要进行分析。


受益于AI的快速发展，以及打破垄断实现自主可控的需要，国内电子信息产业处于历史上少有的高景气状态。尤其是多模态大模型的开发与应用异常火爆，处于这一行业上下游的上市公司普遍业务饱满，业绩提升很快。其中，有些细分领域还实现了超高速增长。无疑，这样的高景气度在未来很长一段时间还能够得以保持。但人们也看到，由于去年基数较低，加上行业中上游的景气度要远远高于下游，特别是在最终产品的推广使用上，还存在某些不确定性。因此，这个行业接下去的发展速度可能会有所放缓。表现在相关公司的股价上，就是过高的估值面临一定的回调压力。当然，分析电子信息产业的景气度，还需要观察海外市场的运行状况，包括国际同类企业的市场表现。现在看来，它们似乎也遇到了某些与国内企业颇为相似的问题。


有色金属在今年上半年景气度也很高。其中，贵金属的价格虽然从3月份开始出现了较大幅度的下跌，但人们基于对其长期走势的看好，在生产端还是保持了较高的强度。而小金属则主要受到AI需求的拉动，供求失衡，价格较为坚挺。不过，值得一提的是，贵金属的景气度与美国货币政策关联度较高，小金属的景气度则受制于电子信息产业的景气度，其本身缺乏独立性。这样的行业背景，对投资者而言，是需要引起重点关注的。


在人们的印象中，汽车产业是中国的又一张产业名片。中国已经连续多年成为世界上最大的汽车生产与销售大国，这几年也是出口数量最多的。然而，客观上存在的产能远大于需求的状况，一方面导致行业竞争十分激烈，另一方面也使得企业难以获得合理的利润。这种状况有点像若干年前的钢铁行业。今年上半年，汽车产业已经出现了产销同步下降的局面。无论是传统车企还是“造车新势力”，无论是燃油车还是新能源车，都面临景气度状态下降的压力。与之类似的还有光伏等近几年崛起的新兴产业。


所以，投资者自以为只要站在新兴产业的风口上，就不用担心景气度高低的思维是存在偏差的。一个相对成熟的制造行业，如果赛道过于拥挤，投资风险其实并不小。同样，景气度较低的还有食品饮料行业，作为快消品，在理论上它更多是依靠不断增加的产品需求而获取稳定的增长，但这几年的状况是实际需求原地踏步，甚至开始下降。这一点在白酒这一大门类上表现得十分突出，尤其是有些高端白酒产品，在证券市场上还带有某种金融属性，而现在这一色彩正在快速褪去，因此也就有了“戴维斯双杀”的局面出现。显然，这一局面在短期内不可能得到根本性改善。


在一篇千余字的文章中，我们很难把今年经济活动中的行业趋势完全理清，但结合上市公司半年报，投资者还是可以看到电子信息产业高增长的行业背景，看到食品饮料行业经营低迷的内在逻辑，从而在研判大势及判断市场热点方面，获得更多的投资参考依据。










桂浩明：炒新陋习为何难改？

   上周，A股市场的一个现象级事件是某人形机器人公司上市，当天开盘就在1000元以上，在一级市场申购中一签新股，盈利最高接近50万元，而公司的总市值也一举超过了4000亿元。只是，这样的暴涨难以吸引更多的投资者追涨，而幸运的中签者则毫不犹豫地开始大举抛售。到上市第二日收盘，该股的股价已经下跌到了不足700元。在后面几个交易日，跌势仍然在延续，股价一直下行到距最高价“腰斩”的位置才得以喘息。与此同时，该股的高开低走还对整个大盘的走势产生了不利影响，与机器人相关的股票大都出现调整，市场氛围也因此显得有点压抑。

　　于是，一个问题也就浮出了水面：是什么原因导致该股的暴涨暴跌？判断它当前的估值不值1000元，似乎并不需要多大的智慧。在大量抛盘涌出，股价直线回落时，仍然敢于高位承接的买家，其行为更是不可思议。

　　其实，这种现象在A股中并不少见，就在这家机器人公司上市前两天，有一家激光行业的公司上市，股价同样也是直冲千元大关。即便是在流动性相对较弱的北交所，新股上市以后暴涨多倍的案例也举不胜举。而如果再往前看，可以说自A股诞生以来，就有这种炒作新股的情况发生，虽然其强度会有变化，但总体上新股上市后，大都会获得比同类品种更高的估值，而且通常会出现阶段性的爆炒。客观而言，炒新股可谓A股市场上多年不变的一大景观，或者说是难改的陋习。

　　投资者买入股票当然是为了获取盈利，而一些人之所以会非理性地炒作新股，其原因无非是这样几方面：一是因为新股上市时，能够交易的股份数量不多，流通市值相对较少，这样，只要积聚足够的资金，就比较容易把股价推上去；二是刚上市的新股，还没有形成价格波动的中枢，上方也没有套牢盘，能够提供比较大的价格弹性空间；三是作为新股，人们对它有新鲜感，容易成为市场关注的焦点，特别是如果出现高开高走的态势，就能够形成极大的冲高能量；最后，新股上市，通常都带有各种各样的光环，题材也比较丰富。

　　在一些炒家看来，这些都赋予了股票上行的机会。因此，即便在买入时价格不低，但毕竟抢占了先机，过后只要题材兑现，朦胧利好变为现实，那么就有希望实现盈利。30多年来，A股市场发生了巨大的变化，但炒新之风没有得到根本性改变，而且也还是上述这些理由，支撑着那些炒家不断地前赴后继，如飞蛾扑火般冲向新股。

　　然而，炒新的结果却令人唏嘘。简单统计显示，如果以周为单位，新股上市第一天买入的，50%以上会出现亏损；以月为单位看，这个比例会上升到70%；而一年以后，随着限售股解禁，这个比例会进一步升高至85%。虽然也有人在炒新股中赚到了钱，但基本上属于刀口舔血，是风险与收益不对称的游戏。而炒新股之所以容易输钱，最主要的原因无非是买进的价格太高，以及时间机遇的不断流失。前面提到，流通盘小是新股的一大特点，也是炒家最看重的因素。但随着时间的推移，新股会因为限售股解禁而不断增加流通量。因此，其高定价一定会因为这个原因而逐渐回归。丧失了时间机遇，对于炒新股的投资者来说，是一种极大的风险。

　　说到底，之所以会有人冒着极大的风险去炒新，根本原因是把证券投资当成一场纯粹的博弈，以投机心态来进行市场交易。尽管经验证明是输多赢少，但还是抱着侥幸的心理参与。而社会上的一些不客观的推介与宣传，也令某些新股的定价逻辑在部分投资者心目中变调，从而导致新股上市后走势异常、行情怪诞，助长了炒新陋习的延续。而最终的结果，只能是参与者普遍损失惨重。从当年的石油公司到现在的机器人公司，无不如此。炒新陋习不改，这是炒家的悲哀，更反映了证券市场深层次问题的存在，这是包括管理层在内的市场各界都需要认真反思的。

桂浩明：4000点的阻力有多大？

    以上证综指为例，去年年底收盘时是3968点，今年5月份曾经摸高到4258点。但在随后的调整中回落了12%以上，下探到3741点。自7月底开始，大盘展开了一轮反弹行情，上证综指也曾经冲高到3994点，而在4000点面前就掉头向下。近期，上证综指基本上在3880点到3980点之间的小箱体内来回拉锯，且呈现波动趋缓、成交收敛、个股行情短暂且缺乏领头品种的特点。很多投资者从中读出了4000点阻力很大的盘口信息。

　　去年A股收盘时，上证综指距离4000点仅一步之遥。事实上，在进入2026年以后不久，上证综指就站上了这个位置。当时，在很多人看来，即便是按照“稳中有涨，涨幅有限”的官方叙事，今年股市突破4000点，并且在更高位置运行应该是没有太大的悬念。但令人难以想象的是，7月份的一次下跌，让上证综指又回到了去年收盘点位以下，而且尽管后来出现了反弹，但4000点却难以逾越，成为一个压力很大的阻力位。

　　以前一直有种观点，就是认为权重股对上证综指的影响比较大，只要银行、石化、电信等板块发力，上证综指上一个台阶并不困难，在指数位置还不那么高的时候尤其如此。也因为这样，在7月底、8月初一些国家级别的基金高调宣布入市时，大家普遍认为上证综指将往上走一段，可实际上却没有走多远，在反弹不到7%后受阻于4000点。原因何在？刚公布的7月份经济数据似乎从另外一个角度给出了答案，这就是国内实体经济遇到了较大的压力，这就会影响权重股作为价值投资标的含金量，使得大资金在入市时对投资品种有了更多的考量。也许，在某种意义上可以说，权重股没能持续发力，在一定程度上是制约了上证综指对4000点的攻击能力。

　　此外，下半年A股市场的一大特点是大型科技股上市数量明显增加，如长鑫科技、宇树科技等。它们登陆A股市场，固然给市场增添了新的活力，提供了新的投资机会，但也不可避免地分流了市场资金。尤其是如果这些股票上市后，其高定价且引发大规模资金炒作的话，往往会冲击市场上其他板块，这在客观上也不利于大盘上行。而且，目前还处于中报集中披露期，上市公司的业绩正在经受检验，此时投资者在投资行为上通常会偏于谨慎，毕竟大家对业绩会否“爆雷”还是有些担心的。因此，持观望态度的人就比较多，即便手中握有股票，在交易行为上也往往偏于短期。而所有这些，反映在市场上，就是大盘在关键点位面前表现得犹犹豫豫，对负面消息敏感，个股易跌难涨，以至于4000点在不经意中成了阻力位。在本周三，受制于内外各方面因素的影响，A股开盘后就一路下跌，上证综指盘中跌破3900点。虽然次日就收复了该点位，但就大盘重心来说，与4000点的距离已经进一步拉大了。

　　现在的问题是，上证综指能否重返4000点？应该说，在年内回到这个位置的可能性还是很大的，但也需要相应的条件来配合。面对当前的经济形势，人们普遍预期有关方面将会采取更有力的政策，特别是加快上半年已经出台的政策的落地，有效地拉动内需，切实稳住经济基本盘。也只有经济稳住了，股市才能拾级而上。与此同时，在扩容与稳定市场方面，要做好平衡工作，特别是应该结合A股市场的实际，做好精准的调控。事实证明，在A股市场尚不是很成熟的情况下，对扩容的安排需要有周到的设计。还有，被认为是“准平准基金”的国家级基金，在必要的时候要加大入市力度，以积极的操作行为给市场树立榜样，从而稳定投资者的预期，消弭恐慌情绪。还有就是，市场也需要挖掘新的热点，能够在相当程度上产生财富效应，进而提升股市的吸引力，引导各路资金不断流入。当这些方面的工作得以真正开展起来，A股应该能够稳定下来，并且重返向上通道。到那时，4000点的阻力也就不复存在了。

​桂浩明: 影响A股走势的四个外部因素

   虽然近几年经济全球化态势受到了很大的挑战，但各国的经济联系依然紧密，大量资金继续跨国流动。在此背景下，中国证券市场虽然还没有完全对外开放，然而其走势还是受到了海外因素的密切影响。去年以来的三次大幅调整，都明显受到了外部因素的扰动。如发生在2025年春季的那次调整，就与美国特朗普政府在全球挑起贸易战，严重恶化国际贸易环境有关。一年后的那次，则与美国、以色列与伊朗爆发大规模武装冲突有关。最近这次，则同美日韩的科技股出现大幅下跌有关。

　　也因为如此，现在很多投资者在每天A股市场开盘前，都会习惯性地看一下隔夜海外市场的运行情况，同时了解早于A股一小时开盘的日韩股市走势。当然，在当今的市场环境下，知道周边市场的变化是很重要的，但就外部因素对A股市场的影响而言，还要做些具体的分析与判断。

　　客观而言，当前对A股走势影响比较大的外部因素主要有四个。分别是美以伊冲突、美联储货币政策、韩国股市震荡以及日元套息交易，下面就分别讨论一下。

　　美以伊冲突已经进行了差不多半年时间，应该说，美国并没有达到其战略目标，而伊朗也损失惨重。目前各方主要围绕霍尔木兹海峡的航行管辖权展开较量，基本态势也是打打谈谈。这直接导致了海峡的船舶通行量下降，对原油以及部分重要石化产品的供应带来了显著影响。不过，人们也看到，几个月下来，几个主要经济体都找寻到了应对海峡通行危机的办法，使得其影响力大为下降。油价不但没有涨到120美元/桶，相反又回到了80美元/桶的水平。由此看来，美以伊冲突虽然可能长期化，但对世界经济的实际影响有限，对A股市场来说，其扰动作用完全是可控的，无非就是局势紧张时石油公司的股价涨一下，进而引发跷跷板效应，并且很快就会结束。

　　至于美联储的货币政策，简单来说就是人们担心其转为鹰派，开始加息进程。新任美联储主席不太看重预期管理，而更愿意从市场实际表现中作出加息还是降息或者观望的判断，这使得人们对美国的货币政策走势感到难以把握，因此一旦有鹰派言论出现，美国股市就跌，A股也难以幸免。但是，如果放长眼光，不难看出美国经济现在需要降息，而加息的说法只是一种表态而已。所以，虽然有关加息的声音不时出现，但对美股的影响在弱化，A股也就对此逐渐开始脱敏。

　　谈到美联储的货币政策，顺便也就提一下日本政府的日元政策。最近日元兑美元汇率一度下跌到了160∶1以下，这迫使日本联合美国共同干预日元汇率，由此也使得一部分投资者担心如果日元加息，会使得套息交易受阻，导致资金回流，进而影响股市。其实在这个问题上，人们可能有点多虑，现在美日之间的息差高达3个多百分点，即便因为日元升息的因素有所变化，但还不足以驱使资金流向有所改变。特别是在日元仍然存在贬值预期的情况下，套息交易运行的空间仍然很大，短期不可能出现逆转，自然也不会对股市有大的直接影响。

　　前段时间，韩国股市急剧波动，不是上涨熔断就是下跌熔断，这种极端表现在A股投资者心理上也投下了阴影，担心A股也会步其后尘。其实，韩国股市与中国股市有着很大的区别，对其股市产生重大冲击的杠杆交易，在A股市场上是被严格控制的，并受到多重监管。因此，在韩国发生的这种事情，在A股身上基本不可能重演。从操作层面来讲，早晨看到韩国股市下跌，就赶紧卖出A股的做法并不可取。好在这种局面现在已经比较少了，韩国股市也开启了反弹之旅。而且，A股市场也不可能跟着韩国股市亦步亦趋地运行。

　　影响A股市场的外部因素当然不止以上所提到的四个，应该说这些因素是客观存在的，但影响有限，并且呈边际减弱的态势。真正影响A股的，应该还是A股所依赖的经济基本面以及宏观政策面。一个国家股市的好坏，是由本国因素决定的，不必也不会去看别人的脸色。

桂浩明:“高低切”为何这样难？

在A股市场上，一直有“高低切”的理论，其意思也不复杂，就是指在一批股票涨高以后，资金会主动从中退出，进入到涨幅不大且相对估值偏低的另一批股票中，从而完成一次市场风格的切换。

　　这种“高低切”在历史上曾多次出现，体现了股市涨多了要跌，跌多了要涨的基本特征。去年以来，A股市场展开了一轮颇有声势的结构性行情，科技股强势领涨，从中涌现了一批百元股甚至千元股，价格最高的还超越了贵州茅台，在市值排行榜前十名中占了近半的比例。与此同时，也有相当数量的股票原地踏步，更有不少不涨反跌，其中大部分是归属于传统产业的上市公司，其中也不乏绩优品种。

　　也因为这样，在不少投资者看来，这是一种近乎极致的K型分化，需要得到纠正。而所谓纠正，就是进行“高低切”，给大涨的科技股降降温，同时让滞涨的股票涨起来。

　　不少投资者注意到，自今年5月开始，有关“高低切”的议论在市场上就非常热闹了。而到了7月，也确实展开了符合“高低切”特征的走势。譬如，科技股出现了全面的回调，其中一些热门品种的跌幅居然达到了50%以上，而相应的一些传统产业股票在此间却逆势上涨。有人据此得出结论：市场风格终于变过来了。

　　其实现在回头来看，这次科技股的下跌，在很大程度上是受海外市场影响，加上杠杆资金被动退出等因素所致，当然最根本的原因还是短期内上涨太快。而为了维护市场的基本稳定，有国家级别的资金入市，它们重点投入的大型宽基ETF，其中对应的权重品种大部分是传统产业股票，这就在形式上呈现出一种“高低切”的现象，但本质上与传统意义上的“高低切”还是有所不同。这就难怪当市场逐渐企稳后，那些传统产业的股票就没有能够进一步延续涨势，而科技股又开始逐渐活跃起来。

　　从这个角度来说，7月以来所出现的“高低切”，实际上并没有真正完成，市场风格特征也没有从根本上得到改变。

　　那么，为什么“高低切”进行不下去呢？原因在于上市公司的业绩。

　　以前股票上涨以后，业绩跟不上，市盈率高企。另一些没有涨的股票，市盈率相对较低，因此很容易引发资金重新选择，产生投资品种上的切换。但这次科技股上涨，虽然不能说没有泡沫，但总体上还是有相应的业绩支撑。有些品种价格很高了，但从动态市盈率的角度来看，反而估值在下降。尽管市场对其业绩增长的持续性也有不同看法，但至少就近两年的情况而言，高增长是客观存在的。相反，传统产业这几年遭遇到很大的压力，产能过剩叠加内需不足，使得工业品出厂价格指数长期为负，采购经理人指数也一直徘徊在荣枯线附近。现在市场上虽然公布中报的上市公司并不很多，但从一些高频数据以及先导数据来看，传统产业中有相当数量的企业可能经营比较困难，其中包括一些以往业绩一直良好的白酒公司，还有一些银行的状况也不理想。

　　在这样的背景下，“高低切”的确有点困难，因为“切”的依据并不充分。在当下的结构性行情中，投资者可以找出很多细分的热点以及主题，但其核心却都暗含行业景气度高企以及业绩稳步提升等因素。而那些行业景气度低迷，业绩预期并不太好的企业，此时就难以吸引资金的介入。这一点不仅反映在A股市场上，也表现在海外市场上。美国股市的各大指数都创出了历史新高，但展开的也是结构性行情，真正大幅上涨的品种并不多，而且高度集中在科技板块中。

　　当然，这样说并不意味着市场上只有科技股才有机会。事实上，它们涨多了也要跌，而只要有成长性，跌下来还会再涨。至于传统产业股票，也不是说绝对没有机会，出现困境反转以及存在刚需且自身有竞争力的企业，也同样有价值重估的机会。只是在这里所展开的行情，已经超越了习惯认知中“高低切”的范畴。

桂浩明：交易制度迎多项改革，投资者该如何把握新机遇？

今年来，国内证券市场在交易制度上进行了多项改革，其中之一就是在上市股票与基金中全面推广盘后交易。虽说对此举关注的投资者并不多，但仔细分析一下，还是可以看出这是一种很用心的安排，其作用不可忽视。

　　所谓盘后交易，是指在证券市场结束当天的竞价交易之后，实施的交易活动。根据现行制度，它被安排在每个交易日的15:05分到15:30分进行，此时下午的竞价交易已经收盘，因此叫盘后交易。其特点是买卖双方都根据当天的收盘价挂单，按时间优先原则实时进行。在本质上，这是一种在规定时间开展的定价交易，目的是为有意按照当天收盘价买卖相应股票、基金的投资者提供交易机会。这固然有方便投资者的考虑，但同时也有平滑市场波动的意图。

　　众所周知，现在机构投资者已经成为市场上的一股重要力量，它们规模庞大，其交易行为对市场有很大的影响。从广义来说，这有利于维护市场的稳定。但换个角度而言，机构投资者在竞价交易时段的大举买入与卖出，很可能对盘面造成不小的冲击，容易引发价格的无序波动。客观而言，这种状况不但是监管部门不愿意看到的，同时也是机构投资者所忌讳的。尤其是一些流通市值不是很大的股票，即便业绩不错，成长性也还可以，但机构投资者却介入不多，其中的一个原因就是它们一旦参与交易，就可能对股价产生较为明显的冲击，进而也加大了交易成本。而要化解这个问题，开展盘后交易是一个不错的选择。

　　现在，沪深京交易所的开盘与收盘都实行集合竞价模式，这对于避免开盘价与收盘价被操纵，让交易结果具有较好的代表性发挥了积极作用。由此，人们也可以这样认为，即通过集合竞价产生的价格，相对更能够反映在这个交易时段较多投资者对成交价的认可。特别是在收盘时的集合竞价，因为此时大盘已经运行了近四个小时，当天的行情格局已经基本确定，此时形成的收盘价在揭示投资者对股价的判断上，无疑具有相应的有效性。对于机构投资者而言，在决定近期要参与该股交易的前提下，这个价格也就相对比较容易接受。在此基础上，它们在盘后交易时段进行买卖，即有希望完成较大数量的交易，同时也不会对交易价格带来影响，能够实现平稳进退。

　　盘后交易最先是在科创板中推出，这是因为科创板股票大多市值不大，但价格波动频繁，这些都不利于机构投资者参与。但在政策导向上，监管部门又希望并鼓励机构投资者参与，于是就设计了盘后交易的模式。几年来，科创板的盘后交易对于推动机构投资者参与交易产生了很好的效果，特别是大量科创板ETF通过盘后交易得以平稳建仓，为科创板的发展产生了有力的推动作用。

　　对于广大普通投资者来说，也许并没有太多的参与盘后交易的必要性，除非是在当天收盘的集合竞价时来不及下单。但这并不意味着盘后交易对他们就不重要。虽然盘后交易是定价交易，也就是不管有没有发生交易，价格都不会发生变化，但成交量还是很有参考价值的。尤其是盘后交易的参与者以机构投资者为主，从中也可以了解到它们的某些动向。

　　一般来说，如果某只股票的盘后交易成交量比较大的话，其后市就很值得关注。虽然在此时量增价不升，但由此堆积起来的买入量，对后市的运行还是会起到相应的作用。客观而言，盘后交易作为分析市场的一个观察窗口，现在人们在对其数据的统计分析上做得还很不够，相关研究还需要加强。

　　这些年来，证券市场的交易制度有多方面的调整，像最近除了推广盘后交易外，还将ST股票的涨跌幅设置为10%等。应该说，交易制度本身是中性的，既不利于做多，也不利于做空。

　　但合理的交易制度在便利交易、平滑波动以及吸引更多投资者参与方面，显然能够发挥积极作用。所以，投资者应该重视交易制度的改革，进而分享改革带来的红利。

市场进入箱体震荡格局

　　对于2026年下半年的A股走势，市场的认识经历了两个阶段。
　　在6月底之前的很长一段时间，大多数投资者还是很看好市场的，认为大盘的交易重心会进一步上移，以AI为代表的科技股还将不断创出新高。虽然与年初时比，持“全面牛市”观点的投资者少了很多，但几乎没有人认为本轮行情已经结束。
　　不过，进入7月份以后，A股各大指数接连下跌，特别是上证综指几度破位3800点，同时把去年10月以来的涨幅悉数抹去。而曾经大涨过的AI板块开始显著回调，这就引发了很多投资者的焦虑，认为股市将继续大跌的声音也在不断出现。此刻，华夏大地正处于高温笼罩之下，但股市却让人感觉到了刺骨的寒冷。不少投资者已经注意到这样的现象：沪深京三大市场的单日成交金额，原先持续保持在3万亿元以上，而今已经减少到2.5万亿元的水平。当交投不再像过去那样活跃时，市场自然也就会显出疲弱的态势，因为人气散了。
　　本轮行情起始于2024年的9月24日，当时的背景是，国内最重要的几大金融部门联合出台政策，力挺证券市场。其中，给人留下最深刻印象的是通过制度的特别安排，引导包括银行资金在内的各路机构资金间接或直接进入股市。其间，真正大规模进入股市的主要是汇金等公司的国家级投资公司的资金，而有关券商、上市公司的资金进入股市的信息则十分有限。但即便如此，市场人气还是得到了有效的调动，大盘也是上涨了不少。
　　而到了今年年初，投资者则发现了一个新的情况，即被认为是国家级资金重仓持有的宽基ETF遭遇了大额赎回，规模超过万亿元。不过，此时投资者最关注的还是当时科技股的连续大涨，尽管发现多数股票已经在跌，但极为火爆的个股行情让人相信，这是结构性行情的一种表现，“站在光里”成为维系投资者积极性的一种形象化表达。但这种过于极致的“K型”分化走势，在遇到韩国存储芯片股暴跌以及国内存储股扩容的双重压力时，终于顶不住了。而随着投资者信心的崩塌，“K型分化”变成了“倒V下跌”。而且在这种下跌中，前期滞涨的传统产业蓝筹股并没有能够挺身向上，实现一些人期待了很久的所谓“高低切换”。于是，在个股的普跌中，大盘下了台阶，成交量也明显萎缩了，自然再没有什么人讲“大牛市”了，相反市场当中呼吁稳定市场信心、出台稳市场举措的声音持续增多。
　　回过头来看，今年即便是在大盘涨得最好的时候，上证指数也没有涨多少。现在看上去跌得很凶，可实际跌幅也不算特别大。之所以人们感受比较深，主要是个股的震荡比较明显。而鉴于现行的政策操作空间，监管部门要把指数稳定在一个合理水平上也不是什么很困难的事情。因此，下半年的股市，受制于外部形势的复杂性以及实体经济持续复苏的压力，要走出像模像样的大牛市几乎不可能，但也不至于进入熊市，多半是出现箱体震荡的格局。在这种格局下，个股的波动会很大，特别是科技股。如果中报业绩良好，又处于行业的风口之上，再加上调整比较充分，那么再来一波上涨也是完全有可能的。事实上，最近已经出现了这样的端倪。至于滞涨的传统行业股票，在行业基本面没有出现实质性好转的背景下，即便现在估值不太高，也未必对投资者有足够的吸引力。而AI所催生的社会生产与生活变革，会通过各种渠道影响投资环境，并且成为资本市场上不可回避的持续性热点。
　　2024年9月24日行情启动时，主要是解决投资者信心问题，于是也就有了各种政策利好的纷至沓来。而现在，经济发展更需要股市发挥资源配置的作用，推动以AI为代表的高科技产业发展。在这样的背景下，股市会得到呵护，但结构分化也是趋势。当这一步走得过快时，相应的节奏就会调整，但这不会改变行情的运行方向。由此来看，能够抓住热点的投资者，在下半年依然有机会获得不错的投资收益。

桂浩明：市场告别AI硬件涨价叙事，回归增长主线

　　7月以来，A股市场的下跌态势比较明显，其特点是持续单边回落，期间基本没有像样的反弹。而且在行情运行过程中，往往是绝大多数股票都在跌，拖累指数不断下台阶。在本周初，上证综合指数已经跌破了去年底的收盘点位，各均线系统都形成了空头排列，这种状况是2024年9月24日行情启动以来不曾有过的。

　　在年中时分，股市走得如此之差，原因是多方面的。很多投资者都注意到，在今年以来的股市上涨行情中，涨价叙事起到了很大作用。在AI快速发展的背景下，对硬件的需求大规模爆发，导致包括存储等领域产品的严重供不应求。于是，也就有了供应商的涨价，并由此大幅提升了相关上市公司的业绩。

　　客观来说，此时这些股票的上涨，的确是有业绩支撑的，净利润实现几十倍乃至上几百倍的增加，使得不少股票即便价格暴涨，但动态市盈率却还在下降。然而，这里也有一个问题，就是那种主要基于供不应求因素，所带来的涨价效应能否持续呢？

　　从正常的商业逻辑而论，商品供不应求就必然导致生产商扩大供应，进而在市场上逐步实现供求平衡，而那时产品价格也将回归常态化水平。换个角度来说，这就是产品的周期。

　　以存储芯片来说，它的周期大致在三年。所以不少人也注意到国内的存储龙头企业，虽然今年上半年业绩表现极佳，但去年就不怎么样，之前更是连续亏损。另外还需要指出的是，如果上游产品涨价太多，必然大量侵蚀下游厂商的利润，进而导致最终需求的萎缩，结果对上游企业也会形成反噬。

　　无疑，如今投资者看到的情况是，来自AI产业的需求依然很大，存储芯片等依然短缺，其景气度距离周期见顶还很遥远。但是，毕竟股价已经不便宜了，加上杠杆交易的因素，光靠涨价叙事已经很难再支撑那些暴涨过的股票继续上涨。现在，韩国股市就在上演涨价叙事失效后遭遇惨烈下跌，国内A股市场上的部分股票，也有类似的情况发生。

　　也有人会提到，那些暴涨过的股票下跌可以理解，但还有很多没怎么涨，甚至在今年上半年还继续下跌的股票，为什么也是继续走弱而不是出现股价反弹呢？

　　应该说，这种状况的确存在且非个别现象，这些股票主要分布在传统行业中。从相关宏观数据来看，今年上半年的经济增长仍然面临很大压力，虽然新兴产业情况不错，但传统产业表现平淡，内需增长乏力使其处境十分被动。在通缩阴影仍然存在，PPI难以持续回升的背景下，很难想象传统行业的上市公司业绩普遍都会表现很好。

　　有人用K型分化来形容当前新兴行业与传统行业的不同演绎态势，虽然不那么准确，但还是比较形象的。显然，在热门股大跌，市场人气涣散之际，要让本来就很低迷的传统产业股票大涨，也是不那么现实的。

　　因此，在前期热门股大跌之时，市场并没有出现所谓的“高低切换”，而是交易重心明显下沉，大盘动辄4000多只股票一起下跌。

　　那么，股市如何才能回升呢？除了需要政策的呵护，更需要来自实体经济的支持。靠涨价叙事仅仅能在短时间内刺激一下行情，而真正能让股价实现稳定上涨的，是企业建立在产能扩张、产品升级、成本下降以及需求旺盛基础上可持续的业绩提升。

　　有人对比台积电和SK海力士、三星的走势，发现在大环境高度相似的背景下，前者走势要比后者稳健得多，也许这与前者的上涨中没有太多涨价叙事，而更注重业绩增长的逻辑有关。

　　如果国内A股市场上新兴产业能够不只是依靠涨价，而能够持续保持业绩高增长，传统产业也得以在实体经济平稳运行中得到有序的良性发展，那么A股市场也就有机会保持蓬勃的生机，甚至不断创出新高。而现在看来，这需要各方面作出长期不懈的努力，才能达到预期目标。

桂浩明：宽基ETF为何被大量赎回？

随着公募基金半年报陆续披露，一些重要的投资数据也随之浮出水面。譬如宽基ETF，在上半年股市整体温和上涨的背景下，却遭到了较大规模的赎回。其中，最典型的是沪深300ETF，以前一度是大基金的重点投资对象，市场上的几只千亿级别的超大型ETF基金，都以它为标的。但在今年上半年，多只跟踪沪深300指数的ETF都遭受了有史以来最大规模的赎回潮。曾经有5只投资沪深300指数的ETF规模超过1000亿元，到现在已经一个都不剩了。

　　了解A股市场的投资者都知道，沪深300指数是以沪深两市市值大、业绩好的300家公司为样本编制的，从某种程度来说，其代表性甚至比上证综合指数更强。也因为如此，大多数基金以及券商自营盘，是以该指数为业绩基准的。与之相对应的是，很多大资金入市，就是首选沪深300指数ETF为投资标的。因为买了这类ETF，就相当于买了一揽子绩优股，可以放心持有。另外，由于其在表征市场走势方面有相应的优势，持有这类ETF也就基本能够跟上大盘运行的节奏，稳稳地获取不低于市场平均水平的投资收益。

　　前几年，A股市场走势低迷不振，个股走势普遍疲软，有关部门安排相应的资金入市以维护市场稳定。在此过程中，入市资金主要买入的就是沪深300ETF。汇金公司等也就因此成为了这些宽基ETF份额的主要持有者。现在回头来看，也正是因为这些资金大量买入此类宽基指数基金，在当时市场情绪极度低迷的情况下，有效地提振了投资者信心。尤其是在2024年9月24日行情启动以后，汇金公司等携大资金高调入市，沪深300指数基本样本股普遍走出了强劲的上涨行情，对于扭转A股市场多年来的低迷状态，推动大盘持续健康发展发挥了积极作用，也为不少投资者带来了财产性收入。

　　不过，在进入去年四季度以后，大资金进入宽基ETF的步伐明显放缓，甚至开始改变操作方向，从申购变为赎回了。到了今年一季度，这种赎回的态势进一步显现。到基金公司披露半年报时，投资者通过对照发现，大资金对宽基的赎回金额已经超过了1万亿元。

　　为什么会出现这种状况？从理论上来说，不管是什么类型的大资金，都是有盈利要求的。即便是执行平准基金任务的大资金，在市场基本恢复元气，实现常态化运行的情况下，也的确没有必要继续大量持有股票仓位。从这个角度来说，大资金有进有退的操作，更加符合市场规律，也是作为机构投资者的一种理性选择。

　　去年以来，市场格局发生了较大变化，结构性行情的特征十分突出。一大批位列传统行业的企业，虽然业绩也不算差，但却并不被看好，其走势也显得滞重。与之相应的是，那些涉足高科技领域的公司，尤其是有“光”“芯”概念的公司，则因为站在了风口上而被各路资金不断推高。今年，属于新兴行业以及主题投资类的窄基指数ETF，其业绩表现就明显好于宽基指数ETF。对于这种局面，不同的投资者有不同的看法，也因此引起过很多争议。但由于两者在市场表现上的巨大反差，对于投资者的投资行为自然会产生很大影响。

　　基金中报也显示，的确有一些热门行业与主题ETF受到大资金的大量申购，相关ETF以及主动管理基金份额明显增加。也就是在这样的背景下，今年以来，科创板、创业板的走势明显要强于上证综指以及沪深300等成分指数。这种情况的出现，似乎也从某种角度提示：市场在经历结构性分化后，投资者选择更有价格弹性以及想象空间的品种，是行情演变的大趋势。

　　最近，A股市场上科技股调整明显，宽基指数样本股则相对抗跌，有的个股偶尔还会有所表现。在结构性行情演绎到一定阶段，特别是大盘也遇到调整压力时，市场如此表现有其必然性。至于接下来行情如何演绎，宽基指数样本股能否有更好的表现，是大家所关心的问题。投资者不妨多留意一下相关ETF的申赎情况，其规模变化能够说明不少问题。

​桂浩明: 同为科技股行情 今年与2015年有何不同？

随着A股市场一批科技股的大涨，不少投资者对其后市乃至整个大盘的走势，在判断上出现了不小的分歧。有一种观点认为，如今的行情与2015年极为相似，当时也是一批科技股大涨，市盈率上百倍的股票不计其数，更有“4000点是股市新起点”的声音出现，大盘动辄千股涨停，万亿元成交频频显现。而今，年内价格翻番的股票已不再稀罕，创业板、科创板指数叠创新高，每天的成交金额持续保持在3万亿元的水平之上。就市场氛围而言，两者似乎颇有一比。

　　2015年的股市，在经历了一段大涨后，于当年5月底见顶，接着在高位稍作横盘，随即开始了惨烈的下跌，曾经的千股涨停被千股跌停取代，行情演绎到后来，甚至出现千股停牌的局面。这波下跌一直持续到2016年1月“两天四熔断”后才得以喘息，此后则是较长时间的弱势整理。在2019年1月，上证指数还曾经下探到2440点一线，距离2015年5月的高点跌去了52%。这以后股市的疲软格局又延续了很长时间，真正有所起色还是在2024年9月24日以后。

　　有鉴于此，一些投资者对当前的市场感到十分不安，在他们看来，这里的问题主要表现在部分股票涨幅过大，估值显得不合理；成交量以及两融规模都处于历史高位，持续性存疑。另外，在当前的行情中，一些传统产业的股票，包括部分业绩不错的股票，走势并不好。而持有这些股票的投资者，尤其不能接受个股行情极度分化的状况，眼看着大盘不断上行，其对行情风险的担忧也与日俱增。客观而言，这种担忧也不是没有道理。历史上上证指数在4000点上方运行的时间并不多，而部分股票在短时间内出现暴涨，的确也会面临较大的获利盘退出压力。此外，当年股市扩容速度加快、一些热门基金开始限制申购等，在时下也不时出现。

　　换个角度来说，虽然在市场表现上，现在与2015年确实有不少相似之处，但仔细分析，两者之间还是有着本质上的不同。

　　当年一些股票被炒高，是靠着各种各样的题材，本身并没有业绩支撑，也没有令人信服的成长性背书。而现在那些大涨的股票，特别是其中的头部品种，还是有着很好的业绩，增长曲线也十分明确。这也使得这些股票的行情，在很大程度上具备价值投资的某些特点。

　　另外，在宏观层面上，现在强调科技引领经济、调整产业结构，以及大力推动人工智能、新能源等产业发展，这与当年房地产依然是支柱产业的情景有着本质上的不同。经济发展的模式变了，股市的运行自然也就不会重复以往的态势。

　　此外，当时市场上的无风险收益率很高，余额宝刚开始普及，年化利率达到6%以上；买进房产就赚钱的情形还十分普遍。但现在，银行一年期存款利率已经不到1%，房地产在连续多年下跌后，还难以说完全见底。这样一来，居民的投资渠道变窄了，庞大的民间储蓄资金客观上也就面临着寻找新的投资方向的问题。而所有这些，在很大程度上支撑了当前的股市，特别是推动了那些新兴产业的股票不断走高，而且大盘也能够维持一种活跃的态势。

　　还有一点，现在A股市场的总体市盈率并不高，也远远没有到人人都赚钱的时候。通常，在结构性行情下，股市一般不会出现崩盘式下跌。至于说现在那些涨得很多、股价又很高的股票是否存在风险？客观上当然是存在的，但结合AI产业发展的前景，以及这些股票所拥有的行业竞争力，只要其能够继续保持业绩增长，那么也就不存在所谓的“腰斩再腰斩”的问题。这里的关键，一是看企业的成长性，二是看投资者能否以全新的视角来真正认识这些企业的价值。

　　行情进入七月，有人翻出一句老话“五穷六绝七翻身”，其实这只是股市流传的俗语，并无严格统计学依据。但结合今年以来的股市走势来看，七月还是很有机会的。如果说2015年的此时市场跌跌不休，那么今年则有望继续稳步上行。

桂浩明：解决基金“风格漂移” 主动ETF将为A股注入新活力

     在不久前举行的陆家嘴金融论坛上，有关部门宣布了一条消息：将批准发行主动型ETF产品。虽然此后市场对此并没有产生很大的反应，但其实其意义还是很重大的，并且会随着时间的推移，在相当程度上改变A股市场的运行格局。

　　这里先要说一下什么是主动ETF。

　　对于ETF，投资者应该是不陌生的，它是基金大家族中的一个品种，它以某个证券指数的样本股为基础构建投资组合，可以在交易所交易，也可以通过基金公司申购或赎回。其特点是模拟跟踪的指数进行被动投资，考核标准是基金净值与指数在走势上的拟合度(即是否精确刻画某个指数的市场表现)。因为是被动投资，ETF无需择时，管理成本较低，并且因为是在交易所交易，流动性好，门槛也低，便于各类资金进行配置。也正是基于这样一些特点，近几年来，ETF在国内证券市场上得到了长足的发展，并且成为公募基金中规模最大的品种之一。

　　不过，也因为是被动投资，基金经理投资能力的发挥受到一定限制，而对于行业以及主题ETF来说，一旦其锚定的投资方向不在市场风口上，这就难以取得好的投资效果。譬如，近两年白酒行业以及消费主题的ETF，就都出现了业绩滞后的状况。而如果基金经理想要对投资结构有所改变，则又会陷入“风格漂移”的尴尬。于是乎，也就身不由己地受困于两难境地。

　　而主动ETF的出现，就是要解决这个问题。

　　由于主动ETF明确了主动投资的原则，因此自然也就不必跟踪某个指数，从而避免了把投资品种局限于指数样本股之中的状况。主动ETF可以根据市场的具体表现，由基金经理按照其投资风格来建立投资组合。这一点类似于市场上那些主动管理的偏股型基金，也就是在仓位的调整以及品种的选择上可以有较大的自主权。

　　但主动ETF又不是偏股型基金。一般偏股型基金是非上市的，通常每季度才公布一次投资组合。平时，基金持有人只能根据其净值的变化来猜测其仓位和持股结构，并决定是否继续持有。而如果赎回的话，交易过程也比较长，往往需要五个交易日才能实现资金到账。另外，无论是申购还是赎回，费用也是比较高的，现在即便费用有所下降，但一般也会达到成交金额的1.5%左右。这样的交易制度，固然有利于稳定基金份额，鼓励长期投资，但从某种角度来说，多少也对投资者的积极性产生某种抑制作用。

　　当然，在当今形势下，传统的ETF也暴露出了一些不足，也就是在这样的背景下，有关部门提出了要推进主动性ETF的设想，其目的无非是为投资者提供更加符合需要的投资产品。

　　根据现在提出的主动性ETF的基本设计框架，可以看出，其一旦推出会对市场产生很大的正面效应。

　　首先是从根本上解决了基金的“风格漂移”问题。基金经理有了更大的选择权，得以在坚持价值投资的基础上，选择代表未来发展方向、符合经济结构转型的行业与热点展开投资，避免因为投资范围受限而只能守着弱势品种的尴尬局面。

　　其次，主动ETF的交易形式不同于主动型偏股型基金，可以在交易时段随时买卖，且不管是交易费用还是管理费用都低于场外主动型基金，这有利于吸引更多投资者参与。而且，主动ETF是每日盘前公布前一交易日的完整持仓结构，这不但打破了人们对基金交易过程中的神秘感，而且为更多投资者树立了投资参照，这不仅对基金的管理水平是一种考验，同时对分析基金经理的投资行为也有相应的作用。

　　最后，主动ETF的推出，进一步丰富了ETF的品种，在整个基金行业中也有了更多低成本产品，对于投资者队伍的扩大以及投资范围的改善，将是很有帮助的。

　　总之，主动ETF的出现，必然会给证券市场注入新的活力，在推动我国资本市场的健康发展方面发挥良好的作用。

​桂浩明：券商股遇冷为何“牛市旗手”光环不再

    近段时间，A股市场跌宕起伏，一些涉光涉芯的股票成为行情的焦点，科技板块则是普遍大涨。但相比之下，历史上曾经被称为“牛市旗手”的券商股则表现平平。

　　2025年上市公司年报披露后，投资者发现，在活跃的市场行情加持下，证券公司的收益都有很大的提升，不少券商股可以跻身绩优股的行列。而它们在今年一季度又取得了不俗的业绩，是市场上为数不多的保持业绩高增长的板块。

　　那么，这些积极因素是否会导致券商股价格出现上涨呢？不少投资者对此抱有很大的期望，也有很多人为此开始增持券商股，认为能够从中分享到投资成功的果实。但实际情况却是，尽管业绩报表十分亮眼，券商股股价并未应声上涨，反而持续维持弱势运行。这种股价与业绩不协调、走势也与大盘不配合的市场表现，令中小投资者感到失望，背后的原因也引人深思。

　　客观而言，出现这种状况并非偶然，而是市场发展到一定阶段的必然产物。券商股在历史上是大牛股，并且也多次成为引领大盘向上的重要力量之一。不过在它有这般良好表现的时候，一方面板块的规模还很小，上市公司数量有限，具有相应的稀缺性。另一方面，那时也正是证券市场大发展的时期，新股大量上市，新基金不断成立，股民队伍迅速扩张，虽然行情并不是很稳定，但一旦形成上涨趋势，冲高的速度还是很快的，而且通常都是大多数股票一起上涨，因此阶段性的财富效应就很明显。

　　在这样的背景下，人们看到的券商股成长空间巨大，而且在某种程度上还显示出具有“暴利”的特点，自然也就受到了投资者广泛的追捧。

　　但时过境迁，现在的状况已经与当年很不相同了。

　　随着主流券商纷纷上市，券商板块变得十分庞大，早已不再是稀缺品种。而在板块规模扩大以后，人们开始更多关注行业的稳定性，要求其更加规范地发展。从管理层的工作主线来看，也把防范风险放在了首位。而就券商本身而言，在实践中也暴露出了同质化特征明显，整体上缺乏穿越牛熊的能力，以及业绩提升中外部因素较为突出等问题。在这种情况下，券商股就很难在各类品种中脱颖而出，而是更多地与大金融板块中的其他品种靠拢，股价向低估值、高股息的态势回归。

　　这种态势很像过去的银行股。早期银行股也曾经是稀缺品种，股价也因为其业绩高增长而大幅上涨。但后来银行板块上市公司数量多了，高增长的态势也就逐渐平复下来。于是，其走势也就显得较为平淡了。以至于到现在，虽然银行股还是受到一些机构的青睐，并且有着较高的股息率，但股价涨幅却相当有限，与被各路资金追逐的科技股就更不能相提并论了。

　　从海外市场来看，在科技革命时代，科技股是市场最为关注的板块，而金融行业尽管在此过程中发挥了很大的作用，但其本身却很难获得高估值。

　　从美国股市的市值排名来看，尽管前几年还有商业银行进入前十，但如今则是清一色的科技股。这种状况不能说是偶然的，它反映出资本市场上资金追逐方向的变化。

　　A股市场虽然有其自身的特点，并且从发展阶段上说，也与海外市场有所不同，但还是会遵循市场的基本规律运行。在当今以科技股为主题的投资环境下，金融股的偏弱表现，包括其中券商股的明显滞涨，应该说是一件难以避免的事情。

　　2024年9月24日本轮结构性牛市行情爆发后，券商股一度出现大涨，但在当年的11月就开始见顶回落。现在一年半过去了，券商股指数仍然低于当时的30%左右。尽管在最近，券商股也有过随银行股以及油气等大市值板块上行的表现，但总体上还是呈现出超跌反弹的特征。

　　而从成交量的角度来看，券商股似乎越来越受到市场的冷落，给人一种被边缘化的印象。当然，作为股市中的重要板块，券商股也还是会有其自身的地位，仍然会有一批拥趸。但作为行情主角的位置早已物是人非，这也是不可否认的现实。

货币基金 为何走出长达12年的收益率下降之路？

　　很多投资者了解货币基金是从余额宝开始的。2013年，余额宝与天弘基金搭建了链接，重点为该基金公司发行的货币基金导流。彼时，很多人为了支付方便，把资金放在余额宝里，虽然钱随时可用，但未使用的闲置资金并没有利息。而投资者通过余额宝提供的渠道购买货币基金后，这部分钱就开始产生收益了。2014年，货币基金市场上各类品种的年化收益一度高达6%以上，这样就吸引了大批投资者参与。此后，货币基金成为了大众心目中最受欢迎的理财产品之一，是普惠金融的一个成功实践。
　　于是，人们看到货币基金的规模迅速扩大。天弘基金在高峰时所管理的货币基金规模接近1.7万亿元，而整个公募基金业管理的货币基金，最多时规模超过13万亿元，占到当时公募基金管理资产的40%以上。然而，正应了“开始即为高潮”这句话，货币基金的收益率在刚推出时高达6%，随后就逐步回落。从2014年到现在，走了长达12年的下降通道，今年以来更是跌破了1%的水平。
　　如果说在当年，货币基金在相当程度上具备了投资品的特征，可以成为居民搭建资产组合的重要一环。而现在，充其量只能是当作现金管理的工具。毕竟，投资1万元货币基金，一年利息仅几十元，尽管比活期储蓄存款好一点，但这样的收益对于绝大多数人来说，恐怕有点无感。
　　当然，出现这种局面也很自然。因为这12年来，我国金融市场发生了很多变化，其中之一就是资金利率持续下降，从当年的较高水平回到了几乎是历史上的最低水平。这种下降，不但表现在银行的存贷款上，也表现在各类理财产品上，而货币基金自然也不可能幸免。
　　现在的情况是，虽然货币基金收益率很低，但规模依然很大。不过从客户结构上看，个人投资者的占比下降了，通过余额宝导流的天弘基金，现在也不再是货币市场基金中规模最大的。另一家以机构投资者为主要服务对象的基金公司，其旗下的货币基金成为了行业中的老大。这反映出随着收益率的下降，个人投资者正在逐渐离开货币基金。
　　那么，这部分资金会去哪里了？从相关数据看，回银行储蓄的很少，部分银行缩减3年期、5年期定期存款主推额度、下调存款利率，以控制利息支出水平。至于进入股市，至少目前来看，以第三方存管形式表现出来的保证金数量没有明显的增加。不过，公募基金以及私募基金的规模倒是增长很快，不仅是宽基ETF与量化产品，近期主题及行业ETF，还有灵活选股的主动投资类基金，也都有不错的销售业绩。
　　可以看出，在收益率不断走低，货币基金在个人投资者中逐渐失去吸引力的情况下，的确出现了资金从货币市场向资本市场转移的态势。有人只看到货币基金收益率低但仍然有很大的存量，其实这些存量的持有人已经发生了变化，个人投资者正在被机构投资者取代。而个人投资者的资金，开始逐渐流向股市，只是其形式还是以购买基金为主。
　　简单归纳一下，货币市场基金用12年时间，从一个投资组合的重要对象演变为现金管理工具，其背后的逻辑是市场利率的下行。当人们意识到低利率已然成为经济活动中的一个常态时，资金的逐利特点一定会推动其向有更高收益的投资领域流动。
　　换言之，货币基金在市场上的表现，从一个侧面告诉我们，世界上没有一成不变的投资模式，与时俱进才是适应市场变化的最佳途径。货币基金此前之所以能在市场上吸引超过10万亿元的资金，最主要的原因就是安全性高，收益也很可观。那么，现在能不能多设计一些稳健而不乏进取性的权益类投资产品呢？毕竟，货币基金12年来所走过的收益下降之路，还是给人们提供了很多思考。

白酒股 想说爱你不容易

　　随着上市公司2025年年报以及2026年一季报披露完毕，市场上有关白酒股的讨论又多了起来。投资者注意到，虽然白酒上市公司的营收与利润增长明显放缓，但从绝对数来看，还是处于较高水平，仍然称得上是绩优板块。
　　另外，从股东结构上可以看到，还是有不少机构继续坚定持有白酒股。而且，还有一些规模不小的私募基金成为新进股东。有投资者还联想到，不久前，某著名投资人还发表了看好白酒股的观点，并且表示会加大增持力度。此后，白酒行业的龙头贵州茅台宣布提高旗下主流产品的价格。于是问题也就来了，白酒股的基本面是不是到了将要发生转折的临界点？白酒股会不会迎来一波否极泰来的上涨行情？
　　在A股市场上，白酒股的价格高点出现在2021年。不过那个时候还能保持业绩高增长的，是为数并不多的一线、二线白酒公司，很多三四线白酒企业的发展步伐已经显得滞重。
　　实际上，对白酒行业来说，真正的黄金岁月出现在本世纪初。当时中国加入了世贸组织，经济快速增长，白酒消费场景不断扩大，使之从节日消费品变成了日常消费品，这直接刺激了其产销量的大幅增长。而随着时间的推移，人们对白酒进一步提出了品质要求，这就带动了此后高端白酒消费的迅猛增长，形成了白酒消费数量停滞乃至下降，但消费金额却持续上升的局面。而这一切，在国民经济进入高质量发展阶段后，发生了一些变化，尤其是在房地产调控不断深入的背景下，高端白酒消费的高增长势头不再持续。
　　此外，由于饮食习惯与生活方式的改变，年轻一代不再像上一辈那样喜好白酒，这就导致市场上各种软饮料对白酒构成了实质性冲击。受到这些因素叠加的影响，也就有人提出，白酒消费是否进入了一个长期的下降通道？
　　从白酒公司最新的财务报表来看，确实是整个行业在走下坡路。贵州茅台去年出现了自上市以来的首次营收与业绩负增长，虽然在今年的一季报中，情况又有所改变，但不管怎么说，这都是一个标志性事件。表明白酒行业的寒意已经蔓延到了头部企业。在此状况下，尽管贵州茅台采取了逆势涨价的策略，但只是给股价以短暂的刺激。虽然就业绩来说，贵州茅台依然是不错的，甚至整个白酒板块在市场上都是属于业绩最好的板块之一，但当其成长性弱化之后，对投资者的吸引力自然会下降，而这就是白酒指数在连续下跌多时后，如今并没有真正止跌的原因。毕竟，从发展趋势来看，白酒产能是过剩的，而且这种过剩会越来越明显地从中端白酒向高端白酒延伸。尽管说像作为一线品种的贵州茅台仍然不缺乏消费者，但其曾经有过的金融属性的消退、社会消费降维所带来的需求收缩，以及对公款消费的严格限制等，都成为制约其发展的重要因素。因此，贵州茅台的股价现在就还难以真正企稳，而其他白酒股，行情则更难以令人乐观。
　　当然，白酒股也不是没有投资亮点，随着股价的下跌，其分红水平已经开始有吸引力了。当3%成为多数白酒股的股息率底线时，相信就会同银行股一样，可以吸引一批稳健的中长期投资者。只是，这里的投资逻辑发生了变化，人们的着眼点不是企业的高速增长，而是其稳定的分红。以目前国内白酒的消费基数，以及一线品牌的口碑与文化价值而论，一些白酒股成为长期投资的配置对象还是有理由的。也许这就是如今白酒股虽然股价跌跌不休，但拥趸者仍然不少的缘故。
　　绩优股当然是投资者所喜欢的，但对于绩优的白酒股，可能投资者真的会有想说爱你不容易的感觉。因为从趋势而言，至少在近阶段，白酒企业虽然业绩不差，但股价多半还是会跑输大盘。

桂浩明: 恒生科技指数能否再续强势？

去年，香港联合交易所(简称港交所)中的恒生科技指数表现相当突出，曾经在5个月的时间中上涨了56%以上，在当时的世界各大指数中名列前茅，吸引了全世界投资者的目光。

　　此前，港股表现并不理想，面临资金流出、股市低迷的状况。自2024年起，情况逐步有所改善。特别是通过港股通南下的资金不断增加，同时，内地的一些优质企业也陆续加快了到港交所上市的步伐。这使得香港在汇聚国际资金、配置全球资产方面的作用得到了有效发挥，港股市场也因此不断走强。而其中吸纳了较多内地具有新经济概念上市公司的香港科技板，更是成为了市场热门板块。表征其走势的恒生科技指数，就是在这样的背景下，出现了较大幅度的上涨。而且，由于其前期的基数较低，因此涨幅就更为突出。

　　不过，从去年四季度起，恒生科技指数的领涨动能逐步减弱，走势开始显得疲弱。当时有观点认为，这与它扩容较快有关。

　　香港虽然是国际金融中心，具有进行全球资金配置的能力，但作为一个离岸市场，IPO的规模又居世界第一，相应的压力还是不小。事实上，一方面新上市公司较多，另一方面上市后破发的公司也不少，这对市场带来了一定的负面影响。另外，在恒生科技板块中，来自内地的平台公司占比不低，而这些平台公司往往有一个突出的特点，就是其名下的快递外卖车辆到处跑。以至有人开玩笑地戏称，恒科指数是“外卖指数”。虽然这些言论不必当真，但相关平台公司股价的涨跌，对恒科指数的走势还是有一定影响。一段时间来，几大平台公司虽然业绩还是不错，并且也在大力投资AI，但在科技进步方面，不能算取得了特别大的成果再加上其他一些因素的影响，它们的股价就显得相对偏弱。如此一来，也就导致近期恒科指数的运行步伐较为沉重，一个曾经领先上涨的板块，此刻却拖了后腿。

　　换个角度来说，也因为股价一度滞涨，客观上使得这个板块的估值处于相对低位。尤其是在全球科技股大涨，几个重要的科技指数都创出了新高的背景下，其向上的空间事实上是被打开了。

　　进一步说，最近港股通中南下的资金并不少，目前集中在一些大的中资银行股，以及一些内地优势制造业的股票上。像宁德时代的H股价格，已经远远超过A股了。在这种情况下，部分资金转而从港交所主板转向科技板块，是有现实基础的，也有相应的理由。而且，随着内地AI领域研发的不断深入，由几个平台公司开发的大模型也逐渐成熟，并且开始形成自身的商业运行模式。在此背景下，这些大平台公司的AI业务也将获得重新估值，而不单纯是以“外卖”作为主要标识。因此，从这个意义上来说，如今恒生科技指数的再度走强是一个大概率事件，值得投资者留意。

　　中东地区爆发军事冲突以后，世界股市受到拖累。现在近两个月过去了，随着战争强度的降低，这种拖累也逐渐弱化。而与此同时，科技股则强势崛起。这里既有各大企业加强对科技投入的因素，也有冲突中所表现出来的对科技依赖增加的因素。这一点，应该也会在恒生科技板块中得到反映。现在，有一些涉足航天以及高端制造、特殊材料行业的内地企业已经或准备前往港交所上市，它们会进一步改善港交所科技股的结构，强化其硬科技的特点，这就为吸引更多的资金进入打下了基础，也为恒生科技指数的上行创造了条件。而恒生科技指数的上涨，也必然会对内地创业板、科创板的上行带来正向刺激作用，由此形成的良性循环，将为投资者开展理性投资提供众多的机会，值得大家很好地关注。

​桂浩明: 有色板块上涨背后的多空博弈

    有色金属板块在近期的A股市场上，不算是特别活跃的板块，其受关注程度虽然从历史角度来看，已经不是很低了，但还是明显逊色于广受追捧的科技板块。

　　在去年年底，很多机构对今年的股市运行作出了预测，虽然观点不尽相同，但在有色金属板块上，却有着高度的共识。普遍认为在新一轮结构性行情中，有色金属板块可能是主角之一，会有相当不错的表现。

　　从刚公布完的上市公司2025年年报来看，有色金属板块的业绩不负众望，表现相当出色，今年一季报更是表现亮眼。但从该板块在今年前四个月的市场走势来看，板块中虽然也不乏强势品种，但总体表现低于预期。尤其是一些大型综合类有色资源公司的股票，表现多少有点差强人意。这里显然有地缘政治因素的影响，但与此同时，市场中各方力量的博弈也是不可忽视的问题。对国家政策的预期、国际供应链变化、半导体产业对短线资金的争夺、油气等能源板块的扰动等。这也就启发投资者进行更多的思考。

　　去年底之所以有观点认为，今年有色金属股票的行情不亚于很多科技股，其中一个来自交易方面的原因，在于时下有关科技股的概念越来越多，而且越来越深奥。对普通投资者来说，要深入理解就不那么容易，这自然会影响参与的积极性。

　　如果说在价格相对还比较低的情况下，还是会有不少人愿意做些尝试，但在如今科技股价格已经大幅上涨以后，人们追涨就会显得很犹豫。而去年下半年以来，海外市场围绕AI是否存在泡沫的争议，对A股的科技股行情在一定程度上也存在某种抑制。这样一来，也就驱使一些投资者选择自己比较容易理解，相对也比较熟悉的有色金属板块进行投资。

　　一段时间以来，市场开始关注通胀题材，也对其行情向上产生了相应的推动作用。应该说，这样的判断也有一定道理。但这里分析的基础还是板块轮动。而要再深入地思考一下，不难发现其中还有复杂的市场博弈因素。

　　现在，AI的发展日新月异，成为科技发展的先锋和经济增长的动力。而在此过程中，人们越来越发现，AI产业对有色金属，特别是一些小金属、稀有金属有着很大的需求，而它们本身又是AI所不能取代的。尽管在这个问题上学界认识并不一致：并非所有有色金属都为AI所必需，即便有需求，数量也有限。也就是说，在有色金属领域中，各品种的稀缺程度以及市场需求总量是有很大差异的。

　　但问题在于，当市场上的大资金开始涉足其中时，在短时间内尚无法真正研判出未来有效需求规模的背景下，大资金采取的对策是利用金融杠杆，几乎不加区别地大肆介入。由此产生了商品期货市场上有色金属品种合约的上涨行情。但要传导到A股市场并引发相关股票的上涨，还是需要有一个过程。而且，当资金大量涌入半导体板块时，大家都往龙头品种去扎堆，很少有资金会顾及这一板块的周边。此时，有色金属板块受冷落也是可以理解的。当然，理性的投资者也会关注到，在当下紧张的地缘政治局势背景下，人们对资源掌控的关切在增加，这就构成了不同地区有色金属板块行情的分化，同时也为未来整个板块的上涨创造了条件。

　　综合以上分析可以看到，A股市场上有色金属股票的温和表现，虽然不能排除市场热点集中在科技股等方面的原因，但这种冷落很难说具有长期性，在某种程度上更多的还是各种力量博弈的结果。值得一提的是，当这种博弈深入展开以后，客观上将使得相关品种具备了某些金融属性，这无疑会使得有色金属的行情获得更大的上涨推力，同时也会使得价格运行中的波动幅度加大，从而逐渐增加价格弹性并吸引投资者。

　　面对有望再度活跃的有色金属板块行情，投资者应该结合当前市场的变化，从全新的角度来分析。虽然它在本质上还是资源类品种，但客观上已经不能仅仅从这个视角去评价它。市场上各种博弈力量的存在，让有色金属板块的行情充满了变数，同时也形成了大量的机会。因此，现在可以强调的是，在2026年的后几个月，有色金属板块有望成为市场的焦点之一。当然，在此过程中其风险也在变大，这是参与操作的投资者必须要认识到的。

​桂浩明: 怎样看待当前A股的成交状况？

一般来说，讨论证券市场的成交状况，最常用的是这样三个维度：成交金额、成交量以及换手率，这三个指标是从不同方面来刻画交易中的相关指标，从而揭示成交的活跃程度。但通常来说，人们更习惯主要用成交金额来概括成交状况。毕竟，股票交易是用钱来驱动的，成交金额反映了流入、流出市场的资金规模，其参照意义应该是比较突出的。

　　自2024年9月24日行情启动以来，A股市场的一个明显变化是成交活跃起来了。从成交金额来看，2024年9月24日之前，成交量一度每天只有6000亿元左右，但行情起来后，快速放大到20000亿元以上，并且还突破了30000亿元大关。这以后，市场长期维持每天20000亿元左右的成交金额。去年下半年以来，成交金额进一步放大，在很多交易日达到了25000亿元以上的水平，并且时不时还超过了30000亿元。不过，这种状况在进入今年以后，一度发生了变化，也就是成交金额的增长出现了某种停顿，大致维持在20000多亿元的水平，没有能够进一步放大。直到进入4月下旬，成交金额才又开始增加，并且在5月份的第一个交易日再度回升到30000亿元以上。对于热衷于看到“价升量增”的投资者来说，这下应该如愿了。不过，毕竟放量有点迟，因此还是有些人多少带点疑虑，也就是担心市场缺乏足够的增量资金，上行动力不会很足。

　　从表面来看，这种担忧不是没有道理。“量为价先”，当成交金额不能持续进一步放大的时候，股市行情要突破似乎的确少了点什么。但问题是，如果与国际市场作一个横向比较的话，国内A股的成交金额是排在第一位的，而要按换手率来衡量，那更是遥遥领先。如果以时间为刻度进行纵向比较的话，那么，虽然现在的成交金额是处于历史高位，但从增加幅度来说，其实是逐渐放缓的。同样，从换手率角度来分析，更不难发现换手率是明显下降的。笔者指出这一现象只是想说明，尽管股市有“价升量增”的谚语，但这更多是对某个阶段量价关系的一种表达。就市场的全周期来说，成交金额不可能无限制地一直增加。特别是随着市场规模的扩大以及机构投资者的增加，不但换手率会下降，成交金额本身也会不断放慢增加的节奏，呈现阶段性增减态势，而不是总量上的单向放大。

　　再进一步说，去年下半年，A股出现了一段连续上涨的行情，当时成交金额有相应的增加。可到了今年，一方面出现了较大的调整压力，另一方面中东又爆发了军事冲突。这样就使得资金的入市速度有所放缓，持谨慎观望态度的投资者开始增加。另外，由于入市的资金很多选择了被动投资的宽基ETF，而这类基金基本都保持高仓位运行，只有在所跟踪的指数按规定调整样本股时，才会跟着调整持股结构，从而产生一定的成交金额。另外，在出现大额申购赎回时，也会有相应的买卖出现，但这些量一般都比较有限。还有，现在监管部门对量化交易的限制比较多，特别是对于单位时间内报单笔数的控制，也在一定程度上抑制了高频交易的蔓延，而这必然会影响到整个股市的成交金额。还有，现在市场上的金融工具也比较多，当行情出现异动时，不一定都需要通过大力度的股票买卖来应对，而是可以通过期货以及期权交易的方式来对冲风险。这些因素虽然都带有技术性色彩，但客观上也是导致成交金额放大的因素。所以，在不同的场景下，成交金额的表征意义是不尽相同的。其衡量市场交易活跃度的作用，也不能简单类比。

　　客观而言，近段时间A股平均每天25000亿元上下的成交金额，虽然与前期同样处于这个指数位置时的成交水平相比并不算大，但结合多种因素分析，看得出成交还是相当活跃的，并不构成对市场向上运行态势的抑制。换言之，只要大环境进一步向好，A股就有潜力迅速放量到30000亿元的水平，“五一”后的行情走势也清晰地说明了这一点。

桂浩明：对中东战火“脱敏”A股已基本回归常态

   中东战火燃起后，各种消息纷繁复杂，令人难以分辨。由于战况变化太快，而围绕战事以及和谈所出现的声音又极度对立，加上参战各方的言论也往往前后矛盾，以致一个多月下来，人们看到的局势还是混沌一片，完全无法对其演绎的趋势作出明确的判断。在这样的背景下开展投资决策，难度极大。

　　事实上，一段时间以来，股市的运行就呈现出十分无序的状态，没有相对明确的操作主线，无论是大盘还是个股，常常因为一则消息而忽涨忽跌。在此背景下，市场自然是短线操作盛行，而更多的投资者则大多只能选择观望。

　　不过，如果人们对这段时间的行情做细致的分析，也不难发现一个逐渐明晰的现象，那就是A股大盘对中东冲突形势的变化逐渐“脱敏”，也就是不那么亦步亦趋地随着这一外部事件的变化来运行，进而与周边市场的走势也不那么同步。

　　早在3月底，虽然中东冲突不断，欧美及日韩股市都大幅下跌，但A股却得以保持韧性，并且实现上涨。而到了4月中旬，A股可以说是基本摆脱了中东局势的影响，回归自身的基本面了。导致出现这种“脱敏”的原因，主要在于相比其他国家，中国的社会、经济乃至国防均具有更高的安全性，同时又远离中东战场，加上供应链完整，对中东能源的依赖度较为有限，以及拥有建立在国内超大型市场基础上的内循环机制等。

　　客观而言，中国是各大经济体中受本次中东冲突影响最小的国家之一，这样的大背景自然会赋予中国股市相应的安全性溢价，而对中东战事的“脱敏”，就是其在股市上的具体表现。从这个角度来说，中国的A股市场，比其他经济体能够更早地回归常态化运行是必然的。

　　不过，需要指出的是，现在说A股回归常态运行还是初步的结论。如果中东地缘冲突长期化，其溢出效应会渐次严重起来。虽然距离中东战场比较远，但战争后果所形成的冲击是全球性的。譬如因为国际油价上涨，国内的成品油价格总体水平较中东冲突前已经有所上调，在生产经营活动中需要大量使用石化产品的企业，已经感受到了油价上涨所带来的压力。从目前的形势变化来看，即便中东实现停火、大规模热战基本结束，后续各类博弈与局部武装冲突仍有可能持续。

　　特别是霍尔木兹海峡被封锁，不仅原油、天然气价格上涨，而且化肥等化工产品、氦气等电子工业必需品也出现了供应紧张的局面。更何况，当地生产、运输设施遭到损毁，经济活动不可能很快就回到战前水平，这就影响到了世界经济的平衡。这种不平衡有可能在较长时间里维系，对中国经济是有明显负面作用的，特别是原来的市场价格体系会因此发生相应的变化，这自然会传导到股市。

　　因此，要让市场真正回归常态化运行的格局，投资者首先应该高度重视A股“安全性溢价”的意义，坚定对中国经济平稳有序发展的信心，进一步摆脱对外部市场变化反应过度的心理，树立在A股市场上的主场意识。其次，应该充分认识到这次中东冲突所带来的长期影响，特别是国际秩序的重建以及油价高企后的世界经济格局演化。

　　具体来说，在战争中，人们比较容易感受到的是各国都会考虑增强自己独立的防御力量，维护好在国际舞台上的合法利益。另外，就是面对高油价如何进一步加强新能源的发展，以及对石油等化石资源的替代。而就短期操作来说，需要关注因为油价上涨可能引发物价回升的风险，以及对消费可能带来的抑制作用。把这些因素都考虑进去了，也有了相应的应对之策，这样就不至于受到中东地缘政治危机所带来的过大影响，让股市实现平稳常态化运行。当然，这个常态化和之前所谈论的常态化，在内容上恐怕还是有所不同的。

　　在去年底、今年初时，很多投资者思考了今年的股市操作策略，对全年的行情也充满憧憬。但受到中东战火的搅局，本来希望能够走出春季行情的3月份，股市却出现了意外下跌，原来的投资安排很多都落空了。现在一方面形势在变化，另一方面A股市场也逐渐对中东战火“脱敏”，这就为人们在常态运行的市场中进行操作提供了条件。相信经过各方的不懈努力，A股市场将重新回到上升通道，把中断了的春季行情延续下去。

从交易风险回归到交易增长

　　持续时间超过一个半月的美以伊武装冲突，最近出现了降温的态势。虽然中东局势依然紧张，但大规模的军事打击基本停止，美伊双方在第三国的谈判也开始进行。尽管中东地区距离真正恢复和平还很遥远，而且当地的地缘政治格局也很难再回到原来的状态，但毕竟一场造成大量人员伤亡及财产损失的战争至少进入了暂停模式。
　　回眸这一个半月，资本市场深受中东局势的影响。一则推特、一份声明、一次导弹袭击、一条航道被封锁，所有这些事件，无不对运行中的市场带来极大的冲击。投资者根本无法预测未来的走势会怎样，甚至难以判断一小时以后会发生什么变化。在这种情况下，资本市场上交易的其实已经不是哪只具体的证券，而是依附于这一证券之上的风险。资金不断为资产进行风险定价，然后根据风险的外溢程度来进行买卖。具体到石油、黄金以及各种股票，其上涨与下跌与基本面并没有什么明确的关系，一切都受制于其本身所承受的风险。
　　证券市场当然是要考虑风险因素的，但在本质上它交易的其实是增长，或者说是交易对象所具有的成长性。成长性良好，就能够获得比较高的估值，价格也自然会上涨。缺乏成长性或是成长性衰退，那么估值就会下降，价格自然也就下跌了。但是，在爆发军事冲突的背景下，证券所对应的资产处于不安全状态。此时投资者最关注的显然不再是它的成长性，而是其中的风险因素。风险越大，自然价格也就越低。当风险大到某种极限时，就无法定价了。譬如，计划通过霍尔木兹海峡的船只，在过航的风险达到一定程度时，就只能放弃定价，停止在那里的航运活动。尽管在这一个半月中，绝大多数资产还没有到达这个地步，但在战争阴霾的笼罩下，其价格会普遍走低，而这就是市场交易风险所产生的结果。
　　现在，笼罩在投资者头上的中东武装冲突阴影开始逐渐散去，在充分交易风险之后，市场也开始回归到它的本源，也就是发现价值。换句话说，现在要开始重新交易价值了。当然，经过了一场剧烈的武装冲突，世界经济环境以及行业发展的趋势都在发生变化，此时再度开始的交易增长的内涵，与之前有明显不同。
　　在冲突爆发前，油价运行是较为平稳的，供应也是相对充足的。人类的经济活动在很大程度上是建立在这个基础上的。而现在，油价整体呈现上涨格局，而且供应处于不稳定状态，并且这一态势在短期内不可能改变。这样一来，对石化资源具有替代作用的新能源、煤化工等，就被赋予了新的发展空间。中国的光伏技术在世界上处于领先地位，因此就有了极大的成长机会，并且由此催生了包括储能、特高压、新能源车、移动电站等一批产业的快速发展前景。另外，本来就被看好，但因为风险偏好下降导致估值回落的电子信息产业，在中东战事阴云逐渐消散后，也必将再续高成长的历程。
　　不过，在看到一些行业更加具有交易增长的价值的同时，也不能忽视也有一些行业在这方面会比较逊色。譬如，消费板块就属于这一范畴。虽然各方都在大力鼓励消费，但中东战火带来了一个问题，就是通过油价上涨传导至物价水平。对中国来说，高油价意味着面临输入性通胀的风险。由于这种通胀并不能真正改善国内生产企业的盈利状况，相反，消费者将承担物价上涨的压力。在收入没有进一步增加的背景下，消费就有可能受到抑制，而这反过来又会对生产构成更大的压力。应该说，在采取了各种有效措施的前提下，这样的风险是能够得到控制的，但对于投资者来说，这总还是增加了一个不稳定因素，会弱化在这方面的投资积极性。
　　资本市场从交易风险回归到交易增长，这是好事情，说明大盘的运行趋势基本稳定了。但是，如何在新形势下交易增长，还是一个需要花功夫研究的大课题，每个投资者都应该重视起来。