过去半年时间，创新药行业不断的出现大额BD，首付和总金额也不断创新高。但是，回到股价层面，玩的都是见光死！所以，当行业处于超级趋势，而板块却整体持续回调的时候，拧巴到极限就会出现暴力反弹！

而今天，港股医药整体涨幅超过6%，手里一把港股创新药的朋友，要是没有出现个10%的票，都不好意思说自己是玩高风险偏好的港股创新药的！

一、BD交易对Biotech带来的微观变化

创新药领域，BD增量对部分药企的投资逻辑还是具备相当大的弹性。

大型药企：石药集团与AZ的12亿美付+185亿美元总额的BD，完全可以填补肿瘤药下滑50%，只剩下20多亿收入的坑。

中型药企：三生制药靠着707的超级BD，让自己从摘掉了“有利润没研发”的帽子，投资逻辑从看PE估值的传统Pharma，转到200亿强现金安全垫+20亿稳定现金流+辉瑞全球临床3期推进速度。

小型药企：加科思通过pan-KRAS与国内卷同靶点，变成了依托AZ，正正经经摸着Revolution后面玩泛RAS靶点的全球BIC。

很多现金并不充裕的小Biotech，通过一两笔首付亿美元级别的BD，让自己摆脱了现金枯竭的状态。

加科思：25年账上净现金10亿级别，然后AZ的1亿美付港股到账，那么加科思未来就是手握20亿现金的Biotech，那么在pan-KRAS之后，靶向药为毒素的新型ADC的推进是否会进入到加速状态？

荃信生物：本来在24年的时候，因为是流血上市，融资少，处于手里没钱的状态。但是荃信通过把手里的乌司奴单抗、IL-4Rα、TSLP、IL-23都卖给国内大药企以及新款自免双抗TLA-1/IL-23、TSLP/IL-13的NEwCo以及TSLP/IL-33的罗氏大交易——把手里的存货一股脑都BD出去，让自己手里有了10多亿现金，从现金枯竭状态中走出来，专心拥抱自免双抗时代！说白了，荃信就是非常典型的通过BD交易，把自己资产盘活，甩掉“单抗包袱”，专注自免双抗的新机遇。

二、未来投资创新药看什么？

对于不同市值级别的创新药企业，着眼点和投资逻辑略有不同！

千亿市值以上的大市值药企，看天花板：这个市值级别的票，想翻倍就需要个全球牛药才行。百济神州有全球架构，缺第二个泽布替尼；恒瑞有全球最多数量的自研管线，但缺一款50亿美元以上潜力的临床后期品种；而几个康方、博泰、百利、三生等几家超级BD选手，这需要迈过全球临床数据读出的门槛（康方已经让大家学了一年的生物统计学了，说明全球临床仍然有风险）

300亿市值的中型Pharma，看经营稳健和创新驱动：先声、康哲、远大、联邦、东阳光等都算这个档次的票。谁家现有业务先企稳，甚至能够给出3-5年翻倍增长的业绩指引，谁家能够提升研发实力，管线里能够有拿出手的品种，谁就能先跨过这个门槛。各家的招法不同，但都殊途同归去展示这自家创新药收入占比、自己的管线特色。

100-300亿的中小市值药企，找到自己的“一招鲜”：这个市值范围很大，最大的复宏汉霖已经靠PD-L1 ADC那种超级重磅入场券，小的来凯还等着自己变成第二个Bima。不管怎么说，这批次的票，管线价值>商业化价值，找到自身明星产品的全球化价值，比单纯的堆砌管线可以享受更高的溢价；说个大白话，如果某个靶点与恒瑞、天晴这类超级Pharma撞车，那么国内价值就会缩水很多，而如果能够绑定海外MNC，这有10倍内在价值的增量。CLDN18.2 ADC是个典型的案例，国内超级内卷，而当初不太被看好的康诺亚/乐普合作产品，现在已经开始从AZ拿几千万美元的里程碑了！

三、创新药价值判断的不可测性

最后，再说一下创新药投资的这枚风险投资硬币的另一面，就是“创新药价值判断的不可测性”。

对于天天泡在ORR、PFS、OS，围绕一个临床方案设计都能问出一堆问题的创新药二级狗。我内心的创新药价值判断方法论，还是以“不可测性”为基石。我们能看出PD-1/VEGF或者PD-1/IL-2是款潜力大药，但是让我给全球3期阶段的Pan-RAS药物直接开300亿美元的对价，我是不敢的！

在BD交易市场，对于最终掏钱的MNC来说，不同资产到底应该值多少钱，可能是我们这帮天天看国内创新药资产的选手无法揣测的！

所以，创新药最后全球临床数据读出好坏+对应数据应该值多少钱——我的投资体系中“高价值，低市值预期”才是好的投资机会。

随手举个例子，前一段时间康诺亚的BCMA×CD3的NewCo交易二次BD出去了！之前大家都盯着512的二次BD，而能够把BCMA×CD3卖出20多亿美元的并购金额是绝对超出大家想象的！

1年半前，康诺亚对BCMA×CD3的NewCo交易是1600 万美付款 +Ouro15% 股权。

1年半后，吉利德支付16.75亿美元预付款+5亿美元里程碑金额=21.75亿美元，收购了这款药！

要知道这款药物在康诺亚的管线中，排名只能排到第四或者第五，如果不做NewCo交易，而是拿在自己手里，那么差不多有16.75×7=120亿人民币的进账，差不多就相当于自己现在的市值了！

总结

从25年开始的创新药牛市，背后的产业趋势就是中国创新药资产的全球定价。

大家问，创新药企业投哪个？核心还是看管线中创新药产品，放在全球舞台中，谁具有更高的并购价值。这也是我们看到GLP-1领域，出现了多次BD交易，甚至石药靠临床前品种兑现了12亿美付的超级交易，但是A股最热门的2个减肥药概念股的产品却始终没BD出去的原因。

（来自userfield）