固收|30Y国债调整到位了吗？——利率点评20260317

1、近期超长债急跌，谁在买、谁在卖？此轮超长债的大跌是以券商为主导的卖出，大行也有少量参与，来自基金的抛压则不大。从承接力量来看，中小行几乎为唯一买盘，保险对超长期国债的配置意愿依然平淡。2、超长债波动加大，博弈仍需留一份谨慎。30Y国债调整到位了吗？我们认为，30Y国债利率持续处于2.30%上方的动能有限，但其变动方向依然难以把握、波动率较大，建议谨慎参与。（一）持续处于2.30%上方的动能有限。30Y国债活跃券利率已上行至2.30%上方，关注是否有维稳配置力量入场。（二）波动仍大，交易需谨慎。从去年的切券经验来看，30Y特别国债2500002问世之初，市场就对其发行节奏快、规模大的优势进行定价，彼时2400006也在位已久，于是2500002在上市的8个交易日后即顺利成为活跃券。类似的，今年超长期特别国债发行启动后，2500006或快速丧失活跃券地位、流动性溢价被重定价。

风险提示：政策不确定性、基本面变化超预期、海外地缘政治风险。

固收|经济“开门红”背后的温差——经济数据点评20260317

1、1-2月经济数据显著好于市场预期，呈现“生产强、消费稳、投资升”的良好开局，同时也伴随经济的结构温差。“热”的领域主要体现在以新质生产力为代表的高端制造业，政策支持效应下的基建投资和设备更新，以及季节性因素下的春节服务消费。“冷”的领域多集中在内生需求，比如房地产市场、民间投资、价格等方面，反映微观主体资产负债表修复仍较缓慢。2、经济表现积极的一面在于：1-2月工业增加值增速加快，且结构持续优化，新质生产力相关行业展现强劲增长动能。消费端在节日效应和以旧换新政策推动下温和回升，服务消费表现优于商品消费。投资端实现由负转正，基建投资成为最大亮点，有效对冲了房地产市场的拖累。经济仍然偏弱的方面在于：2 月制造业 PMI 降至 49.0%，产需两端均有放缓。3、往后展望，随着全国两会后各项稳增长政策（特别是“两重”建设及新型政策性金融工具）的落地见效，经济回升向好态势有望进一步巩固。但地产投资与销售双弱、汽车等大宗消费承压、PPI负区间运行等信号，表明有效需求不足与微观主体预期偏弱的问题尚存。

风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险。

银行|近期银行资负关注的六个问题

在阶段性“消化”完毕同业活期自律升级的利好效应之后，市场近期对银行资负行为的关注点，主要集中在几个方面：一是 2 月份企业贷款同比多增；二是 3 月份以来票据利率有所上行；三是 MDS 连续两次缩量。再结合 3 月份以来通胀预期升温、出口、经济数据表现靓丽，市场情绪较为审慎，广谱利率有所承压。抛开宏观层面因素不谈，仅从银行视角看，上述几点并不宜解读为利空。第一，银行“存贷错位”现象仍在延续，M2-贷款增速差创2008年金融危机以来新高，银行司库的流动性管理已进入“友好期”。第二，今年以来，银行存款久期得到显著改善，预计NSFR环比将出现上行，甚至不排除部分银行司库重检LCR和NSFR限额目标，以释放财务资源。第三，3月MDS连续两次缩量，并不意味着央行有意收紧流动性，其中不排除部分大行和股份制银行MDS报量需求不大。第四，仅依据2月企业中长贷同比多增，即判断内生性需求明显恢复，为时尚早。第五，1-2月份企业短贷合计同比多增近6000亿，预计3月份依然会延续冲量行为，会导致4月份信贷明显承压。第六，3月上旬票据利率有所走高，并不意味着期间信贷读数很好。今年银行对于资产配置的一个重要导向，是进一步压降低效资产。过去在冲规模方面，比较典型的抓手为票据、非银、境外人民币贷款等，而这些细项在今年表现较弱。数据显示，今年1-2月份票据压降超过了9000亿，而票据+非银+境外三项合计压降超过万亿，显著高于过去几年同期水平。

风险提示：货币政策呵护力度不足、资金面超预期收敛、资金面波动加剧。

食品饮料|周观点：茅台非标启用代售制，油价上涨利好龙头

1、白酒：1）茅台非标代售制落地，市场化改革进一步推进。3月13日，贵州茅台对陈年、精品、生肖等多款个性化产品落地代售政策，我们认为公司此举通过数字化方式回收货权与定价权，重构渠道盈利模式，倒逼渠道从炒价转向走量，有助于维护非标产品价盘，是市场化改革过程中的重要举措之一。本周飞天批价略有波动，据今日酒价，3/9-3/15，飞天原箱/散瓶批价由1575/1550元上涨至1605/1570元。2）五粮液春节动销同比增长显著，价盘保持稳定。2026 年春节期间五粮液市场表现整体向好，多地动销较 2025 年明显增长，核心大单品领跑，创新产品热销，价格保持稳定，库存处于低位。我们认为当前白酒板块核心仍在于宏观经济改善和政策催化，继续看好行业今年底部反转的趋势。2、油价上涨或短期影响大众品毛利，但中长期利于龙头：美伊冲突推升油价后，食品主要原材料成本跟随上涨，PET（3月以来现货价涨幅22%）、铝（期货价涨幅19%）、黄豆（期货价涨幅15%）、棕榈油（期货价涨幅4%）。中长期维度，CPI上涨有利于消费行业整体顺价。另外，战争形势变化快，油价可能持续上涨，也有可能快速回落，后续仍需跟踪。提价能力较强的公司为龙头+需求刚性。

风险提示：白酒终端动销不及预期；白酒单品批价波动风险；大众品库存去化不及预期；报告中提及的“相关标的”仅为对相关公司的罗列，不构成投资建议。