皮海洲：指数站在4000点，为何投资者却大面积亏损？

     周末，一帮股友聚会。谈及今年的股票投资情况，大多数人表示投资亏损，而且其中不乏有人亏损严重。个别没亏或者少亏的投资者，竞成了这群股友中的高手。

　　出现这种情况并不令人意外。虽然今年的上证指数较长时间站在4000点之上，而且指数甚至一度站上4200点。但实际上，个股的走势却是严重分化。有数据显示，在今年5月中旬，沪指抵达4200点附近时，全市场5500余只股票，股价低于3000点时的个股约4000只，占比达到70%以上，其中约1700余只个股，股价还在2800点之下，回到了“9.24”行情启动前的位置。

　　
　　 这就意味着大多数个股并没有随着大盘指数的上涨而上涨，相反在指数上涨的同时，大多数个股的股价却是下跌的，跌回到了3000点时的股价水平，甚至是2800点之下的水平。如此一来，大多数投资者出现投资亏损，也就再正常不过了。毕竟今年的行情，或者说“9.24”之后这近两年来的股市行情，其实是一种结构性行情，或结构性牛市行情。少数股票的上升带动指数上行，而大多数股票滞涨甚至下跌。

　　出现这种走势也是情理之中的事情。毕竟经过最近多年的市场扩容，A股上市公司的数量达到了5500多家，市场规模较十年前出现了翻倍增加。在这种情况下，“9.24”这种普涨行情显然是难以持续的，只能是以结构性行情来代替普涨行情。毕竟市场的资金面很难支持这种普涨行情对资金的需求，而结构性行情显然更能持久。

　　事实也正是如此。比如“9.24”行情之后，市场进入调整，随后进入结构性行情。如在2025年的行情里，主要是以银行股为代表的权重股唱主角，其中银行股一再创出历史新高，农业银行成了2025年的明星股。而进入2025年11月后，市场又演变成科技股的牛市，如在2026年的前5个月里，CPO概念、PCB概念、存储芯片等成了市场的主角，源杰科技、中际旭创等个股股价登上千元，且一再创出历史新高。而银行股等权重股因为流通盘大，不是中小投资者的所爱，源杰科技、中际旭创等科技股因为股价太高，也是中小投资者不愿参与的，而中小投资者的持股通常又是被市场所冷落的。所以，在这种结构性行情中，中小投资者很难赢利，相反，亏损成了中小投资者的宿命。

　　当然，还有一个很重要的原因，那就是量化交易加剧了中小投资者的亏损。一方面是量化交易加剧了结构性行情的发展。目前的A股市场，量化交易占比达到了市场成交金额的三分之一左右，为了避免遭到量化交易的砸盘，越来越多的机构投资者以及一些大户投资者也都加入到抱团取暖中来，而抱团的对象就是市场上的一些强势股。

　　另一方面就是市场上的一些非强势股就成了量化交易砸盘的目标。面对量化交易的拉升与砸盘，从而导致个股经常出现上个交易日涨停，下个交易日跌停的现象。这种情况的出现，很容易导致投资者追涨杀跌，增加投资者的损失。也正是因为有了量化交易的砸盘，这也导致不少个股涨少跌多、涨难跌易，面对股价的下跌，不少投资者会呈惊弓之鸟状，争相出逃，不用量化机构出手，中小投资者自己就把股价砸到了低位，这也是量化交易带给市场的震慑作用。

　　如何改变这种局面？就股市本身来说，结构性行情应是股市永恒的主题。毕竟市场的规模只会越来越大，普涨行情在市场上是没有持续性的。在这种情况下，要减少投资者的亏损，当从两方面着手。

　　一是严格控制量化交易，量化交易是股市里的收割机，不仅收割中小投资者，就是一些中小机构，也很难抵挡量化交易的收割，所以一些中小机构也只能依靠抱团取暖求生存。因此，要改变投资者亏损的局面，必须从监管层面对量化交易严格控制，加强对量化交易的监管。

　　二是适应量化交易下市场的变化。量化交易虽然容易引发股价短线的起起伏伏，但从中长线来看，量化交易并不能改变市场与个股的中长期走势。所以投资者在投资上需要适应量化交易带给市场的变化。从短线炒作来说，可以更多关注强势股的表现，当然，参与强势股炒作也需要控制好投资风险。而从中长线来看，可关注走上升趋势的个股，这种股票走慢牛长牛的可能性较大，也更可能给投资者带来相应的投资收益。

皮海洲：如何健全“长钱长投”的市场机制和生态？

日前，证监会主席吴清在出席"两会"记者会，回答记者提出的"在未来五年推进资本市场高质量发展有哪些主要考虑和重点举措"时明确表示，我们将继续推动发挥好各方合力，健全"长钱长投"的市场机制和生态，完善中国特色稳市机制建设，丰富跨周期逆周期调节的手段和机制，进一步增强市场内在稳定性。

"长钱长投"是近年来管理层提及得比较多的一个话题，所以这一次吴清主席在回答"未来五年推进资本市场高质量发展的重点举措"问题时，再次提到"长钱长投"的话题并不令人意外，毕竟资本市场的健康发展或高质量发展，离不开长线资金的守护，离不开长期投资。"长钱长投"因此构成中国资本市场的中流砥柱。

但如何健全"长钱长投"的市场机制和生态这是资本市场需要直面的一个现实问题。对于这个问题，吴清主席提到完善中国特色稳市机制建设，这一点确实非常重要。但就稳市机制建设问题，需要有切实的举措。

目前在稳市方面，汇金起着至关重要的作用。而就稳市机制的建设来说，不能局限于此，还需要多方面来形成合力。比如，在特殊时期，需要停止重要股东减持，需要倡导重要股东增持，鼓励上市公司回购，叫停各类做空举措，暂停新股发行等。包括公募基金、社保基金、保险资金等，需要成为稳定市场的中坚力量。而除了稳市机制建设之外，还有这样几点是需要高度重视的。

一是要健全"长钱长投"的市场机制和生态，就必须对市场的短线投机行为加以抑制，尤其是要限制机构投资者的短线投机炒作。毕竟发展机构投资者的目的，就是为了维护市场的稳定发展，而不是为了让其成为市场投机炒作的力量。因此，要鼓励"长钱长投"就必须限制机构投资者进行量化交易，尤其是公募机构，要严禁其参与量化交易。如果机构投资者通过高频量化交易短线就可以赚得盆满钵满，那谁还愿意进行长线投资呢？

二是要健全"长钱长投"的市场机制和生态，就必须完善股东减持制度，严防原始股东把股市当成提款机。如果企业上市后，股东的动机就是减持套现，那么这样的企业是不值得投资者长期投资的。如果"长钱长投"遭遇重要股东疯狂套现，其结果必然是"长钱长投"者遭遇重大损失。

因此，要健全"长钱长投"的市场机制和生态，就必须对重要股东的减持加以约束。比如，股价跌破发行价，重要股东不得减持；上市公司业绩亏损，甚至大幅下滑，重要股东也不得减持；上市公司给予公众投资者的现金分红没有超过上市公司的融资金额，重要股东同样不得减持。通过各种约束机制，让上市公司的重要股东把精力集中到企业的发展中来，集中到回报投资者中来。实际上股东能够集中精力把企业做大做强，这也有利于长期投资。

三是要健全"长钱长投"的市场机制和生态，就必须完善上市公司的股权结构。这既有利于完善上市公司的治理结构，更有利于从根本上解决重要股东把股市当提款机的问题。如果重要股东把股市当成了提款机，这显然是不利于"长钱长投"的。因此，要鼓励"长钱长投"，就必须从根本上来解决问题，也即完善上市公司的股权结构。



当然，对于已上市的公司来说，完善股权结构是一件较为困难的事情，如果没有"第二次股改"的勇气，严格控制股东减持就是唯一可行的选择。因此，完善上市公司股权结构，还需要从IPO公司做起，首先完善IPO公司的股权结构，IPO公司只有符合相应的要求，才能提出IPO申请。

那么，该如何完善IPO公司的股权结构呢？那就是将控股股东的持股比例降下来。除了有的企业需要国家绝对控股之外，其他非国家绝对控股公司，控股股东的持股不得超过公司总股本的30%，而首发流通股的比例不得低于公司总股本的50%。通过这样的股权结构，既可以让控股股东享受到企业上市得来的回报，也可以避免控股股东把股市当成提款机。尤其是某些优秀的公司，控股股东就必须珍惜自己手上的筹码，一旦大量减持就有可能让自己失去对公司的控制。而只有让更多企业的控股股东能够珍惜自己所持有的筹码，这样才更有利于健全"长钱长投"的市场机制和生态。

皮海洲：准退市公司股价爆炒凸现创业板ST股交易制度弊端

近日，安徽证监局发布《关于*ST立方相关情况的通报》，提醒*ST立方存在重大违法强制退市风险，请广大投资者以公司正式公告内容为准，理性投资，避免被不实信息误导，造成损失。
图片
毫无疑问，安微证监局发布通报提醒投资者注意*ST立方存在重大违法强制退市风险这是很有必要的。毕竟*ST立方因2021年、2022年、2023年连续三年年度报告财务数据涉嫌虚假记载，触及《创业板股票上市规则》关于重大违法强制退市情形的规定，公司股票可能被强制退市，安徽证监局已于2025年11月28日下发《行政处罚及市场禁入事先告知书》。
并且在三年的财务造假中，其中，*ST立方2021年和2022年虚增营业收入2.80亿元、3.12亿元，占当年营业收入的50.09%、51.67%。这意味着该公司触及到了连续三年财务造假，且连续两年虚假记载营业收入合计超5亿元、占比超50%这两项重大违法强制退市指标，该公司被退市几乎不可避免。
但就是这样一家头顶两重重大违法强制退市风险的公司，近期股价遭到市场的爆炒。1月20日、21日、22日都收出20%的涨停，23日盘中同样一度上涨20%，全天最终上涨13.91%，4个交易日的最大涨幅高达105.97%，也即股价实现了翻倍。
*ST立方受到爆炒，这当然与1月18日、20日，有关媒体发布的《*ST立方回应风险提示：多措并举应对挑战股票20日复牌》等文章所散发出来的误导性信息有关，对此，安徽证监局明确表示“将依法开展监管处置”。
图片
当然，*ST立方受到爆炒，也表明了市场非理性的一方面。只要投资者稍微理性一点，就应该知道，像*ST立方这种因为财务造假而面临重大违法强制退市的公司，强制退市是其唯一的结局，即便是公司方面能够“多措并举应对挑战”，也改变不了其最终被强制退市的命运。所以，安徽证监局发布通报提醒投资者注意*ST立方存在的重大违法强制退市风险是很有必要的。
不过，就*ST立方受到爆炒这件事来说，也凸现了创业板ST股交易制度的不合理。“ST立方”是从2025年12月2日开市起被实施“退市风险警示”，股票名称变更为“*ST立方”，但实施退市风险警示后公司股票交易的日涨跌幅限制仍为20%。而创业板ST股，自从注册制实施后，就一直实行20%涨跌幅限制。这就意味着，不论是ST股还是*ST股，在创业板都是享受20%涨跌幅待遇。
正是因为有了20%的涨幅规定，所以*ST立方在受到市场爆炒的情况下，4个交易日股价就实现了翻倍的走势。可见，市场爆炒*ST立方，创业板ST股20%的涨幅规定成了重要的推手。这是需要市场来反思的。
目前主板ST股与*ST股，都戴着5%涨跌幅的紧箍咒。这个紧箍咒的存在，一方面是提示ST股与*ST股，它们与其他公司的不同，另一方面也就是起到保护投资者的作用，提醒投资者远离ST股与*ST股。
但创业板ST股的交易制度却取消了戴在ST股及*ST股头上的5%的紧箍咒，让ST股与*ST股享受着与创业板其他股票一样的涨跌幅，其20%的涨跌幅甚至远超主板股票10%的涨跌幅，这个规定显然是不合理也不合适的，其极大地放大了ST股尤其是*ST股的炒作风险。包括*ST立方在内的部分创业板ST、*ST股遭到爆炒，就是这种炒作风险被放大的体现。
因此，基于保护投资者利益的需要，同时也是基于引导投资者理性投资的需要，创业板有必要给ST股以及*ST股重新戴上5%涨跌幅的紧箍咒，既然是投资风险警示甚至是退市风险警示，那就要切切实实地起到风险警示的作用。与此同时，主板还应继续对ST股及*ST股实行5%的涨跌幅限制制度，在目前的发展阶段，A股试图放宽对ST股及*ST股涨跌幅限制的做法并不可行。

皮海洲：4100点不是本轮行情的高点

　　1月9日的A股市场延续着收阳的走势，上证指数上涨37.45点，涨幅0.92%，这也是上证指数连续收出的第16根阳线。

　　今天A股的走势格外令人关注。一方面是指数站上了4120点，成功站上4100点，这也是上证指数自2015年7月27日以来的最高点，也即上证指数创出近十年半以来的新高。另一方面是A股日成交金额突破3万亿元，达到31526亿元(含北交所298.3亿元)。

　　正因为今天A股放量上涨，一方面指数再创十年来的新高、一方面日成交金额急剧放大的缘故，所以今天的A股出现了盘中震荡的走势，领涨板块商业航天盘中出现大幅回调的走势，一度给市场以恐慌。投资者担心A股的行情是否就此终结了。

　　投资者有此担心也是一种正常反应。毕竟上证指数收出了16连阳的走势，这在A股历史上是较为少见的。而且上证指数又再次创出了十年来的新高，同时成交量也急剧放大。投资者有此担心，这证明A股市场投资者的风险意识正在加强，这是值得肯定的。

　　但4100点不会是本轮行情的高点。虽然4100点是近十年来行情的高点，这话听起来有些吓人，但这个高点其实并不高。因为2015年下半年以来的这10多年，A股市场一直处于调整的走势，并没有出现过大幅的上涨行情。上证指数基本上就是在2600点到3700点这个区间里反复震荡、整理。因此，4100点的位置并不是一个高位，甚至曾经被称为是牛市行情的起点位置。

　　实际上，对于A股市场来说，4100点也确实不是一个高位。毕竟2007年时，上证指数就到达过6124点的位置，而2015年，上证指数也达到过5178点，所以4100点甚至还不到A股历史高位的胸部位置。时间都过去了18年多的时间，上证指数还在历史高位的胸部以下的位置，这算是什么高位呢？

　　而在这18年的时间里，世界上一些主要国家与地区的股市都走出了大牛市行情。以美股道琼斯指数为例，2007年最高点是14198点，而当下的高点是49621点，上涨了35423点，涨幅高达近250%。而A股还处在2007年高点胸部以下的位置，因此，称4100点是A股的高点，这会让人贻笑大方。

　　不过，尽管4100点算不上是什么高点，但A股毕竟上涨了1000多点也是事实。如果按“9.24”行情的起点2700点计算，目前整个大盘的涨幅超过了50%。所以，投资者保持一定的理性与风险意识还是有必要的。尤其是有的热门板块中的个股炒作较为疯狂，积累了不小的投资风险，这是投资者确实需要加以注意的。

　　但就整个大盘来看，大盘的风险总体上是可控的。毕竟本轮行情一直是权重股搭台，热门板块唱戏，个股炒作的两极分化较为严重，实际上，很多个股的股价还处在3000点附近的水平位置上，这些股票的风险相对较小，也相对安全。

　　不仅如此，4100点的位置也是各方面都能认同的。从管理层的角度来看，还是支持股市上涨的。毕竟这涉及到居民财产性收入的增加，涉及到提振居民的消费能力问题。所以在2025年12月26日中国人民银行发布的《中国金融稳定报告(2025)》还提出，要显著提高各类中长期资金实际投资A股的规模和比例，努力实现中长期资金保值增值、资本市场平稳健康运行与实体经济高质量发展的良性循环。可见，虽然股市到达了4000点，但管理层乃至还在积极为股市引入资金呢！管理层对股市支持的态度是显而易见的。

　　虽然今天A股的成交金额突破了3万亿元，但这并不是A股的天量。实际上，2024年10月8日，A股的成交量达到了3.49万亿(包括北交所332亿元)。而且，在2015年的牛市行情中，A股的日成交金额最高达到了2.36万亿元，而当时的A股上市公司只有2700家，如今A股上市公司的数量翻倍，所以日成交3万亿甚至是3.49万亿，也不应是A股的天量。

皮海洲：金城医药董事长“炒自家股”反亏739万说明了什么？

　　近日，金城医药连发两则公告，宣告公司实控人、董事长赵叶青因操纵公司股票被证监会处以150万元罚款，并采取4年市场禁入措施。赵叶青也在当天宣布因个人原因辞去公司董事长、董事及董事会下设专门委员会相关职务。

　　赵叶青曾经有着“A股最年轻董事长”的美誉，因为操纵本公司股票，而被处罚，被市场禁入4年，这也算是咎由自取。根据规定，赵叶青在禁入期间内，除不得继续在原机构从事证券业务或者担任原上市公司、非上市公众公司董事、监事、高级管理人员职务外，也不得在其他任何机构中从事证券业务或者担任其他上市公司、非上市公众公司董事、监事、高级管理人员职务。

　　赵叶青操纵股票受处罚一事受到投资者关注，并不在于赵叶青受处罚本身，而是因为其操纵自家公司的股票，反而亏了739万元。虽然对于赵叶青这种大佬级人物来说，亏掉700多万只是毛毛雨，但操纵自己公司股票还亏钱，这事说出来挺丢脸的。不少投资者也很好奇，作为上市公司的董事长，炒自家的股票有着绝对的信息优势，怎么还炒亏了呢？

　　实际上，上市公司董事长炒自家股票亏损，赵叶青并非首例。在此之前，就有美尚生态董事长操纵自家股票交易800亿亏2.4亿的事情发生，发生时间是2018年6月12日至2020年7月3日，几乎与赵叶青同时作案，不过，美尚生态原董事长早于2024年2月就已经受到证监会的处罚。与美尚生态原董事长相比，赵叶青操纵股票一事其实只是小巫见大巫。毕竟赵叶青操纵股票的交易金额只有40亿元左右，其中累计买入21.34亿元，累计卖出18.70亿元，而亏损金额也只有739万元。

　　拥有资金优势与信息优势的董事长炒自己家的股票还亏钱了，这件事情说明了什么？从投资者的角度来说，说明A股市场缺少赚钱效应，投资者在A股市场赚钱不容易。赵叶青这种炒自己家股票的董事长都亏了，何况是普通的投资者呢？赵叶青操纵股票的时间是2017年8月18日至2020年2月10日期间，而这段时间股市也确实低迷，上证指数在2019年初还创下了2440点这一重要的低点，这也是近11年来上证指数的最低点。同时上证指数也从3268.72点跌到2890.49点，跌幅达到11.57%。

　　当然，就赵叶青操纵股价一事来看，最后反而亏了739万，这也是有原因的。首先是选择的时机不对。操纵股票也好，做庄也罢，这些都是需要选择时机的。股市过于低迷，投资者根本就不会追高，这时拉高股价，反而还会为中小散户接盘。

　　其次是金城医药的业绩不佳，并不能给赵叶青操纵股价提供业绩上的支持。从2017年、2018年、2019年三个年度的业绩来看，其中2017年营收同比增长96.29%，但每股收益只增长22.22%；而2018年营收只增长了7.89%，每股收益下降了12.99%；2019年则营收、利润、每股收益三降，营收下降7.09%，归属于上市公司股东的扣非净利润下降74.25%，每股收益下降22.39%。因此，该公司的业绩并不配合赵叶青操纵股票的行为。

　　此外，从赵叶青对自家公司股票的操纵来看，远没有达到控盘的程度。通常说来，主力要控制一只股票的价格走势，控盘30%这是最基本的要求，有的甚至达到50%、60%的高度控盘标准。但赵叶青操纵股票的最高持股为32,094,771股，占流通股本的9.04%。因此，赵叶青并没有达到控盘的程度，很难有效操控股票的价格走势，最终以亏钱收场不可避免。实际上，赵叶青操纵股票最终只亏损739万元，这已经是相当不错的表现，已经是跑赢股市大盘了。

　　当然，作为上市公司董事长操纵自己公司的股票，这种行为是违法的，受到证监会的处罚，这是必然的结果。实际上，赵叶青如果相信自己的能力，看好公司的发展，完全可以名正言顺地增持公司的股票。其实，就在其操纵股票一事告一段落后不到半年的时间，金城医药的股价就涨到了40元之上。如果是名正言顺的增持行为，赵叶青完全可以名利双收。因此，作为上市公司的董事长，也需要走正确的路，如果误入歧途，必将为此付出代价。赵叶青因为操纵股票而受罚就充分证明了这一点。

对上市公司实控人违规减持行为应从重处罚

12月2日晚，广东宝丽华新能源股份有限公司(以下简称“宝新能源”)发布《关于实际控制人收到行政处罚事先告知书的公告》，披露公司实际控制人叶华能收到中国证监会广东证监局下发的《行政处罚事先告知书》，涉及2017年股份代持未如实披露及2021年违规减持等事项，合计拟被警告并罚没3754万元。

　　上市公司实控人违规减持，这是市场非常关注的一件事情。一方面，上市公司重要股东的违规减持行为，一直都是监管部门重点监控的一个内容，不少上市公司重要股东的违规减持行为也都遭到了监管部门的处罚。另一方面，投资者也非常厌恶实控人的违规减持，毕竟在如今的A股市场，重要股东的合规减持已经是市场难以承受之重，在这种情况下，上市公司实控人的违规减持，无异于是在投资者的身上捅刀子，对于这种行为，投资者自然是深恶痛绝。

　　更何况，上市公司的实控人，一个个都因为公司股票上市而暴富，成为名副其实的亿万富翁。然而，这些人中却还有人在市场上干着违规减持这样的事情，投资者自然要睁大眼睛，紧紧地盯着这种违规减持行为，以及进行这种行为的上市公司实控人。

　　从宝新能源发布的公告内容来看，这次广东证监局对宝新能源实控人叶华能的处罚由两部分组成。一是，叶华能未如实告知宝新能源股份代持情况，广东证监局依据《证券法》第一百九十七条第一款的规定，拟对叶华能给予警告，并处以200万元罚款。

　　二是违规减持事宜。2021年12月20日至12月27日期间，上款提到的叶华能未如实告知的部分代持股份出售涉及违规减持，违规减持比例1.1%，违规减持金额约1.41亿元，叶华能对违规减持事项负有责任。广东证监局根据当事人违法行为的事实、性质、情节与社会危害程度，依据《证券法》第一百八十六条的规定，拟对叶华能给予警告，没收违法所得约2554万元，并处罚款1000万元。

　　很显然，这次广东证监局对宝新能源实控人叶华能的处罚，重点在违规减持上。虽然是代持股份的违规减持，但这代持的股份最终还是属于叶华能的，所以广东证监局认定“叶华能对违规减持事项负有责任”，并对其进行处罚，这是非常正确的。不过，尽管叶华能因此被处罚3554万元，但这个处罚还是有些偏轻。基于违规减持行为在市场上的恶劣影响，以及管理层近年来一直强调要从严从重处罚市场上的违法违规行为，因此，对宝新能源实控人叶华能违规减持的处罚有必要进一步加大力度。

　　广东证监局对叶华能违规减持的处罚是依据《证券法》第一百八十六条的规定作出的。然而，根据《证券法》第一百八十六条的规定，对违规减持行为的处罚是“责令改正，给予警告，没收违法所得，并处以买卖证券等值以下的罚款”。对照这一规定，广东证监局作出的处罚，遗漏了“责令改正”，同时用1000万元的罚款代替了“并处以买卖证券等值以下的罚款”。而这两点显然是值得商榷了。

　　首先，就“责令改正”来说，这一条是《证券法》对违规减持行为的第一个处罚，也是最基础的处罚，这一条不应该被遗漏。而对违规减持行为的“责令改正”，就是要买回违规减持的股票，这是改正错误的基础。所以，对于违规减持行为的处罚来说，“责令改正”是必不可少的。

　　其次，在对叶华能违规减持行为的罚款方面，1000万元的罚款明显偏低。对于股市上的违法违规行为，《证券法》有一个常用的处罚措施是“没收违法所得，并处以违法所得一倍以上十倍以下罚款”。可见，“没一罚一”是对违法违规行为进行罚没款处罚的一个最低处罚标准。不过，对于违规减持行为，《证券法》没有沿用这样的处罚表达方式，而是改用“并处以买卖证券等值以下的罚款”，这实际上是给加大对违规减持行为的处罚力度提供了空间。

　　以宝新能源实控人叶华能的违规减持为例，其违规减持金额达到1.41亿元，如果是作出“买卖证券等值”罚款，则罚款金额就高达1.41亿元，而“并处以买卖证券等值以下的罚款”，则最高处罚不超过1.41亿元，就是符合《证券法》规定的。而1000万元的罚款，不仅远远低于1.41亿元的“买卖证券等值”，同时还低于没收的违法所得款项2554万元。因此，这个处罚明显偏轻，其最低处罚也应该相当于“没一罚一”，即没收违法所得2554万元，罚款2554万元。

年内新发基金“小而多”说明了什么？

　　今年新基金发行数量有点多。截至11月11日，今年以来全市场新发基金数量已达1371只，创近三年新高，已超越2023年全年(1266只)和2024年全年(1143只)，距离2022年全年发行数量(1424只)仅一步之遥。

　　不过，尽管新基金发行数量多，但基金发行规模却偏小，呈现为“小而多”的特点。新基金募资规模普遍较小。截至11月11日，年内基金发行总规模约9653亿元，为2019年以来的新低。同时，年内新基金的平均募集规模仅为7.82亿元。2020年—2024年这一数据分别为21.94亿元、14.92亿元、10.53亿元、9.08亿元、10.59亿元，均远高于今年基金的平均募集规模。

　　在“小而多”的特色下，今年发起式基金较为盛行。年内共有334只新基金采用发起式形式设立，占比约四分之一，且多为股票型基金。而发起式基金最大的优势就是成立的门槛较低，只需要5000万的规模就可以宣告成立。因此，今年发起式基金盛行正好符合了“小而多”的特色。

　　而发起式基金的发行显然为今年股票型基金发行数量创历史新高作出了贡献。截至11月11日，年内股票型基金以761只的发行量创下历史纪录，较2024年全年的470只大增62%。在这761只股票型基金中，被动指数型基金有568只，增强指数型基金有167只，两者合计735只，占股票型基金发行比例高达97%。这意味着今年股票型基金的发行基本上是以指数型基金为主。

　　那么，如何看待今年新基金的发行呢？或者说，今年基金发行“小而多”说明了什么呢？以本人之见，它至少说明了这样几点。

　　其一是基金公司对新基金发行的追求永无止境。毕竟基金规模就是基金公司的利益所在，所以趁着今年股市行情上升，基金公司抓住机会，大力发行股票型基金，以迎合市场的需求。由于今年指数基金的发行更受市场青睐，所以基金公司争相推出指数型基金。这就是造成今年基金发行数量“多”的一个重要原因。

　　其二，是今年基金发行较为理性。一是发行规模偏小，缺少“爆款基金”，说明没有出现投资者“哄抢”的局面。二是发起式基金盛行，表明基金发行把基金管理人的利益与基金投资人的利益捆绑在了一起，这也是基金发行理性的表现。三是在股票型基金中以指数基金为主，这也是市场相对理性的一方面。毕竟指数基金追求的是就是一个综合收益，而不是某些个股的翻倍收益，相对而言，指数基金的投资风险也要小于一些主动投资型的股票基金。

　　此外，今年基金发行规模偏小，主要有两方面的原因。一是发行居多的是指数基金，这体现不出明星基金经理的优势，所以少了投资者对明星基金经理的追捧，所以发行的基金规模并不大。二是市场缺少赚钱效应，大多数个人投资者并没有赚到钱。有关数据显示，今年前8个月，A股市场个人投资者的亏损比例超过八成。如果赚钱效应明显的话，就会吸引社会上的热钱大量涌向股市，新基金的发行就会受到热钱的哄抢。但正因为今年的行情缺少赚钱效应，所以新基金的发行并没有吸引到社会热钱的参与，也没有吸引到更多的百姓参与。这是导致今年基金发行规模偏小的原因所在。

皮海洲：科创成长层来了，有关配套制度还应尽快跟上

　　为了落实今年6月18日证监会发布的《关于在科创板设置科创成长层 增强制度包容性适应性的意见》(以下简称《科创板意见》)精神，进一步深化科创板改革，7月13日，上交所正式发布了《科创板上市公司自律监管指引第5号——科创成长层》(以下简称《科创成长层指引》)等配套业务规则。《科创成长层指引》明确规定，本指引自发布之日起施行。这也意味着科创成长层从7月13日起正式落地了。

　　根据《科创成长层指引》第三条规定：上市时未盈利的科创板公司，自上市之日起纳入科创成长层；本指引发布前已上市且上市后尚未首次实现盈利的科创板公司，自本指引发布之日起纳入科创成长层。这也意味着目前科创板存量的32家未盈利企业将自指引发布实施之日起正式进入科创成长层，随后新注册的未盈利企业将自上市之日起自动进入。

　　科创成长层来了，这对于科创板的发展来说是一件大事，这是资本市场支持科技型企业发展的一项重大举措。毕竟就连处于未盈利阶段的科技型企业都可以上市了，甚至开出一个“科创成长层”的专层来支持未盈利科技型企业上市，资本市场对实体经济的支持，尤其是对新质生产力的支持显而易见。这体现了中国股市的包容性，也体现了中国股民高尚的情操。

　　科创成长层的到来是对未盈利科技型企业的最好支持。不过，科创成长层在支持未盈利科技型企业上市的同时，自身的发展也需要走向规范，让科创成长层能够健康发展，并成为科技型企业成长的摇篮。为此，与科创成长层健康发展密切相关的配套制度需要尽快跟上，要么尽快完善，要么尽快制订。

　　首先是科创成长层的投资门槛需要提高。科创成长层接受的是未盈利科技企业的上市，这里的上市公司不仅没有实现盈利，有的还是“三无公司”、“四无公司’，即无产品上市，无主营收入，无企业盈利，甚至还没有预期的盈利时间。所以，科创成长层的投资风险很大，堪称是一个准风投市场。因此，根据投资者适当性管理的原则，科创成长层的投资者门槛需要远高于科创板的投资门槛，而不能简单地沿用科创板的投资门槛。

　　从上交所此次对科创成长层的投资门槛的处理来看，沿用的还是科创板的投资者门槛设置，即具备“50万元资产＋2年经验”的资金门槛和投资经验。另外，按照《科创板意见》要求，投资者投资科创成长层新注册的未盈利科技型企业之前需要签署专门风险揭示书。这种处理方式作为阶段性的过度措施是可行的。但从长计议，科创成长层的门槛设置必须高于科创板的门槛设置。一方面是新老划断，新开户的投资者，投资科创成长层的门槛可以提高到80万元或100万元；另一方面是给原来已经开户科创板的投资者一个过度期，比如过度期设置为半年，半年之后将科创成长层的投资门槛统一为80万元或100万元，把投资者适当性管理落到实处。

　　其次是完善科创成长层的股东减持制度。由于在科创成长层挂牌交易的上市公司都是未盈利公司，因此，这类公司股东所持有的原始股份或公开发行前的股份，不应减持流动。因为这种亏损企业原始股份的减持，实际上是将企业发展的风险转嫁到了公众投资者的身上，这是不利于保护公众投资者利益的。因此，对于在科创成长层挂牌上市的未盈利企业，可作出统一规定，即股东所持有的公开首发前股份，一律不能减持流动，只有调出科创成长层后，股东持股才能按政策的规定进行减持。

　　其三，科创成长层也需要建立相应的退市制度。既然是科创成长层的上市公司，当然需要具备成长性，这也意味着企业上市后，公司的盈利是可期的。如果长期不能盈利，那么公司的成长性就不复存在了，这样的公司就不配在科创成长层继续挂牌上市。如果允许长期不能盈利的公司一直在科创成长层挂牌下去，科创成长层也就名不符实了。

　　所以为了体现科创成长层的成长性，未盈利企业在科创成长层挂牌的时间必须要有限制，比如规定科创成长层未盈利企业挂牌时间最长不得超过5年，如果5年还不能实现盈利，这样的公司就难有成长性可言，就应该直接从科创成长层摘牌退市。

皮海洲:德邦股份三季报的背后 短期阵痛与长期价值的博弈

　　德邦股份2025年三季度报告发布后，部分投资者对其业绩表现感到失望。营收同比下滑、净利润承压……从表面上看，这份成绩单确实难言亮眼。然而，若仅以“不及预期”四字概括，难免忽视了公司在行业调整期主动推进结构性转型的战略深意，更可能错失其长期价值重塑的核心逻辑。

　　从三季报来看，德邦股份在收入端确实面临挑战。快运与快递业务收入双双下滑，其背后是行业价格战持续、客户物流需求收缩的外部环境。但值得注意的是，公司主动推进产品结构调优，收缩非核心业务，实质是在“提质”而非“失速”。这种策略在激烈竞争的环境中是理性选择，也是企业聚焦主业、强化核心竞争力的常见路径。

　　更值得关注的是，德邦股份在成本与费用端的投入并未因短期利润压力而收缩。人工成本、运输成本、房租等多项支出同比上升，反映出公司仍在持续推进网络升级、服务体验提升与基层能力建设。这些投入虽然在当期表现为利润的拖累，却是未来服务溢价与客户黏性的基石。

　　首先，减负一线，巩固人力资本，助力长期管理。德邦股份有一个容易被忽视却极具战略意义的举措，是减轻对一线快递员的压力。从行业成本结构来看，行业数据显示头部物流企业运输成本占比普遍达到50%至60%，人力成本占比15%至20%，而末端配送员年流失率超过50%是行业普遍痛点，离职率每降低10%可使人力成本节约3%至5%。此前，行业内普遍存在的管理模式，虽然能在短期内控制成本，却极易导致员工流失、服务质量波动与品牌损伤。德邦股份在的带领下，主动优化考核机制，提升提成标准与福利保障，实质是将“人力成本”转化为“人力资本”。这一转变虽然在账面上暂时拉低了利润，却为长期服务质量、网络稳定与品牌信任打下了坚实基础。

　　其次，长期投入，科技与基建的“资产化”重构估值逻辑。市场对德邦股份的另一大担忧，在于其持续高强度的资本开支与投入。从自动化设备场地到即装即卸设备场地等，德邦股份在“科技降本”方向的布局已形成系统化路径。这一投入逻辑也与行业发展规律高度契合。根据《2025至2030年中国零担物流市场运行走势报告》预测，头部企业通过强化干线网络密度与数字化分拨体系，可以实现单票运输成本年均降幅3.2%，而当前行业干线返程空载率普遍超过30%，高效路由规划成为降本核心的突破口。这类投入的特点在于：前期投入大、回报周期长，但一旦形成规模效应，其降本增效的弹性将远超传统优化手段。正如市场熟知的京东物流、亚马逊物流等，都曾经历漫长的高投入期，才逐步建立起难以复制的运营壁垒。物流企业的网络壁垒必然经历“投入——磨合——增效”的周期。京东物流曾连续12年亏损投入基建，最终凭借高效履约网络实现盈利跃升。德邦股份当前所做的，正是将“成本项”逐步转化为“资产项”，其价值释放虽然未在当期利润中体现，却已在单位成本下降、履约效率提升等指标中初见端倪。

　　展望四季度，“旺季催化+投入效能初显”，德邦股份业绩有望企稳回升。尽管三季度业绩承压，但投资者也应该注意到，物流行业具备明显的季节性特征。随着四季度“双十一”“双十二”等电商大促的到来，行业出货量有望迎来全年高峰。德邦股份自今年9月底起便启动全链路资源部署，包括人员储备、运力增补、场地扩容与科技系统压力测试等，显示出公司对旺季运营的充分准备。更重要的是，德邦股份三季度在网络、人力、技术等方面的投入，有望在四季度高负荷运营环境中初步兑现为“更好的服务体验与更高的履约效率”。当公司在业务高峰期间展现出优于同业的时效稳定性与大件服务深度时，将进一步强化其“送大件、找德邦”的客户认知，为2026年的增长奠定基础。

　　德邦股份三季报的“不及预期”，本质上是一场短期业绩与长期能力之间的博弈。在行业价格战未见终局、成本刚性上升的背景下，公司选择以当期利润为代价换取长期能力，体现的是管理层对可持续增长的坚定追求。如果我们将视角拉长，德邦股份所推进的这场“管理重构+科技赋能+网络升级”，恰是一场典型的长期主义战役。其真正的价值，不在于单季的利润增速，而在于能否在物流行业从“规模扩张”走向“质量竞争”的关键阶段，率先完成能力筑基。正因如此，其壁垒一旦建成，将更具韧性。对于真正关注企业内在价值的投资者而言，此刻的德邦股份，或许正处在“预期低位、价值重构”的观察窗口。在市场的噪音中，穿透情绪的耐心与洞察力，往往才是长期投资的关键。

北交所有必要对三类 IPO 公司说“不”

　　从目前北交所IPO市场的现状来看，有大量的IPO公司涌向北交所市场，其数量远超申请沪市或深市IPO公司的数量。这些涌向北交所的 IPO 公司，有的虽然满足北交所上市条件，但却与北交所的市场定位并不相符。
　　据媒体报道，在严审IPO方面，北交所正在通过多轮递进式问询，对申报企业实施“穿透式”审查。
　　据统计，8月以来，有18家北交所拟上市公司更新相关动态，其中6家披露第二轮审核问询函，2家披露第三轮审核问询函，另有10家公司披露问询回复。
　　笔者梳理发现，监管问询内容明显向纵深推进，从传统财务数据核验延伸至业务实质与持续经营能力的多维审视，聚焦业绩可持续性、募投项目合理性及收入真实性三大核心维度，反映出北交所从源头上严把入口关、提升上市公司质量的监管导向。
　　毫无疑问，在严审IPO的问题上，北交所这种多轮递进式问询，对IPO公司实施“穿透式”审查的做法是值得肯定的，它对于严把入口关、提升IPO公司质量具有非常重要的意义。
　　不过，从北交所IPO市场的现状来看，从北交所的市场定位来看，以及从北交所与深沪交易所的市场分工来看，在严审IPO方面，北交所有必要对三类IPO公司说“不”。
　　从目前北交所IPO市场的现状来看，有大量的IPO公司涌向北交所市场，其数量远超申请沪市或深市 IPO 公司的数量。这些涌向北交所的IPO公司，有的虽然满足北交所上市条件，但却与北交所的市场定位并不相符。
　　北交所定位于服务创新型中小企业，服务对象“更早、更小、更新”，尤其是“专精特新”企业，重点支持先进制造业和现代服务业等领域。而上交所主板突出“大盘蓝筹”特色，服务大型成熟企业；科创板则聚焦硬科技产业。深交所主板侧重成长型企业，创业板主要服务于高新技术和战略新兴产业。
　　正是基于沪深北三个交易所的定位与分工不同，所以在面对大量的IPO公司涌向北交所市场时，北交所在严审IPO之时，有必要对这三类IPO公司说“不”。
　　首先，是要对传统类型的IPO公司说“不”。北交所是服务创新型中小企业的平台，重点支持高端装备制造、新材料、新能源、节能环保、生物医药、信息技术、人工智能、半导体、现代服务业、文化创意等新兴领域的IPO公司上市。而某些传统类型的企业与此定位并不相符。今年6月，有一家乳制品公司向北交所提交了IPO申请，该公司显然算不上是“创新型”企业。
　　其次，是要对大型企业或大中型企业说“不”。北交所归根到底是一个服务于中小企业的平台，大型企业或大中型企业并不属于北交所服务的范畴。而且北交所服务的中小企业还具有“更早、更小、更新”的特点。大型企业或大中型企业显然并不具备这些特点。然而，在现实中，并不乏某些符合大型企业或大中型企业标准的IPO公司向北交所递交IPO申请。比如，有的制造业类的IPO公司，营业收入超过了4亿元，职工人数超过千人，已经符合大型企业标准，北交所有必要将这样的公司拒之于IPO大门之外。
　　此外，就是要对成立时间超过10年的IPO公司说“不”。在目前申请北交所上市的IPO公司中，有的公司成立时间超过了20年甚至是30年。这类公司明显不符合北交所对IPO公司提出的“更早”的要求。毕竟，北交所支持的是创业初期或早期的公司。为此，北交所的上市条件明显低于沪深市场。如果一家企业成立时间在10年以上，甚至超过了20年、30年，这样的企业如果还不能做大做强，成长性显然是令人质疑的。北交所有必要跟这种长不大的企业说“拜拜”。

皮海洲：一年多次分红常态化倒逼红利税问题尽快解决

　　继2024年度有3720家上市公司现金分红，分红金额达到2.4万亿元，创出历史新高之后，今年中报又有超400家公司披露中期分红预案，累计拟分红总额达1800亿元。而去年中报亦有超400家公司进行现金分红，这意味着中报分红成为不少上市公司的一种常态，同时也意味着一年多次分红正趋常态化，不少上市公司同时在年终与年中都进行现金分红。

　　现金分红是上市公司回报投资者的最直接、最有效的路径之一，为此，积极鼓励上市公司现金分红。2024年4月出台的“新国九条”还特别强调要强化上市公司现金分红监管，推动一年多次分红、预分红、春节前分红。正是在的积极倡导下，越来越多的上市公司加入到一年多次分红的队伍行业，一年多次分红因此走向常态化，有的上市公司甚至还推出了“三季度分红”。

　　一年多次分红可以让投资者更及时地分享到上市公司的经营成果，如此一来，投资者要获得上市公司的分红就无须持股一年的时间，因为有了年中分红，投资者只要持股半年就足够了。此举有利于增加股票对投资者尤其是机构投资者的吸引力，也有利于上市公司股价的平稳运行。

　　不过，一年多次分红的常态化也在倒逼红利税问题的尽快解决。毕竟红利税问题是现金分红需要直面的现实问题。根据现行规定，红利税的征收是与持股时间挂钩的，根据持股时间的长短进行差别化征收。个人投资者持股期限在1个月以内(含1个月)的，按20%的税率征收股息红利税；持股期限在1个月以上至1年(含1年)的，按10%的税率征收股息红利税；持股期限超过1年的，免征股息红利税。

　　
　　红利税是一种个人所得税，红利税的征收的合理性是值得商榷的。毕竟在股票市场里，个人投资者属于弱势群体，而且个人投资者在股票市场赚钱并不容易，绝大多数个人投资者投资股票基本上是亏钱，并无所得，上市公司的分红也弥补不了投资者的损失，所以对个人投资者征收个人所得税的做法未必合理。而且红利税的征收也进一步削弱了股票的投资价值，并且在目前的分红除息机制下，上市公司分红越多，个人投资者缴纳的红利税就越多，这也意味着投资者的静态损失也就越多，这其实也是对价值投资的一种扭曲。

　　而一年多次分红进一步突现了红利税征收的不合理之处。一年多次分红这就意味着上市公司现金分红之间的间隔期不再是12个月，而是缩短到了12个月之内，甚至只有6个月的时间。这就意味着个人投资者如果是年初买进股票的话，那么中报分红时，必须要缴纳10%的红利税。如果不进行中报分红，而是将红利累计到年终一并分红，那么投资者的持股时间因为满12个月，因而是可以不用缴纳红利税的。这就意味着中报分红，造成了投资者必须缴纳红利税，也即导致了投资者的多缴税，这显然有违倡导一年多次分红的本意，不利于增加投资者的获得感。

　　倡导一年多次分红是希望给投资者以更好的投资回报，而且越来越多的上市公司响应的号召，积极进行一年多次分红。一年多次分红也因此呈现为一种常态化。如此一来，一年多次分红带来个人投资者多缴税的问题必须得到重要，并尽快加以解决。

　　那么，如何解决一年多次分红带来投资者多缴税的问题呢？笔者以为有两个办法可供参考。一是直接取消红利税，这个办法可以从根本上解决红利税征收带来的诸多不合理问题；二是改革红利税差异化征收办法，将免征红利税的持股期限由12个月缩短到6个月，这样上市公司进行中报分红就不会带来投资者多缴税现象的出现了，一年多次分红将会因此更加深入人心。

皮海洲：应禁止上市公司“掏空式分红”

　　近年来，在的积极倡导下，上市公司现金分红成了股市里的一道风景线。据统计，2024年度沪深A股上市公司现金分红总额达到2.4万亿元，较2023年度增加9%，上市公司现金分红总额再创历史新高。

　　
　　而这种现金分红的热潮仍然还在延续。比如随着2025年半年报的披露，目前有80余家公司宣布进行现金分红(包括股东提议分红)，拟分红金额突破1000亿元。一年多次分红的公司越来越多，有的公司甚至推出了一年三次分红。比如，西南证券推出了"年度+中期+前三季度"的三次分红，以分红次数多而吸引市场眼球。

　　
　　现金分红是上市公司给予投资者的一种回报方式，在确保公司正常发展的情况下，上市公司给投资者一定比例的现金分红作为对投资者的回报，这是无可非议的，也是值得提倡的。能够给予投资者更多的现金分红，或进行多次分红，这更是值得肯定的。

　　
　　不过，在现金分红的问题上，要防止极端化的做法，搞“清仓式”、“掏空式”分红，将上市公司的利润分光掏光。虽然现金分红是市场上倡导与鼓励的，但现金分红必须量力而行，必须兼顾企业发展与回报股东双方的需要。如果将公司的利润分光掏光，这是不利于维系公司的持续发展的，不仅有损公司的长远利益，同时也是对投资者中长期利益的一种损害。因此，对上市公司的“清仓式分红”或“掏空式分红”必须要加以禁止。

　　?
　　
　　?实际上，在近年掀起的上市公司现金分红热潮中，确实有这种“清仓式分红”与“掏空式分红”的存在。比如，有这样一家公司，2022年2月在沪市主板上市，除了上市当年业绩略有增长之外，随后两年净利润断崖式下降，到2025年业绩更是直接亏损。但就是这样一家公司却还热衷于“清仓式分红”。2024年该公司每股分红0.13元，而该公司的每股收益仅为0.07元，股利支付率为185.71%，将2024年的利润分光了也还不够。而2022年、2023年，该公司的股利支付率分别为68.18%、50%；三年累计现金分红比例也高达82.93%。在公司业绩断崖式下跌的背景下，该公司如此高比例分红，确有掏空上市公司的嫌疑。

　　
　　该公司为何要进行这种“掏空式分红”，究其原因当然是为了给控股股东提供更多的利益。毕竟该公司的控股股东占有公司55%的股份，通过现金分红可以将超过半数的现金红利输送到控股股东的账上。毕竟控股股东所持股份的锁定期不低于三年，所以上市前三年，控股股东只有通过现金分红的方式来获取上市公司的利益。而为了让控股股东拿到更多的利益，上市公司这才有了“掏空式分红”的动力。虽然说现金分红也是对广大投资者的一种回报，但现金分红最大的受益者毕竟是控股股东等大股东，个人投资者所能得到的回报终究是有限的。

　　
　　也正因如此，在现金分红的问题上，市场各方务必对上市公司的“掏空式分红”保持一份戒心，提防上市公司控股股东通过这种“掏空式分红”来掏空上市公司的利益，进而损害上市公司利益，损害公众投资者的利益。为此，对于上市公司的现金分红，在倡导与鼓励的同时，也要加以规范，提防上市公司现金分红极端化，成为损害上市公司利益与投资者利益的一种手段。

　　
　　比如，规定业绩亏损公司，原则上不得进行现金分红；而业绩下降公司的现金分红比例不得超过30%，不得进行高派现分红。同时，资产负债率偏高的公司(比如达到50%以上)，也不得进行高派现。此外，存在募资补流做法的公司，至少两年内必须将现金分红比例控制在30%以内，严格禁止上市公司一边高分红一边募资补流的做法。通过这些规定，来规范上市公司现金分红，把上市公司现金分红建立在规范发展的基础上。

皮海洲：让“造假1年就判刑”成为一种常态

　　7月29日晚，科创板上市公司力源科技发布《关于公司实际控制人收到判决书的公告》称，其实控人沈万中因犯违规披露重要信息罪被判处有期徒刑1年，缓刑1年6个月，并处罚金330万元。

　　沈万中之所以被判刑，究其原因在于力源科技于2021年曾发生财务造假情形。该公司通过提前确认11个水处理项目进度的方式，虚增营业收入和利润总额，导致2021年半年报、三季报、年报均存在虚假记载。其中，2021年年报虚增营业收入1.04亿元、虚增利润总额0.27亿元，分别占当期披露金额的24.71%和68.23%。而作为公司实控人的沈万中，当时时任力源科技董事长、总经理，因此被追究行政责任与刑事责任。

　　在目前强调立体追责的市场环境下，力源科技财务造假案在2023年6月被追究了行政责任之后，又于2025年7月被追究了刑事责任，这原本是一件很正常的事情。如果因为财务造假而给投资者带来了经济损失，投资者还可以向公司方面以及财务造假的责任人沈万中等进行索赔，追究其民事责任。这就是目前追责机制的“三箭齐发”。

　　所以，力源科技实控人沈万中被追究刑事责任，这原本是寻常事。令人没有想到的是，在该财务造假案中，实控人沈万中“造假1年就判刑”似乎成了一个新闻看点，成了相关部门加大对上市公司财务造假行为打击力度的一个见证。

　　应该说，“造假1年就判刑”在A股市场确实是较为少见的一件事情。毕竟国人强调的是“事不过三”。比如，以造假退市为例，要求的是连续三年财务造假才会被退市。财务造假要达到一年退市、两年退市的标准，那还需要对财务造假的金额有着严格的考核，只有财务造假的金额达标了，相关公司才能因为财务造假而一年或两年退市，否则，不连续三年财务造假，相关公司是很难退市的。正因为有着“事不过三”的说法，所以，“造假1年就判刑”的案例确实很少见。

　　当然，“造假1年就判刑”之所以较为少见，这其中也有一个很重要的原因，那就是上市公司财务造假，很少有造假1年就停手的，少则2年、3年，多则4年、5年甚至更长时间。上市公司造假，仿佛需要一个完整的造假周期似的。正因为很少见到只造假1年的公司，“造假1年就判刑”的事情自然也就很少出现了。

　　力源科技2021年的这次财务造假，仅仅只持续了一年的时间。但这并不代表该公司的思想觉悟有多高，仿佛从财务造假中醒悟过来了，因此不再造假了。而是因为其财务造假的问题被监管部门及时发现了。从力源科技2022年4月第一次披露存在虚假记载的2021年年报到浙江证监局向其下发警示函，只有5个月的时间。而2023年1月，证监会即正式对其展开立案调查，并于5个月后作出行政处罚。因此，力源科技只造假了一年，是监管效率提高的一种表现。如果不是监管及时发现了该公司的财务造假问题，不排除该公司的财务造假还会继续下去。

　　而既然发现了力源科技的财务造假问题，那就当然要对财务造假行为进行追责，包括全方位的追责。而不是还要等力源科技继续财务造假，满2年、满3年，然后再来追究刑事责任。这虽然不是追责应有的态度。所以在追责的问题上，不存在造假1年、造假2年、造假3年的区分，这是追责与退市不同的地方。因此，就追责来说，只要存在财务造假问题，就应该追责，该判刑就要判刑，管它这种财务造假行为是1年还是2年或是3年呢？所以并不存在造假1年就可以不判刑的问题。“造假1年就判刑”成为新闻看点，只能说是一种少见多怪。

　　不过，就“造假1年就判刑”这个新闻看点来说，笔者倒是希望这个看点能够成为一种常态，有更多的公司与责任人因为财务造假1年就被追责，甚至就被判刑。一旦“造假1年就判刑”成为一种常态，这一方面表明监管效率的大幅提高，另一方面也表明打击财务造假行为力度的加大。如此一来，就会有更多上市公司财务造假的手被抓住，其对后来者的震慑力也会因此而大大提高。

皮海洲：全面牛市来了吗？

　　继7月23日上证指数一度冲上3613.02点之后，24日上证指数再度冲高3608.73点。虽然23日冲击3613.02点之后，上证指数当天并未站稳3600点大关，但24日上证指数成功站上了3600点大关，最终以3605.73点报收。

　　
　　A股成功站上3600点大关，全面牛市是否到来？这是投资者非常关心的一个话题。实际上，随着近期.上证指数成功站上3400点、3500点，市场上关于全面牛市到来的声音不断传来。如今，上证指数又向3600点发起冲击，并成功站上3600点，关于全面牛市到来的声音越发强烈。

　　
　　A股站上3600点后，全面牛市是否到来了呢？这与其说是一个问题，不如说是投资者的一个心愿。即不少投资者希望A股在站上3600点后能够迎来全面牛市的到来。毕竟经过去年“9.24”行情之后，从10月8日起，A股又陷入回调整理状态，直到今年4月7日，上证指数再度回到3000点附近，最低点为3040.69点。

　　
　　此后，上证指数一直走在上升的道路上。从3040.69点，到3613.02点，涨幅18.82%。面对上证指数的节节走高，牛来了的声音不断地在耳边响起。但令人遗憾的是，这波指数上涨的行情，大多数个股并没有随之上涨，而是处于横盘整理甚至是盘跌状态，部分个股的股价甚至还跌到了“9.24”行情启动前的位置。

　　
　　而随着指数上涨的，是以银行股为代表的部分权重股。其中五大行的股价一再创出历史新高，其他一些商业银行、地方性银行的股价也是不断地被炒高。同时一些风口上的股票，股价也受到市场的爆炒。但更多的股票在行情上涨的时候股价回落。很多时候，股市指数在上涨，但下跌的个股比上涨的个股还多，而上涨的股票很多也就上涨几分钱。以致指数上涨与这些个股无关，而指数下跌，这些个股则首当其冲。

　　
　　所以，当这波行情被称为牛市的时候，它最多也只是“指数牛”，或是银行股的牛市，是一种结构牛，只是少数个股的牛市。市场总体缺少赚钱效应，大多数投资者都只是赚了指数没赚钱。所以，当上证指数向3600点发起冲击的时候，在上证指数站上3600点时候，大多数投资者都希望A股能够迎来全面牛市行情，让个股能够全面爆发，让投资者都能分享全面牛市带来的赚钱效应。

　　?
　　
　　?那么，A股站上3600点后，市场能否迎来全面牛市呢？从目前来看，作出全面牛市来临的判断还为时尚早。一方面，“9.24”行情的高点就在前方，当时的高点3674.40点，这是市场所需要攻克的。毕竟在这个位置上，当时套牢了不少的套牢盘等待着解套。

　　
　　另一方面，也是更重要的，2021年的3700点高地，上面更是堆积了大量的套牢筹码，这个位置显然不是那么容易攻克的。2021年，A股三度攻占3700点，但三度无功而返，却将大量的套牢盘丢在了3700点附近的位置上。实际上，“9.24”行情在3674.40点止步，也是迫于3700点上方的压力所致。所以在没有有效攻占3700点之前，轻言全面牛市还为时尚早。实际上，要有效攻占3700点，还是以指数行情来攻占所付出的代价相对较小。如果是全面启动个股行情的话，市场的资金面不一定能够有效支持。

　　
　　此外，目前的市场形势与“9.24”行情启动时的形势并不相同。“9.24”行情是一次全面的上涨行情，给市场带来了激情，也给投资者带来了赚钱效应。而“9.24”行情之所以能够发动，关键在于政策的救市，在于银行资金可以通过贷款的方式进入股票市场。正是有着这种美好的市场预期，加上当时的指数跌破了2700点，又回到2600点的附近，所以投资者勇于跟进，纷纷买进股票，从而导致了“9.24”行情呈现为一种井喷式行情。

　　
　　但当下的行情，就政策面而言，缺少重大利好政策的刺激，而且目前指数又处于最近几年的相对高位，并且市场做多的资金，主要还是以汇金为代表的国家队资金，以及以ETF基金为代表的增量资金。而这两类资金又主要以推动指数上涨为主，并不能全面启动个股行情。

　　
　　同时大多数个股又由于缺少赚钱效应，因此对场外资金的吸引力较为有限。何况指数到了3600点之后，面临着上方3700点套牢盘的压力，场内投资者的操作也会更加谨慎。因此，在这种情况下，要全面启动牛市行情还是有不小难度的。对于当下的行情，投资者还是且炒且谨慎。

从齐鲁银行到杭州银行，股东减持银行股说明了什么？

　　如何看待股东对银行股的减持？或者说，股东减持银行股说明了什么？

　　最近，银行股遭到股东减持一事受到市场的关注。7月13日晚，齐鲁银行发布公布，重庆华宇根据自身发展需要，拟在公告披露之日起3个交易日后的2个月内，通过大宗交易方式减持不超过6043.81万股，即减持比例不超过该行总股本的1.10%。按发布公告时齐鲁银行的收盘价6.42元/股测算，重庆华宇有望套现3.88亿元。

　　而7月15日晚，杭州银行发布股东减持公告称，中国人寿拟在本公告披露之日起三个交易日后的三个月内，通过集中竞价或大宗交易方式减持其所持公司股份，合计不超过50，789，430股(含本数)，即不超过公司普通股总股本的0.70%。按公告当天杭州银行的收盘价16.92元/股计算，中国人寿此次套现的金额达到8.60亿元左右。并且通过这次减持后，中国人寿不再持有杭州银行的股票。

　　短短两、三天的时间，相继有齐鲁银行与杭州银行两家银行发布股东拟减持股票的信息，这一减持动态显然受到市场的关注。毕竟近年来，银行股一直都是股市的中流砥柱，A股市场在银行股股价稳步推升的同时也走出震荡走高的走势，因此，市场上突然传来银行股遭到股东减持的消息，投资者难免会表现得较为敏感。

　　如何看待股东对银行股的减持？或者说，股东减持银行股说明了什么？对于这个问题，投资者确实需要有一个正确的认识，既不要忽视股东对银行股的减持，同时也不要过度夸大股东减持银行股对市场的影响。个人以为，股东减持银行股，至少可以说明两个问题。

　　其一，一家公司上市后，其财务投资者或战略投资者的退出不可避免。从两家银行宣布减持的股东身份来看，都是新股首次公开发行前的老股东，这些股东虽然持有银行的股份，但却并不干预银行的经营与发展，他们扮演的就是财务投资者或战略投资者的角度，追求的就是公司股票上市后带来的巨额溢价财富。而公司股票上市后，这些股东都会陆陆续续地选择退出。

　　如齐鲁银行的股东重庆华宇以及杭州银行的股东中国人寿，他们就是这样的财务投资者或战略投资者，两家银行成功上市后，择机退出就是两位股东所要做的事情。实际上，这次减持并不是两位股东的首次减持。如齐鲁银行的股东重庆华宇，早在2024年7月，齐鲁银行就曾发布公告称，重庆华宇根据自身发展需要，计划通过集中竞价或大宗交易方式减持不超过6369.89万股股份，减持比例不超过其总股本的1.32%。同年10月，齐鲁银行公告称，重庆华宇累计通过集中竞价和大宗交易方式减持6369.89万股，占齐鲁银行总股本的1.32%，减持价格区间为4.59元/股—5.18元/股，减持总金额约3.01亿元。

　　又比如杭州银行的股东中国人寿，此前曾三度减持共4.8%的杭州银行股份，套现30.42亿元。一旦本次减持落地，中国人寿将彻底退出杭州银行股东之列。截至公告当日收盘，杭州银行股价16.92元/股，今年涨幅为15.81%。中国人寿2009年投资杭州银行，持股16年，累计投资回报率预计超180%。

　　其二，股东减持银行股表明，在减持股东的眼中，银行股的股价来到了一个较高的位置。毕竟像中国人寿、重庆华宇这样的战略投资者或财务投资者持有两家银行的股份不是一天两天，也不是一年两年。所以两位股东对所持银行股的减持是一种择机减持，而这里的择机自然是选择他们所认为的股价高位，而不是低位。如重庆华宇去年对齐鲁银行股票的减持，最高价达到了5.18元，这个价格应该出现在“9.24”行情中，在当时看来，确实应该是一个相对的高价。所以，对于股东对银行股的减持，投资者还是应该要高度重视。虽然股东的减持价格不一定就是阶段性的最高价，但投资者还是应该有所提防，不能在股东公布减持公告时反其道而行之，在股东减持的时候逆势进行买进操作。比如，两家银行股在股东减持公告出来后，股价在短线都出现了回调的走势。

　　当然，市场也没有必要夸大股东减持对银行股走势的影响。毕竟股东对银行股的减持只是股东的个体行为，尤其是两家银行的股东都是财务投资者或战略投资者，既不能代表控股股东的看法，也不能代表市场主力对行情的看法。所以尽管股东的减持行为会对银行股的短期走势构成影响，但并不能改变银行股中长期的走势。在国家队要拿五大行股票来稳定市场走势的情况下，不排除银行股在后市还有继续走高的可能。

皮海洲：从齐鲁银行到杭州银行，股东减持银行股说明了什么？

　　如何看待股东对银行股的减持？或者说，股东减持银行股说明了什么？

　　最近，银行股遭到股东减持一事受到市场的关注。7月13日晚，齐鲁银行发布公布，重庆华宇根据自身发展需要，拟在公告披露之日起3个交易日后的2个月内，通过大宗交易方式减持不超过6043.81万股，即减持比例不超过该行总股本的1.10%。按发布公告时齐鲁银行的收盘价6.42元/股测算，重庆华宇有望套现3.88亿元。

　　而7月15日晚，杭州银行发布股东减持公告称，中国人寿拟在本公告披露之日起三个交易日后的三个月内，通过集中竞价或大宗交易方式减持其所持公司股份，合计不超过50，789，430股(含本数)，即不超过公司普通股总股本的0.70%。按公告当天杭州银行的收盘价16.92元/股计算，中国人寿此次套现的金额达到8.60亿元左右。并且通过这次减持后，中国人寿不再持有杭州银行的股票。

　　短短两、三天的时间，相继有齐鲁银行与杭州银行两家银行发布股东拟减持股票的信息，这一减持动态显然受到市场的关注。毕竟近年来，银行股一直都是股市的中流砥柱，A股市场在银行股股价稳步推升的同时也走出震荡走高的走势，因此，市场上突然传来银行股遭到股东减持的消息，投资者难免会表现得较为敏感。

　　如何看待股东对银行股的减持？或者说，股东减持银行股说明了什么？对于这个问题，投资者确实需要有一个正确的认识，既不要忽视股东对银行股的减持，同时也不要过度夸大股东减持银行股对市场的影响。个人以为，股东减持银行股，至少可以说明两个问题。

　　其一，一家公司上市后，其财务投资者或战略投资者的退出不可避免。从两家银行宣布减持的股东身份来看，都是新股首次公开发行前的老股东，这些股东虽然持有银行的股份，但却并不干预银行的经营与发展，他们扮演的就是财务投资者或战略投资者的角度，追求的就是公司股票上市后带来的巨额溢价财富。而公司股票上市后，这些股东都会陆陆续续地选择退出。

　　如齐鲁银行的股东重庆华宇以及杭州银行的股东中国人寿，他们就是这样的财务投资者或战略投资者，两家银行成功上市后，择机退出就是两位股东所要做的事情。实际上，这次减持并不是两位股东的首次减持。如齐鲁银行的股东重庆华宇，早在2024年7月，齐鲁银行就曾发布公告称，重庆华宇根据自身发展需要，计划通过集中竞价或大宗交易方式减持不超过6369.89万股股份，减持比例不超过其总股本的1.32%。同年10月，齐鲁银行公告称，重庆华宇累计通过集中竞价和大宗交易方式减持6369.89万股，占齐鲁银行总股本的1.32%，减持价格区间为4.59元/股—5.18元/股，减持总金额约3.01亿元。

　　又比如杭州银行的股东中国人寿，此前曾三度减持共4.8%的杭州银行股份，套现30.42亿元。一旦本次减持落地，中国人寿将彻底退出杭州银行股东之列。截至公告当日收盘，杭州银行股价16.92元/股，今年涨幅为15.81%。中国人寿2009年投资杭州银行，持股16年，累计投资回报率预计超180%。

　　其二，股东减持银行股表明，在减持股东的眼中，银行股的股价来到了一个较高的位置。毕竟像中国人寿、重庆华宇这样的战略投资者或财务投资者持有两家银行的股份不是一天两天，也不是一年两年。所以两位股东对所持银行股的减持是一种择机减持，而这里的择机自然是选择他们所认为的股价高位，而不是低位。如重庆华宇去年对齐鲁银行股票的减持，最高价达到了5.18元，这个价格应该出现在“9.24”行情中，在当时看来，确实应该是一个相对的高价。所以，对于股东对银行股的减持，投资者还是应该要高度重视。虽然股东的减持价格不一定就是阶段性的最高价，但投资者还是应该有所提防，不能在股东公布减持公告时反其道而行之，在股东减持的时候逆势进行买进操作。比如，两家银行股在股东减持公告出来后，股价在短线都出现了回调的走势。

　　当然，市场也没有必要夸大股东减持对银行股走势的影响。毕竟股东对银行股的减持只是股东的个体行为，尤其是两家银行的股东都是财务投资者或战略投资者，既不能代表控股股东的看法，也不能代表市场主力对行情的看法。所以尽管股东的减持行为会对银行股的短期走势构成影响，但并不能改变银行股中长期的走势。在国家队要拿五大行股票来稳定市场走势的情况下，不排除银行股在后市还有继续走高的可能。

皮海洲：成都银行股东无法增持并非股价涨得太快

　　7月8日晚，成都银行发布《关于实际控制人控制的股东增持计划进展公告》表示，因成都银行股价长时间持续超过增持价格上限等因素，成都产业资本集团、成都欣天颐尚未增持成都银行股份。

　　这到底是怎么一回事呢？原来在今年4月8日晚，成都银行发布了一则《关于实际控制人控制的股东增持计划公告》，公告表示，成都银行的控股股东成都国资委实际控制的企业成都产业资本集团、成都欣天颐投资有限责任公司(简称“成都欣天颐”)计划使用其自有资金，增持成都银行A股普通股，传递对成都银行未来发展前景的信心，积极支持成都银行高质量发展，当好上市公司长期投资者。

　　根据增持计划公告，这次增持的时间为4月9日起的6个月内，增持的价格上限为不超过截至4月9日成都银行除权除息后的历史最高股价17.59元/股。两家增持主体拟增持的股份数量合计不超过79588706股，占成都银行股份总数的比例不超过1.878%；合计不低于39794353股，占成都银行股份总数的比例不低于0.939%。

　　不过，根据7月8日晚成都银行发布的增持进展公告，在增持期限时间过半的情况下，两家增持主体尚未增持成都银行股份。对于未增持的原因，公告归结为：因成都银行股价长时间持续超过增持价格上限等因素。不过公告也表示，后续，成都产业资本集团、成都欣天颐将继续根据股票价格波动情况及资本市场整体趋势，择机逐步实施增持计划。

　　但同时，公告也提示了增持计划无法实施风险。表示：本次增持计划实施可能存在因成都银行股票价格持续超出增持计划披露的价格上限以及目前尚无法预判的因素，导致增持计划延迟实施或无法实施的风险。从目前市场的情况来看，成都银行相关股东的这一增持计划确实存在无法实施的风险。

　　从表面来看，目前成都银行的股价确实超出了预定的增持价格上限17.59元/股。这似乎确实成了妨碍成都产业资本集团、成都欣天颐进行股份增持的原因。用有关舆论的点评来说，就是成都银行的股价涨得太快了，超过了增持价格上限，导致股东无法增持。当然，这个说法用来娱乐是可以博得一笑的，但如果是用来分析问题，至少这种说法并不完全正确。

　　实际上，成都银行股东无法增持并非是股价涨得太快了。从4月9日到7月9日，成都银行的股价从16.83元上涨到20.49元，涨幅21.75%。3个月上涨21.75%，作为个股，这样的涨幅显然并不算多，也不算快，持有成都银行股票的投资者，在这3个月的时间里并没有从成都银行的身上赚到快钱，而是用耐心在赚取慢钱。

　　那为什么成都银行的股价会持续超过增持价格的上限，从而导致两位增持主体无法实施增持呢？其根源在于两位增持主体实际上还是缺少了一些增持的诚意。如果真有诚意的话，这次的增持计划或许早就可以完成了。

　　之所以认为缺少增持的诚意，其原因之一，就是增持价格的上限定得太低。4月8日，成都银行的收盘价为16.83元，而当晚发出的增持计划公告，确定的增持价格上限仅仅只有17.59元。较4月8日的收盘价仅仅只提高了0.76元，提高幅度为4.52%。因此，这个增持价格的上限实在是定得太低，丝毫看不出有关股东的增持诚意。如果是真有诚意增持，将增持价格的上限提高30%，甚至更高，那么还会出现股价超过增持价格上限，导致股东无法增持的情况出现吗？显然不会。

　　原因之二在于，从4月9日到5月8日这19个交易日，除了4月28日这一个交易日之外，其他18个交易日都是满足两位增持主体的增持条件的，即成都银行的最低股价并没有高于17.59元。所以如果成都银行这两位增持主体如果真的有诚意增持，而且是积极增持的话，是足以完成本次增持任务的。正因为增持的诚意不足，所以在等待的过程中，错失了增持的机会。

　　不仅如此，如果两位增持主体真有诚意增持成都银行股票的话，完全可以延长本次增持的时间，并修改增持方案，提高增持股票价格的上限，比如将增持股价的上限提高到50%，还愁完不成增持的任务吗？正所谓心诚则灵，能否完成增持任务，就看两位增持主体是否有诚意来增持了。

应尽快出台未盈利企业股东减持规则

　　近日召开的2025陆家嘴论坛在中国股市掀起波澜。证监会主席吴清发表主题演讲表示，证监会将聚焦提升制度的包容性和适应性，以深化科创板、创业板改革为抓手，着力打造更具吸引力、竞争力的市场体系和产品服务矩阵。更好发挥科创板“试验田”作用，加力推出进一步深化改革的“1+6”政策措施。

　　从“1+6”政策措施的内容来看，该项政策组合措施的最大亮点是重启科创板第五套上市标准，迎接未盈利企业上市。为此，吴清主席强调，“1”就是要在科创板设置科创成长层，而这个科创成长层就是未盈利企业的“专层”。已上市的未盈利科技型企业，和即将新上市的未盈利企业都将汇聚在这个科创成长层。

　　不仅如此，在属于“6”的政策措施中，有两项措施也与未盈利企业有关。其中的第三条是扩大第五套标准适用范围。根据产业发展和市场需求，支持人工智能、商业航天、低空经济等更多前沿科技领域企业适用科创板第五套上市标准。而第四条则是支持在审未盈利科技型企业面向老股东开展增资扩股等活动。

　　此外，吴清主席还在提到创业板改革话题时表示，创业板正式启用第三套标准，支持优质未盈利创新企业上市。这就意味着科创板与创业板将同时开门迎来未盈利企业的上市。加上北交所也在悄无声息地安排未盈利企业上市。如此一来，将会有更多的未盈利企业从科创板、创业板、北交所三个方向向投资者迎面走来，投资者将会迎来更多未盈利企业的IPO上市。

　　未盈利企业上市是A股市场投资者并不陌生但却很敏感的一个话题。实际上，科创板自2018年设立以来，就为未盈利企业上市开启了大门。不过由于不少未盈利企业沦为了无产品、无营收、无利润的“三无公司”，公司还未上市就已满足了退市条件的要求，因此，对于未盈利企业上市市场出现较大争议。在这种情况下，上交所从2022年7月起收紧了对未盈利企业的受理，包括第五套上市标准在内的未盈利企业上市申请，基本不予受理。而从2023年6月20日智翔金泰上市之后，未盈利企业的上市也进入停滞状态。

　　不过，尽管如此，科创板自开设以来共计还是迎来了54家未盈利企业的上市。所以当下重启未盈利企业上市，尤其是同时开启科创板与创业板两个板块的未盈利企业上市，这自然就格外令人瞩目。

　　应该说，支持未盈利企业上市，这是大势所趋。放眼国际市场，全球主要国家与地区的股市，基本上都为未盈利企业上市开启了绿灯。而从中国国情来看，支持新质生产力发展，这堪称是一项国策。而支持未盈利企业上市，其实就是支持新质生产力发展的具体表现，这也是对我国科技发展的一种支持。毕竟能够上市的未盈利企业都是科技含量相对较高的企业，或者是技术较为领先的企业，甚至是能够解决“卡脖子”工程的企业。所以，对未盈利企业上市的支持是很有必要的，这也是股市包容性的一种体现。

　　但未盈利企业上市可能带来的潜在问题也是市场各方面需要正视的。比如，上市公司股东减持问题，这是困扰A股市场健康发展的一个重要问题。这个问题对于未盈利企业来说或许更加突出。毕竟未盈利企业上市，很多企业上市多年后仍然还不能实现盈利。如果这些企业的股东们上市一年之后就可以套现，上市几年后就都套现完毕，甚至就连控股股东也都通过套现让自己暴富了。如此一来，这不仅仅是将企业发展的风险完全转嫁给了二级市场的投资者，甚至原来的创业团队也都不创业了，可以享受财富自由了。企业发展也就失去了动力。

　　若果真如此，支持未盈利企业上市，最终所支持的就不是未盈利企业的发展，而是支持了未盈利企业股东的减持套现，这显然是违背了支持未盈利企业上市的初衷。甚至还妨碍了未盈利企业的发展。毕竟如果未盈利企业不上市，创业团队的成员们还可以团结一心、共同努力，争取把企业做好做强，但企业上市了，创业团队的成员们不用继续努力就可以实现财富自由了，如此一来，创业团队的成员们何必还要吃苦受累顽强打拚呢？

　　因此，未盈利企业股东减持问题，是市场各方面都必须正视的一个问题。显而易见的是，未盈利企业的股东减持并不能照搬照抄现有的上市公司股东减持制度，而是要考虑到未盈利企业自身的发展现状，制定出符合未盈利企业发展特点的股东减持制度。这就意味着未盈利企业股东持股的锁定期需要进一步延长，更重要的是要将股东减持与企业的盈利紧密结合起来。

　　比如，只有企业实现盈利了，股东才能按上市公司股东减持的规定来进行减持，如果没有实现盈利，股东即使持股时间再长，也不能进行减持套现。而且为了确保企业盈利的真实性，而不是通过突击的手段在某一年实现盈利，以便达到减持套现的目的，因此，对企业盈利的考核必须是连续两年实现盈利，而且营收与利润都必须是正增长，这样股东才能按规定减持股份。并且在企业实现盈利后，如果再次出现亏损的，股东未减持的股份，重新进入锁定状态，待企业能够稳定盈利后才能再次重启股东减持。

皮海洲：新型浮动费率基金能否赢得投资者的青睐？

　　5月27日，基金市场迎来16只新型浮动费率基金发行。这16只浮动费率基金分别属于汇添富、广发、平安、南方、宏利、银华、博时、易方达、中欧、交银施罗德、东方红、富国、嘉实、天弘、华安以及华夏等16家基金公司旗下基金。据了解目前首批获批的新型浮动费率基金共有26只，剩余的10只浮动费率基金也将随后发行。

　　不能不佩服基金公司发行新基金的能力。今年5月7日，中国证监会印发《推动公募基金高质量发展行动方案》(下称《方案》)，提出建立健全基金公司收入报酬与投资者回报绑定机制，也即建立与基金业绩表现挂钩的浮动管理费收取机制。对新设立的主动管理权益类基金大力推行基于业绩比较基准的浮动管理费收取模式，对符合一定持有期要求的投资者，根据其持有期间产品业绩表现确定具体适用管理费率水平。

　　对于基金业的发展来说，这是一项很重要的改革。但或多或少有些出人意外的是，这项新的改革，也成了基金公司发行新基金的一个“噱头”。即以“浮动费率”的名义来发行新基金，基金公司的营销能力，不能不让人惊叹。或许在基金公司面前，任何举措都有可能成为基金业发展的机遇，成为新基金发行的由头。

　　不过，“浮动费率”对于基金投资者来说到底有多大的吸引力，这还有待于新基金的发行来验证。毕竟目前《方案》对基金管理费的改革其实并不彻底，只是在基金改革的路上迈出了第一步。目前的“浮动费率”改革还存在短板，并没有真正打破基金公司“旱涝保收”的格局。

　　首先，“浮动费率”改革仅限于新基金，仅限于新设立的主动管理权益类基金，因此，“浮动费率”改革只是对基金增量的改革，而老基金则不进行“浮动费率”改革。而截止去年末，我国证券市场公募基金的规模就达到了32.83万亿元，如此庞大规模的老基金，足够现有的基金公司躺赢，达到“旱涝保收”的目的。

　　因此，只是针对新基金进行的“浮动费率”改革对基金公司的利益影响不大。实际上，真要保护基金投资者的利益，首先就要保护现有的基金投资者利益，就要对老基金管理费的提取加以改革，将老基金管理费的提取与基金的业绩挂钩。相反，如果让老基金逍遥于改革之外，这显然是不利于保护原有基金投资者利益的。

　　其次，“浮动费率”本身也没有真正打破“早涝保收”的局面，只是将管理费的提取与业绩进行了某种程度上的挂钩。比如，基金的实际业绩表现符合同期业绩比较基准的，适用基准档费率；明显低于同期业绩比较基准的，适用低档费率；显著超越同期业绩比较基准的，适用升档费率。可见，这里的“浮动费率”，只不过是给基金预备了不同业绩情况下的计提费率而已，基金可以根据业绩表现情况分别适用“升档费率”、“低档费率”、基准档费率。因此，不论基金业绩好坏，必有一档费率是适用于投资基金的。即便业绩再差，基金公司也还是可以计提一定的基金管理费，只不过是将管理费按低档费率来计提罢了。因此，基金公司“旱涝保收”的局面并没有因为“浮动费率”的实行而打破。

　　其三，“浮动费率”改革并没有改变基金公司对基金规模的追求。由于管理费的提取没有与业绩进行绝对的挂钩，而只是与业绩比较基准挂钩，而且不论业绩好坏都可以提取基金管理费，所以在这种情况下，基金规模的重要性丝毫不亚于基金业绩的重要性，而且在同等业绩的情况下，谁的基金规模大，谁能提取的基金管理费就越高。如此一来，基金规模的大小，仍然是基金公司最大的追求，而不是全力追求基金的业绩。

　　这也正是在《方案》出台的情况下，基金公司争相发行“浮动费率”基金的原因。只要能多发行一只基金，基金公司就可以多收取一笔管理费。这样的改革显然是不彻底的。基金管理费的提取与业绩挂钩，就是要与基金盈利的绝对金额挂钩，并把基金盈利的绝对金额作为管理费计划的基准，基金有盈利，才能计提管理费，基金没有盈利，就不能计提管理费。很显然，“浮动费率”改革远没有达到这个要求，并没有将基金的利益与基民的利益完全捆绑在一起。

　　　也正因如此，“浮动费率”改革与投资者期盼的基金管理费改革还存在一定的差距。因此，按目前这种“浮动费率”计提方法设置的新基金能否拨动投资者的心弦，受到投资者的青睐，显然还有待于市场来检验。情况到底如何，市场各方不妨拭目以待。

皮海洲：为打破基金公司“旱涝保收”格局支几招

　　打破基金公司“旱涝保收”格局，这是基民长期呼吁的一大呼声。因为基金公司“旱涝保收”，导致基金公司、基金经理与基民的利益长期分割，导致基民的利益长期受到损害。因此，打破基金公司“旱涝保收”的局面，让基金公司的利益与基民的利益紧密挂钩，这就成了基民们长期的呼声。

　　如今，基金公司“旱涝保收”的格局终于有望打破。今年5月7日，中国证监会印发《推动公募基金高质量发展行动方案》(下称《方案》)，该《方案》最大的亮点，就是建立健全基金公司收入报酬与投资者回报绑定机制。《方案》提出，建立与基金业绩表现挂钩的浮动管理费收取机制。对新设立的主动管理权益类基金大力推行基于业绩比较基准的浮动管理费收取模式，对符合一定持有期要求的投资者，根据其持有期间产品业绩表现确定具体适用管理费率水平。如持有期间产品实际业绩表现符合同期业绩比较基准的，适用基准档费率；明显低于同期业绩比较基准的，适用低档费率；显著超越同期业绩比较基准的，适用升档费率。

　　《方案》的上述改革是在打破基金公司“旱涝保收”格局方面迈出的重要一步。通过这种改革，让业绩好的基金在提取管理费时可以适用更高的费率，也即“升档费率”；而业绩不好的基金，则只能适用“低档费率”。如此一来，基金业绩的好坏，决定了基金管理费计提的多少。基金业绩好时可以计提较多的管理费，而基金业绩差时，提取的管理费就会减少。

　　不过，就打破基金公司“旱涝保收”格局来说，《方案》的上述改革只是一个有益的尝试，并没有真正打破基金公司“旱涝保收”的格局。毕竟根据《方案》的改革，即便是基金投资的业绩很差，甚至亏损，仍然还是可以提取管理费的，只不过适用的管理费率相对较低，适用“低档费率”而已，基金公司仍然还是“旱涝保收”，或者是“旱涝有收”，只不过业绩欠佳时收取的管理费相对减少一些罢了。就此而论，基金公司收入报酬与投资者回报的绑定还是比较松弛的，捆绑得并不紧密。

　　
　　那么，该如何打破基金公司“旱涝保收”的格局呢？个人以为，在《方案》所进行的有益尝试的基础上，可以作出进一步的完善与改革。

　　其一，在《方案》所进行的改革的基础上，一定要拉开不同档次的费率水平。比如，规定基准档费率为1%，那么升档费率就可以提高到1.5%甚至2%的水平，让业绩好的公司可以提取更多的管理费。相反，对于业绩不好的公司，只能适用低档费率，比如规定低档费率不得超过0.5%。如此一来，业绩好与业绩差的基金公司，所提取的管理费还是存在很大差距的。

　　其二，对基金公司管理费计提的改革不限于新基金，同时也不限于主动管理权益类基金。实际上，老基金(指成立三年以上的基金，下同)以及货币基金、债券基金等都应一并纳入到基金改革中来，都应将基金公司收取的管理费与基金投资理财的收益挂钩，只有如此，才能更好保护广大基民的利益。

　　其三，对老基金的改革要有别于新基金。《方案》对新基金的改革，在基金公司收入与投资者回报的绑定上是相对松弛的，基金公司在业绩不佳的情况下也可以提取一定的基金管理费，这种做法在一定程度上有利于新基金的生存与发展，让新基金走过成长性。但作为老基金，就不应该继续采取这种“旱涝保收”的收费方式，而是要将基金管理费的收取与基金业绩绝对挂钩，投资基金赚钱了，基金公司才能提取管理费，投资基金如果没有赚钱，基金公司则不得提取管理费。这是真正将基金公司利益与基民利益捆绑在一起。

　　其四，在基金管理费的计提与基金业绩绝对挂钩的背景下，计提基金管理费的基数不是基金规模，而是基金业绩。基金有实实在在的投资收益，基金公司才能在投资收益的基础上计提基金管理费，如果基金没有投资收益，或者投资收益为负数，则基金公司就不能计提基金管理费。这是保护基民利益最有效的基金管理费计提方式，也是基金管理费制度改革所要达成的最终目标。