近期大盘在4000点附近反复震荡，这主要是因为年底之前，投资者投资态度转为偏谨慎，而4000点作为重要的指数关口，需要反复确认才能进一步打开向上空间。在4000点附近的震荡也表明投资者多空分歧加大，一部分投资者认为4000点可能是这一轮行情的终点，所以在4000点出现了抛售获利了结的现象；另一方面，也有投资者认为4000点突破之后，向上的空间已经打开，可能会开启新一轮的行情。

市场对于后市走势众说纷纭。近期多家券商召开年度策略报告会，对于明年的行情，看多的券商较多。其中，申万宏源认为明年下半年可能会迎来小牛市，这一观点与我的观点不谋而合。此前我到北京参加林园新书发布会并做主题发言，在会上我提到，4000点之前属于结构性牛市，科技股表现出色，而传统板块被戏称为“老登股”，表现相对不佳；4000点之后或将会进入板块轮动阶段，有望从结构牛转向全面牛。2026年，无论是“小登股”、“中登股”还是“老登股”，都可能有表现的机会，市场的赚钱效应或将进一步扩散，这也可能会推动A股市场出现进一步回升，这轮慢牛长牛行情或将会延续。

短期市场的震荡加大了投资者的担忧，但从中长期来看，这轮中国资产重构的逻辑正在演绎，内资、外资对于A股和港股的配置比例也有望逐步增加，国内居民储蓄向资本市场大转移的趋势不会改变。因此，A股市场还有望不断创出今年新高。如果长期来看，这轮行情给投资者带来的机会仍然是比较大的，当前估值虽然有所修复，但远没到过热的程度。2025年A股盈利出现回升，像新能源方向的储能、锂电池、光伏等行业的盈利出现了明显回升，景气度不断上升带动了股价上涨；化工板块也迎来了机会；另外，军工、有色金属等板块在景气度回升的带动下，今年也出现了不错的表现。

当前中美贸易已经达成多项一致，投资者对于关税的担忧有所减少。反而近日日本新任首相高市早苗的暗示，如果台海事态升级，可能会军事介入，这一信号引发了全体中国人民的集体愤慨。日本当前实际上没有任何实力介入台海，但其表态表明，日本国内部分军国主义分子依然亡我之心不死。我们应该以坚决的态度，打压日本军国主义抬头的势头，凭借我国的经济军事实力，日本不敢轻举妄动。因此，这不会对市场这轮牛市产生多大的影响，反而有可能让全国人民同仇敌忾，共同对抗日本军国主义抬头的势头。

从全球局势来看，G2格局逐步确立，未来国际格局中，中美有望出现你追我赶、齐头并进的发展态势，而非美国在科技上遥遥领先的局面。未来，中美在经贸领域还会继续在合作中竞争、在竞争中发展。我国在硬件和软件两个方面均实现突破，特别是DeepSeek大模型横空出世，以及在芯片、半导体方面实现的突破，都提升了全球资本对于中国科技创新的信心，这也是这轮牛市以科技为主线的重要原因。虽然前期科技板块涨幅较大，一些投资者选择暂时获利了结，导致科技板块出现调整，但科技牛市预计并没有结束。人工智能带来的科技进步以及生产力提升的趋势将会延续。结构性牛市以科技为主，主要体现在资金集中投资于少数科技创新板块，如机器人、芯片、半导体、算法创新、固态电池等；到了全面牛市阶段，更多板块可能会出现上涨，这或将会给市场带来赚钱机会。因此，预计2026年市场的赚钱效应可能比今年更强，投资机会可能也更多，投资者的体验也可能会更好。

2025年，市场虽走出了牛市走势，但呈现出典型的哑铃型结构：一头是以银行为代表的低估值、高股息板块，部分个股甚至创新高；另一头是代表新质生产力的科技股大幅上涨，而大多数板块没有明显表现。2026年，如基本面出现改善以及政策落地，行情或将进一步扩散。因此，投资者在配置上可以适当采取均衡配置策略，无论是科技板块、消费板块还是新能源板块，都可以适时关注，避免集中布局某一方向，这样才能做到进可攻、退可守。

在投资组合中，还可以继续保持一定比例的黄金类资产配置。过去两年，我一直建议大家坚定看多黄金的长期价格走势。在投资组合中配置一定比例的黄金类资产，从目前来看这个策略依然是有效的。2026年，如美元指数回落以及美联储降息周期进一步延续，国际金价的大方向可能依然是向上的。

近期，大盘在4000点附近反复震荡，而前期涨幅较大的科技股出现了较大幅度回调。特别是美股的“科技七姐妹”近期多次下跌，引发不少投资者担忧：由人工智能驱动的科技行情是否面临风险？若美股科技股大幅下挫，是否会显著影响A股与港股的科技行情？

首先我们需要明确的是，大盘突破4000点究竟意味着什么。许多人担心，市场涨至4000点后，结构性行情可能就此结束，后续将在该位置反复震荡整固。这种可能性确实存在，但这并不意味着本轮牛市的终结。更为合理的判断是，在年底剩余的一个多月时间里，市场或将通过反复震荡来充分交换筹码，为明年的行情打下坚实基础。

我认为，4000点之前属于牛市的上半场。在此阶段，科技股一枝独秀，其他板块表现相对低迷，结构性牛市特征明显。今年A股整体呈现出“哑铃型”结构——这也是我从年初就反复强调的观点，哑铃的一端是以银行为代表的低估值、高股息板块，另一端则是科技成长股。这两类资产成为今年表现最为突出的主线。近期，农业银行股价创历史新高，市值跃居全市场第一，这一现象进一步印证了“哑铃型”结构正日益强化。另一方面，科技股在今年同样表现亮眼，但因前期涨幅过大，必然会出现一定幅度的调整，但获利回吐导致的当前科技股回调现象可能并非是牛市逻辑的终结。

展望2026年，A股市场有望从当前的结构性牛市逐步转向全面牛市，更多板块将有机会崛起。今年，许多传统板块被投资者戏称为“老登股”，表现持续低迷；科技股则被称为“小登股”；而介于两者之间的储能、有色、军工、电力设备等板块，则被归为“中登股”。我认为本轮牛市的演进规律大致表现为：市场资金率先布局“小登”板块，继而向“中登”板块扩散，最终逐步覆盖“老登”板块，体现出板块轮动趋势。

从资金面角度也可解释这一规律。牛市上半场，场外资金入场意愿尚不强烈，市场整体流动性相对有限，资金倾向于集中投资科技股以获取较高回报。随着市场突破4000点，牛市趋势进一步确立，更多增量资金开始流向“中登股”，因其业绩预期优于“老登股”，故在三季报披露前后出现显著上涨。至于“老登股”，尽管三季报业绩普遍不及预期，部分公司甚至出现较大下滑，但这更多源于周期性因素，一旦经济基本面回暖，这些传统板块的走势也有望企稳回升。

对于新入场的资金而言，投资偏好存在分化：一部分追求高成长的投资者可能继续布局弹性较大的科技龙头；另一部分风险偏好较低的资金，则更看重高股息率及传统白马股的品牌价值与稳定性。因此，在2026年，A股市场有望迎来板块轮动加速、行情扩散的阶段，呈现全面牛市格局。这意味着，无论是科技股还是传统板块，都将拥有各自的机会，只是上涨的时序与幅度有所不同。

我认为，本轮行情是一轮慢牛长牛，可能将持续两到三年，甚至可能延续三至五年。在慢牛长牛格局下，投资者更容易获得稳健回报。相比之下，快牛疯牛往往涨跌剧烈，许多投资者难以把握节奏，上涨时来不及布局，下跌时又损失惨重。

近期，关于“牛市能否拉动消费”的讨论较为热烈。我一直坚持认为，一轮健康的牛市是提振消费最有效的手段之一，也是当前破局的关键。有观点引用李迅雷老师的研究指出，股市并不能直接拉动消费，其依据是过去几轮牛市结束后，上证指数又重回3000点以下，多数投资者实际亏损，财富并未真正增加，反而因财富向少数人集中而抑制了整体消费倾向。但是这一结论基于历史“牛短熊长、指数归零”的特定背景，而本轮慢牛长牛的核心特征在于：市场上涨后，便不会再轻易回到3000点下方。假设本轮牛市最终站稳4000点以上，相较于此前3000点的底部，整体投资者财富仍将提升。即便个体表现分化，有人盈利，有人亏损，但作为一个整体，居民金融资产实现了净增长。若未来市场在此基础上继续向上拓展空间，便可形成持续的财富效应，进而有效促进消费信心与支出，这正是慢牛行情对实体经济的重要反哺作用。

除此之外我们还需明白，上证指数作为综合指数，样本数量持续扩容，成分股中既包含业绩增长的公司，也纳入了大量业绩承压甚至下滑的企业，由于上涨个股对指数的拉动作用，常被下跌个股的拖累效应所抵消，这种内部对冲使得指数整体上行幅度相对有限。相比之下，深证成指每半年调整一次，实现优胜劣汰，更能反映经济转型成果与优质企业表现。尽管如此，过去十年上证指数整体仍处于低估状态，因此，脱离3000点底部区域、站上4000点，是值得期待的合理目标。

临近年底，市场波动可能加大，部分投资者选择获利了结，导致成交量阶段性萎缩、震荡加剧，这属于正常现象。从投资策略看，在4000点之前的牛市上半场，仓位可以聚焦于高股息板块或科技成长股；进入下半场后，板块轮动或将加快，“小登股”、“中登股”、“老登股”均可能有机会，配置需更加均衡，可以避免过度集中，如此进可攻、退可守。

在当前关键指数关口，多空分歧加大，信心尤为重要，建议投资者保持信心，相信这轮慢牛长牛行情将是未来重要的财富增长机遇。最后，建议大家积极学习价值投资理念，坚持做优质公司的股东，或通过配置优质基金参与市场，力争分享中国经济转型升级与资本市场发展的长期红利。

近期，上证指数在突破4000点创10年新高之后，再次出现一定的震荡调整。4000点是一个重要的指数关口，大盘站上4000点验证了我之前的判断，站上4000点之后，市场分歧加大，一部分投资者认为4000点可能是行情的终点，但我认为4000点是新一轮行情的起点。如果说4000点之下属于牛市的上半场，被戏称为“小登股”的科技板块一枝独秀，那么下半场或将会轮到更多的板块。

今年很多投资者将科技股戏称为“小登股”，把传统白马股戏称为“老登股”，而介于中间的新能源、军工、电力设备、有色金属等板块则称为“中登股”。我认为一轮牛市下来，大部分投资者应该都能赚到钱，而不是只有一部分投资者赚钱。一轮牛市下来，各个板块都会有轮动上涨的机会，而不是只有一个方向一枝独秀。这轮牛市上涨的规律可能是先集中投资“小登股”，再集中投资“中登股”，最后集中投资“老登股”。现在“小登股”和“中登股”已经轮番上涨，“老登股”也已经蠢蠢欲动。

最近我受邀参加民间股神林园的新书发布会，在会上做了主题演讲，并与林园进行了对话。我们就这一点达成一致，即这轮牛市下来应该是大部分投资者都能赚到钱，而不是像今年只有一部分投资者赚钱，很多人没赚到钱。这也是为什么大盘已经突破4000点，还有很多人不认为这是一轮牛市。

我们还认同传统白马股很快将迎来上涨机会，近期白酒、免税、医药等板块出现了较大幅度的反弹，老登板块已经蠢蠢欲动。从资金面来解释这个规律便是在牛市的上半场，场外资金入场量还比较小，主要是场内资金在投资，这时资金会抱团投资题材性强、成长预期大的科技股，也就是“小登股”。随着市场行情深化，居民存款开始向资本市场转移，投资者通过开户入市或买基金入市，为市场带来更多增量资金。对增量资金来说，他们需要掂量是追高买入已经上涨的科技股，还是配置还没怎么上涨的“中登股”或尚未启动的“老登股”，这时就会形成资金向不同板块扩散，形成一个较为全面的牛市。因此我提出，牛市的上半场，也就是今年，股市属于结构性牛市，明年可能会转向全面牛市。

港股市场方面，今年港股的红利股受到了资金的青睐。今年以来南向资金持续流入港股市场，特别是银行、非银金融、房地产等红利资产受到青睐，今年净买入金额超过4600亿元。比起同样一家公司的A股，港股的股价一般便宜30%左右，A股和H股存在一定价差。对于追求稳定回报的投资者来说，买入港股红利股的股息率更高，这也为港股市场带来了更多资金，因为港股估值低，红利股的股息率高，这就带来了较大优势。

从港股市场的新增资金来看，南向资金的贡献非常大，累计已突破5万亿港币大关，且连续14个交易日净流入，创出新的记录。今年以来流入港股红利板块的资金量达到1.3万亿港币，这也体现出港股的吸引力，即低价优势使得红利股的分红率更具投资吸引力。除了南向资金，外资也在加速流入港股。

除了红利股之外，恒生科技指数今年也表现不俗。当然近期科技股出现调整，恒生科技指数一度出现较大幅度回落，很多投资者比较迷茫，不知道这是趋势性回落还是上涨过程中的调整。我倾向于认为港股和A股一样，牛市将持续两到三年的慢牛长牛，而不是一年的行情。恒生科技指数对应的科技互联网板块也都是经济转型受益的公司，因此恒生科技指数的调整应该是短期调整。总体来看，对于港股我也是积极看好牛市的。

今年科技板块一枝独秀也有深刻背景。“十五五”规划内容已经正式公布，从规划方向来看，重点推动的就是科技创新板块，像今年表现不俗的仿生机器人、芯片、半导体、算力、算法、低空经济、深海装备、创新药等。国务院最近印发了《关于加快场景培育和开放推动新场景大规模应用的实施意见》，积极为科技产业和投资市场划了重点，也就是说这一轮科技革命是人工智能革命，AI+行动已经开始。

这次实施意见的发布，简单来说是搭起了技术到市场的桥梁。不管是元宇宙、低空经济、人工智能这些新赛道，还是智能工厂、虚拟电厂、智慧文旅这些产业升级场景，甚至养老助残、远程医疗这些民生服务，都要大规模落地应用，明确要形成技术突破、场景验证、产业应用的闭环。像低空物流、工业AI质检这些以前听起来很遥远的技术，现在有了政策护航，商业化速度肯定要提速，相关产业链也会跟着受益。现在政策对于科技创新的支持，有望在未来两三年转化成实际业绩，这让科技股的上涨更有持续性。

机器人板块无疑是AI+消费最好的场景之一，今年以来已经出现两次大幅上涨，但最近出现较大回落。这次回落让很多投资人担心是不是趋势终结，我认为不是，因为机器人是未来产业，也是我国继家电、手机、新能源汽车之后的第四大产业赛道，机器人未来的大规模应用将改变我们工作和生活方式。马斯克的万亿美元薪酬方案，其中对赌的一点便是未来10年特斯拉要交付100万台机器人。特斯拉产业链主要在中国，中国相关上市公司肯定受益，根据我们的制造能力，如果特斯拉在未来10年交付100万台机器人，中国整体交付量应该会达到1000万台以上，这将对整个板块发展带来很大推动。

换句话说，今年关注机器人的题材、概念，到明年可能就要看谁能拿到订单，后年可能就要看谁能兑现业绩，所以这个产业是一个中长期发展的产业，大家要保持信心。另一方面，后期该产业会进入去伪存真的过程，真正有订单、有业绩的公司或将继续上涨，而一些概念难以落地的公司可能会跌回来，然而不止人形机器人，整个科技板块在未来都会存在一个去伪存真的过程，这点大家要注意。

国家统计局于今日公布了10月份国民经济数据，10月份国民经济整体运行平稳，呈现出稳中有进的态势。CPI同比增幅由负转正，代表需求有所回升；而消费增速、固定资产投资增速仍然偏低，后续还需进一步加大稳经济增长的政策力度，推动经济稳步复苏。

具体来看，10月份我国工业生产持续增长，装备制造业和高技术制造业增势较好，全国规模以上工业增加值同比增长4.9%，环比增长0.17%。其中，装备制造业增加值同比增长8%，高技术制造业增加值增长7.2%，分别快于全部规模以上工业增加值3.1个和2.3个百分点，显示出我国在装备制造业和高技术制造业方面的发展趋势良好，体现出在高端制造业领域具备一定优势。

在服务业方面，10月份全国服务业生产指数同比增长4.6%，从行业而言，信息传输、软件和信息技术服务业，租赁和商务服务业，金融业生产指数同比分别增长13%、8.2%和5.6%，前9个月，规模以上服务业企业营业收入同比增长7.6%。

在消费方面，10月份社会消费品零售总额同比增长2.9%，环比增长0.16%，按城乡划分，城镇消费品零售额同比增长2.7%，乡村消费品零售额同比增长4.1%，乡村消费增速较快一方面是因为基数较低，另一方面部分务工人员的返乡也带动了乡村消费的提升；按消费类型看，商品销售额同比增长2.8%，餐饮收入增长3.8%，增速相对平稳，网上消费保持较快增长：1至10月份，社会消费品零售总额同比增长4.3%，网上零售额同比增长9.6%。同期，服务零售额同比增长5.3%，增速比前三季度加快1个百分点。

值得注意的是，10月份金银珠宝类消费同比暴涨37.6%，主要受黄金、白银等贵金属价格大幅上涨的带动，对金银首饰的需求显著增加，从而推动该类消费品出现明显增长。今年以来，国际金价已累计上涨超过50%，并在创出每盎司4381美元的历史新高后快速回落，但近日再次反弹，重回4100美元/盎司上方。

过去两年，我一直较为看好国际金价的表现。金价大幅上涨背后的最主要推动力是美元贬值。美元供应持续扩张，加之美国政府曾停摆长达43天、创下历史纪录，以及美国政府债务突破38万亿美元、每年支付利息超1万亿美元等因素，使国际资本对美元信用产生一定质疑，从而推动国际金价回升。从长期看，国际金价或将持续上涨。国际金价的上涨刺激了金银珠宝类消费需求的较快上升，成为10月份消费增长的一个重要亮点。

在固定资产投资方面，1至10月份，全国固定资产投资同比下降1.7%；扣除房地产开发投资后，全国固定资产投资同比增长1.7%。其中，房地产开发投资下降14.7%，降幅较大，仍是拖累固定资产投资增长的重要因素，而制造业投资持续增长，对整体投资形成一定支撑。

在进出口方面，10月份货物进出口总额同比增长0.1%。其中，出口由正转负，同比下降0.8%；进口同比增长1.4%。在全球贸易局势变化、美国挑起关税战的背景下，出口增速出现回落。目前中美经过多轮谈判，已在贸易协议上达成一致，这或将有利于我国货物出口在后期企稳回升，但出口结构仍需进一步优化，提高出口产品的附加值，以便在出口增速承压的情况下仍能实现利润增长，提升我国出口产品的国际竞争力。

价格方面，10月份CPI同比上涨0.2%，上月为下降0.3%，实现由负转正。CPI的由负转正具有积极意义，表明国内需求有所提振，经济活力有所增强；PPI方面，10月份同比下降2.1%，降幅比上月收窄0.2个百分点；环比上涨0.1%。PPI同比仍处负值区间，主要受工业品价格下行影响，但降幅收窄，显示工业领域通缩压力略有缓解。

总体来看，10月份国民经济运行总体平稳，转型升级扎实推进，新动能继续壮大。传统行业增长较为缓慢，而新兴行业特别是高技术产业增长较快，体现出我国经济转型的特征。在经济转型背景下，随着稳增长政策逐步落地显效，后期经济数据有望温和回升。

当前，我国资本市场已站上4000点整数关口，吸引了部分居民储蓄逐步向资本市场转移，为本轮行情提供增量资金支持。一轮健康的牛市可被视为拉动经济增长的“第四驾马车”，是提振消费的有效手段之一。若本轮牛市能够持续较长时间，形成“慢牛”格局，或有助于提升居民财富效应，改善收入预期，进而对提振消费和推动经济稳步复苏产生积极作用。

在此背景下，呼吁社会各界积极呵护这一轮来之不易的市场行情，引导投资者通过配置优质股票或基金，理性获取财产性收入，增强获得感，同时推动中国资本市场重心上移，实现中国资产的价值重估。

大盘在4000点附近反复争夺，体现出在这一整数关口多空分歧较大。悲观的投资者认为4000点可能就是本轮行情的终点，而乐观的投资者则认为4000点是新一轮行情的起点。在4月7日，因受到海外扰动影响，A股市场出现“黑色星期一”，当时许多投资者担心市场可能出现连续大跌。我当时表示，面对关税战，我们具备较强的信心，市场的下跌可能是暂时的，预计明年市场有望回到4000点。如今，市场已提前实现4000点。近期不少投资者留言称：“杨老师，您的观点可能偏于保守，这轮牛市或许会超出多数人的预期。”这也是我所持的看法。

前段时间，我受邀到北京参加民间股神林园的新书发布会，与其进行了深度对话，并发表了主题演讲。我和林园的观点较为一致，均认为当前正处于牛市上半场结束、下半场开启的关键节点。4000点并非行情的终点，而可能是新一轮行情的起点。一个重要的判断依据是：4000点之前的牛市上半场属于结构性牛市，而非全面牛市。但展望明年，市场有望逐步向全面牛市过渡。从逻辑上看，2025年的行情仍处于牛市上半场，场外资金入场趋势已经显现，无论是新开股票账户数量，还是权益类基金发行规模，今年均呈现明显回暖态势。数据显示，今年新开股票账户数已突破2500万户，多只新发基金出现“日光基”（即发售当日即达到计划规模）现象，表明居民储蓄向资本市场转移的过程已在年内启动，尽管整体规模尚不算大。

由于市场资金相对有限，资金主要集中于科技板块，即市场所称的“小登股”，因此，科技股自年初以来持续走强。我一直较为看好科技创新方向，人形机器人、信创、半导体、算力算法、低空经济、创新药等细分领域。随着行情逐步深化，越来越多投资者开始认同当前处于牛市阶段，储蓄向股市转移的趋势正在加强。特别是早期入场的投资者已产生一定财富效应，有望进一步带动银行存款向资本市场流动。

当市场资金更加充裕后，新入场的投资者或将面临多种选择：是追高已大幅上涨的科技股，还是布局尚未明显启动的“老登股”，亦或参与已经开始表现的“中登股”，如新能源、储能、有色金属、电力设备等。不同资金的风险偏好存在差异，投资选择也会有所不同。偏好高弹性的资金可能继续配置科技股；而在科技股出现回调时，也可能吸引新资金逢低布局。以人形机器人为例，其走势呈现出一定的季度节奏：一季度大涨，二季度调整，三季度再度上涨，四季度回调。从中长期来看，人形机器人发展方向较为明确，有望成为继家电、手机、新能源汽车之后的第四大产业赛道。

近期，特斯拉通过了马斯克1万亿美元的薪酬计划，对科技股情绪形成一定提振。尽管该目标能否实现尚存不确定性，但他提出未来十年要生产100万台特斯拉人形机器人，确实在一定程度上增强了市场对机器人行业长期发展的信心。凭借我国强大的制造业基础和产能优势，若特斯拉能实现十年100万台的交付目标，国内相关产业链的机器人产量有望达到上千万台。可参考新能源汽车的发展路径，来预判人形机器人产业的演进轨迹，因此，短期调整可能只是产业发展过程中的正常波动。

今年科技股行情仍以概念驱动为主，很多科技题材的公司出现上涨，尤其是硬件类企业；相比之下，软件类公司涨幅相对有限。展望明年，市场可能更加关注企业是否能够获得头部厂商的订单——具备订单落地能力的企业或有望延续强势，而未能获得实质性进展的公司则可能面临回调压力。再往后看，市场或将更注重业绩兑现能力，包括技术突破、盈利增长以及对股东的真实回报。只有真正实现可持续盈利并回馈投资者的公司，才有可能成长为长期优质标的。因此，我的基本判断是：4000点可能是本轮牛市的一个重要分水岭。上半场以结构性行情为主，科技股表现突出；下半场则有望逐步向全面牛市演进，更多板块或将活跃起来。近期以白酒、医药为代表的消费白马股已出现明显上涨，从阶段性底部回升，板块轮动迹象初步显现，虽然后续轮动过程可能出现反复，但趋势确立后，往往具有较强的持续性。

价值投资的核心在于成为优质企业的股东。上市公司的重要责任之一，是为投资者提供合理回报，包括稳定的现金分红。只有具备持续盈利能力并重视股东回报的公司，才更有可能成为长期牛股。如果最终无法兑现业绩，无论故事多么宏大，股价终将回归基本面。正如巴菲特的老师格雷厄姆所言：“股价短期是投票机，长期是称重机。”这句话极具启发性。

股价的短期波动受多种因素影响，但长期走势最终取决于一个核心变量——上市公司的持续业绩增长能力。因此，建议坚持价值投资理念。在4000点之前的上半场，可适度聚焦科技类优质标的，把握科技创新主线带来的机会；进入4000点之后的下半场，则建议考虑均衡配置科技、新能源及消费类白马股。如此，无论市场风格如何轮动，都有望在控制风险的同时捕捉潜在收益。同时，对于前期涨幅较大的科技股，可考虑适度减仓，部分兑现收益。此举一方面有助于降低持仓成本，另一方面也可为布局尚未明显上涨的传统白马股提供空间，从而优化整体组合的估值水平，静待下一轮行情的展开。

临近年底，市场震荡幅度可能加大，行情或呈现反复特征，但展望2026年，市场仍有望延续本轮慢牛格局，建议投资者保持信心与耐心，持续学习并践行价值投资理念，在本轮行情中争取实现财富的稳健增长。

这两天大家非常关注的话题是巴菲特。今年五一巴菲特股东大会上，巴菲特宣布到年底会正式退休，将伯克希尔哈撒韦CEO的位置让给接班人格雷格·阿贝尔。美东时间11月10号，巴菲特其在公布的感恩节信中表示，会正式卸任伯克希尔哈撒韦的CEO，并做了最后的安排。他将1490亿美元的巨额遗产加速转移到子女基金会，同时保留足够的伯克希尔哈撒韦A类股份，帮助接班人阿贝尔赢得股东的信心。

巴菲特在信中留下了4点人生感悟，在此与大家分享共勉：第一，人生后半段可以更精彩，不要因为过去的错误而自责，要吸取教训向前看，想要进步永远都不嫌晚；第二，找到合适的榜样并追随，你想要成为什么样的人，就向什么样的人学习；第三，成功不是有钱有名有权，而是通过帮助他人让世界变得更好，真正的伟大是善良；第四，要记住董事长和清洁女工一样都是人，你们在人格上是平等的。巴菲特之所以受到全世界投资者的尊重，除了他通过60年的价值投资真正实现了复利增长，创造了前无古人后无来者的投资回报，他也是全世界唯一一个通过股票投资成为世界首富的人。伯克希尔哈撒韦净资产在过去60年累计上涨55000倍，跑赢标普500指数300倍以上。

我一直倡导巴菲特价值投资理念，和大家分享一下我走向价值投资之路的历程。2006年，我从北大光华金融系研究生毕业之后进入资本市场，投身基金行业，先后担任研究员、基金经理、首席经济学家。国内的机构投资者从2006年大牛市之后，就真正开始走向深度研究。早期A股市场有很多炒题材、炒概念甚至坐庄的现象，直到2006年大牛市之后，价值投资才真正在A股市场深入人心。基金，特别是公募基金，是天然的价值投资者，因此我自从业开始就以基本面研究为基础。

我的本科就读于清华机械工程与自动化专业，有着理工背景，所以刚毕业时做了3年的汽车行业研究员。之后我开始担任策略分析师、基金经理，直到现在仍在第一线担任首席经济学家。我一方面要做好自己的投资研究工作，同时也把推广价值投资理念作为毕生使命。过去10年，我7次前往奥马哈现场参加巴菲特股东大会，就是为了让广大投资者理解并践行价值投资，真正实现财富增长，而不是陷入“熊市亏小钱，牛市亏大钱”的怪圈。

在学习巴菲特价值投资的基础上，我提出了中国特色价值投资的概念，核心是要结合A股市场的实际情况做价值投资，而不是机械模仿巴菲特，这一点非常重要。现在为大家总结巴菲特价值投资的7大关键词，掌握这些关键词，你的投资将如虎添翼。

第一，买股票就是买公司的一部分。股票不是一串代码，也不是屏幕上漂移的曲线，而是公司的股权凭证，这是巴菲特价值投资最重要的一点。哪怕你投资一家公司一手股票，你也是它的股东，只有树立这样的思路，才能真正实现财富增长。如果把股票当作筹码炒作，追涨杀跌频繁交易，往往是亏钱的根源。过去几年，我和林园、但斌等知名投资者一起前往奥马哈参加巴菲特股东大会，也到茅台镇参加股东大会，期间遇到了成千上万通过价值投资实现财富自由的普通人，这给了我很大的鼓舞。

第二，选择性逆向操作。这就是巴菲特广为人知的那句话：“别人贪婪时我恐惧，别人恐惧时我贪婪”。不要盲目跟风，也不要受到羊群效应的影响。很多人投资喜欢跟风炒作，而不是从基本面角度研究市场所处阶段，判断应该加仓还是减仓。有的时候，逆向投资才是真正能够实现长期投资胜利的关键。这也是结合A股市场的实际做价值投资，而非机械照搬巴菲特经验的体现。实际上，逆向投资也是巴菲特非常重要的成功经验，他总是在牛市高点大幅减仓，在市场陷入低迷、投资者失去信心时大幅加仓。过去3年，伯克希尔哈撒韦每个季度都在减持，目前公司持有的现金高达3800亿美元。这体现出巴菲特在牛市中边涨边卖，以降低持仓成本，同时囤积大量现金，等待下一轮市场出现回撤时再进行逆向布局，这一点非常值得我们学习。

在巴菲特看来，回撤是上帝送给价值投资者的礼物。无论是2008年次贷危机导致全球股市大跌，巴菲特以救世主的姿态入市投资证券市场成功抄底，还是2020年初美股发生四次熔断，巴菲特不仅不慌张，还积极准备底部布局。不过这一次由于美联储很快实施无限量化宽松，大盘迅速上涨，他的抄底并未成功，后来一直非常后悔。在今年的巴菲特股东大会上，巴菲特遗憾地表示，当时他和芒格都准备大显身手，但市场很快上涨，他们俩像婴儿一样吮着大拇指什么都没做，非常可惜。所以，大跌在巴菲特眼里是机会，是上帝送给价值投资者的礼物，而很多投资者在大跌时则会恐慌性割肉。

第三，坚守能力圈。核心是“不懂不做，不熟不做”。我们只有在能力范围内做投资，才能真正获得好的回报。巴菲特投资的公司，都是商业模式比较简单、行业龙头企业，且杠杆率很低，没有过高的财务杠杆。巴菲特提出，他投资的公司要能几句话说清楚商业模式，且具备无需犹豫的提价能力，也就是有一定的品牌溢价能力。巴菲特投资的很多公司都是大白马，像可口可乐、苹果等，他持有这些公司股票多年，获得了很好的回报。对于能力圈以外的公司，他一股不碰，这虽然让他错过了一些机会，但也让他躲过了01年科网泡沫的破裂，也躲过了2008年的次贷危机，他都没有参与，这正是巴菲特一直坚持能力圈原则的体现。

第四，超级明星公司集中持股。好行业本身不多，好行业中的好公司更是少之又少，所以巴菲特在超级明星股票上会采取非常集中的持股策略。比如，为伯克希尔哈撒韦贡献利润最多的公司是苹果公司，其仓位一度高达巴菲特投资组合总值的约50%。在他看来，挑选出一家好公司非常不容易，需要花费大量时间和精力，所以一旦持有这些公司的股票，他一定会重仓。对于普通人来说，如果发现不了特别有把握的公司，只能进行分散化投资，比如通过买入指数ETF来投资，但这样只能获得平均回报，无法获得超额收益。

第五，注意安全边际。要投资未来规模不断扩大的行业，选择行业内最靠谱的公司，买入时就要考虑最大的风险有多少，明确安全边际。安全边际的核心是买入的股票价格要尽量低，好公司的股价通常不低，只有在市场大跌、投资者失去信心时，才能低价买入优质筹码。巴菲特有时候为了等一个好价格，宁愿等好几年，直到市场出现回撤时才出手，就像当年他买入可口可乐一样，市场大跌时他开玩笑地说，他就像一个好色的小伙子闯入女儿国一样特别兴奋。所以，当好公司的股价出现大跌时，正是价值投资者大显身手的时候。

第六，正确对待价格波动。巴菲特的老师格雷厄姆将市场比喻为脾气阴晴不定的“市场先生”，市场经常会出现大幅上涨或大幅下跌的情况，其脾气难以琢磨。巴菲特说，如果你不能正确看待股价波动，就会非常痛苦。股价波动除了能告诉你可以以什么样的价格买入心仪的公司之外，没有其他任何意义。很多人喜欢盯盘、追涨杀跌，这样很难拿得住好公司，也很难把握住市场的节奏。

第七，重视复利增长。复利是世界第八大奇迹，要坚持做有复利效应的事，比如学习价值投资就是一种复利增长。芒格说，你晚上睡觉的时候要比早上醒来的时候聪明一点点。巴菲特用60年时间实现了5.5万倍的投资回报，这看起来不可思议，但拆分成年化收益仅为20%左右，这就是复利的力量。在A股市场，经常有人一年赚3倍，但很少有人能持续实现年化收益，核心原因在于很多人在牛市中自称为“股神”，比如今年一些投资科技股的投资者就有这样的感受，但当一个完整的市场周期走完，很多人会发现并没有赚到钱。就像2015年年底，很多投资者的年度总结只有两个字——“赚过”。

所以，我们学习巴菲特，不仅要学习他的价值投资理念，更要结合A股市场的实际情况践行价值投资，从而真正抓住这轮慢牛长牛的机会，实现财富增长。

股神巴菲特要正式退休了。美东时间11月10日周一公布的感恩节公开信显示，95岁高龄的股神巴菲特，在为他卸任伯克希尔哈撒韦公司CEO做最后的安排。他将加速向子女基金会转移其1490亿美元的巨额遗产，同时保留足够的伯克希尔哈撒韦A类股份，帮助接班人格雷格·阿贝尔赢得股东的信心。此次感恩节信，是巴菲特今年5月股东大会上宣布将卸任CEO以来的首次重要表态，也预示着他长达60年的管理波克希尔哈扎维的时代即将正式落幕。

过去10年，我7次亲赴奥马哈现场参加巴菲特股东大会，聆听股神巴菲特的真知灼见，同时也借助巴菲特股东大会这一全球投资盛会，向广大投资者推广价值投资理念，希望价值投资能够在A股市场顺天发芽、开花结果。

然而过去的几年，一些传统的白马股出现比较明显的下跌，也一度让很多投资者对于价值投资产生质疑。前段时间，我受邀参加民间股神林园在北京召开的新书发布会。在与林园的深度对话以及主题演讲中，我讲到对价值投资的理解不能过于狭隘，并不是只有传统的白马股才是价值投资。对于能够在未来实现技术突破、能够实现业绩腾飞的科技龙头股，依然是价值投资。就像美股的科技七姐妹，过去十几年从没有盈利到盈利爆发，最终证明它是有投资价值的，也告诉了我们坚持价值投资是正确的。

当然，国内部分科技股仍以题材和概念驱动为主，真正有技术实力、最终能够实现给股东创造价值的公司并不多，这更需要我们认真去筛选。但是并不是说价值投资只做传统的价值股，而不关心成长股。特别是在当前经济转型的背景之下，大力发展新的生产力，特别是十五规划里面重点提到的这些科技创新行业，未来依然值得关注。

此次感恩节信是巴菲特亲自撰写的。他表示将不再撰写伯克希尔的年度股东信，也就是被投资者视为“圣经”的《巴菲特致股东的信》，也不会在年度股东大会上发表讲话。巴菲特的年度股东信撰写工作将由阿贝尔接手，阿贝尔也将主持明年起的年度股东大会。巴菲特是否会出席股东大会，现在还未可知。

本月初公布的财报显示，伯克希尔基础业务保持强劲，第三季度营业利润同比大增34%。截至9月底，公司持有创纪录的3817亿美元的现金，凸显出其无与伦比的资产负债表和谨慎的投资策略。公司已经连续12个季度净卖出股票，反映出巴菲特在估值较高的市场中的审慎态度。但巴菲特也承认，公司的庞大规模既是优势也是局限。特别是在美股出现估值泡沫的时候，巴菲特一般选择左侧减仓，也就是在市场上涨过程中不断减仓，留足现金，以备发生股灾的时候可以有充足的资金进行抄底。

在过去60年的时间，巴菲特通过做价值投资，实现了前无古人后无来者的投资业绩：年化收益20%，累计回报达到5.5万倍，成为一个投资的奇迹，也是投资的神话。每年5月份第一个周六，数以万计的价值投资者从全世界飞过来，不远万里来开启朝圣之旅，体现出大家对于价值投资的认可度还是非常高的。通过学价值投资，做“好公司的股东”或者是投资优质基金来实现财富增长，是很多投资者的不二选择。

近期，A股市场和港股市场出现了反复震荡的走势。一方面受到美股科技七姐妹反复调整甚至一度大跌的拖累，科技股出现了回调；另一方面，前期涨幅较大的一些热门科技股获利回吐的压力比较大，这也是正常的表现。今年科技股一枝独秀，被称为“小登股”，而传统的板块比如白酒、医药等消费股则被戏称为“老登股”，表现低迷；介于中间的新能源、有色金属和电力设备等板块则被戏称为“中登股”。今年板块轮动的规律表现为：市场先集中配置“小登股”，随后向“中登股”切换，最终轮动至“老登股”。

本周一，科技股出现较大幅度调整，而白酒等消费板块大幅上涨，出现了一定的风格切换，这也是市场轮动的一个节奏。在前段时间和林园的对话中，我与林总的观点一致：这些消费白马股虽然短期内受到一些政策利空以及居民收入增速下降的影响，出现了业绩下滑，但是它们的品牌价值以及长期的投资机会依然存在。对于新进的资金来说，去追逐涨幅过大的科技股无疑需要勇气，很多新的资金可能会布局一些调整到位、估值吸引力比较大的消费白马股，这也会造成板块的轮动。

科技股在今年之所以一枝独秀，主要是今年市场还处于牛市的上半场，流入市场的资金还不够多，所以资金集中投资科技股以获得比较高的回报，不足以撬动所有板块上涨。随着大盘站上4000点，牛市的趋势进一步确立，越来越多投资者开始相信这是一轮牛市，而居民存款向股市搬家的现象也会越来越明显。随着资金面的增多，更多的板块会迎来上涨的机会。

在4000点之上，牛市的下半场，科技、新能源、消费等板块有望轮番表现。科技股的行情并没有终结，而是会去伪存真。对于一些真正有核心价值的科技龙头股，资金仍然会追捧；而一些被充分甚至过度定价的科技股，则可能会尘归尘、土归土，股价出现较大下跌。对于投资者来说，也要相对进行均衡配置，而不能过度配置在科技板块上，否则风险过于集中，可以将一些盈利比较多的、重仓的科技股进行适当的获利了结，布局一些调整到位的新能源、消费等传统白马股上，这样进可攻、退可守，在市场板块轮动中可以立于不败之地。

总体来看，无论是政策面还是资金面都支持这轮牛市的持续。在大盘站上4000点这个重要的时间节点，大家要保持信心和耐心。大盘已经从2600涨到4000点，但依旧有很多人不相信这是一轮牛市，愿意在于牛市的上半场，市场分化严重，科技股一枝独秀，很多投资者并没有真正赚到钱，还有很多投资者感慨“赚了指数不赚钱”，不过这种状况在牛市的下半场可能会有所改观，投资者可以拭目以待，市场的赚钱效应在2026年或将更加明显。

近期，大盘在突破4000点之后，出现了反复震荡调整的走势，多空分歧也比较大。部分投资者认为4000点可能是本轮行情的终点，也有不少观点认为4000点是新一轮行情的起点。相对而言，我更倾向于后一种看法。本次A股市场第三次站上4000点，与前两次相比，整体估值更低、杠杆率也更低，市场并未出现严重泡沫化的迹象。尽管部分科技股前期涨幅较大，积累较多获利盘，部分投资者选择获利了结，但这属于正常的市场调整行为。

今年以来，科技板块表现突出，“科技牛”行情持续演绎。此前许多科技股大幅上涨，当前的调整更多反映的是部分资金阶段性兑现收益，并不意味着行情终结。此外，近期美国“科技七姐妹”多次出现显著回调，也在一定程度上拖累了A股科技板块的表现。因此，科技股的短期调整不应被简单解读为趋势反转。

今年，市场对不同板块赋予了形象化的称谓：科技股被称为“小登股”，因其一枝独秀、遥遥领先；新能源、电力、有色、军工等板块则被称作“中登股”。值得注意的是，“中登股”在近期也多次展现出较好的表现，显示出市场风格可能正从“小登股”向“中登股”轮动。相比之下，白酒、中药等传统白马股被戏称为“老登股”，其全年表现相对低迷。华尔街有句名言：“市场总是正确的，错误的只是你的观点。”今年市场分化如此显著，从上市公司三季报中可窥见端倪。数据显示，盈利增长较快的行业主要集中在科技创新领域；而传统行业普遍面临盈利下滑压力，部分企业降幅较大。例如，受居民收入增速放缓及现金流等因素影响，多家白酒企业的三季报业绩降幅超出市场预期。资本市场本质上是亿万投资者用真金白银投票的结果，具有较强的前瞻性。科技股的强势表现背后有基本面支撑，而传统板块的疲弱也反映了其基本面的现实挑战。正如古诗所言：“沉舟侧畔千帆过，病树前头万木春。”当前，部分传统行业确实面临增长乏力的问题，而新兴产业则呈现出蓬勃发展的态势，吸引了大量资本涌入。

十五五规划建议全文已正式公布，其中明确将科技创新作为未来五年政策支持的重点方向，包括具身智能、芯片半导体、算力算法、低空经济、深海装备等领域。这些方向在今年市场中已有明显体现，说明资本市场已在提前布局。尽管相关行业多数尚未实现大规模盈利或商业化落地，但其代表了经济转型的长期受益方向。

从全球视角看，本轮科技股行情源于第四次科技革命，核心驱动力在于人工智能的大规模应用，AI浪潮已席卷全球。近期，马斯克获得股东大会批准，有望获得高达1万亿美元的薪酬激励计划。但该计划附带极为严苛的业绩条件，包括在未来十年内将特斯拉市值提升至8.5万亿美元、交付100万台人形机器人、实现千万辆级汽车销量等。目前特斯拉市值约为1万亿美元，要达成目标需为股东创造数倍回报，这对传统投资逻辑构成挑战。

与此同时，在英伟达市值突破5万亿美元、创下历史纪录后，部分华尔街人士发出警示，认为当前AI科技股可能存在类似2001年科网泡沫的风险。值得注意的是，巴菲特在最新披露的三季报中继续减持美股，现金储备已高达3800多亿美元。历史上，其五次大幅减仓美股后的两年内，美股均出现显著回调。此次操作是否预示市场拐点，仍有待观察。关于美国AI泡沫是否会破裂，近期市场波动提供了一些线索。此前，某AI领域负责人提及政府或基金可能为AI基础设施建设提供“兜底”支持，引发市场对AI短期盈利前景的担忧，导致资本抛售、“科技七姐妹”集体下跌。虽然后续澄清“兜底”表述不够准确，但市场情绪已受影响。

客观来看，本轮美国科技股行情已持续十余年，是美股长期牛市的重要推手。尽管当前估值处于高位，但头部科技企业已逐步兑现业绩，市盈率水平在某些情况下甚至低于A股同类公司。不过，两者在业务规模、盈利能力和市场环境等方面仍存在显著差异。与2001年科网泡沫时期相比，当前科技企业普遍具备真实业务和应用场景，发展前景更为扎实。因此，即便美股科技板块出现调整，其下行空间可能相对有限。近期，高盛和摩根士丹利的首席执行官在公开场合表示，美股可能出现10%至20%的回调。但此类幅度在A股和港股市场中属于正常波动范畴，尚不足以定义为趋势性反转。

展望2026年，A股和港股的牛市格局有望延续。居民储蓄向资本市场转移的趋势已经启动，这一过程通常具有持续性。随着市场赚钱效应显现，更多场外资金可能通过直接开户或购买基金等方式入市。数据显示，今年以来新开股票账户已超过2500万户，反映出较强的参与意愿。

此前市场普遍认为A股处于牛市上半场，而站上4000点后或进入下半场。在此阶段，市场风格有可能从结构性行情逐步向更广泛的全面行情演进，更多行业板块或将迎来轮动机会。上周在北京参加民间股神林园的新书发布会期间，我与其进行了深度交流。其观点与上述判断较为一致，即明年市场可能出现更广泛的板块轮动。历史经验表明，一轮完整的牛市通常覆盖多数行业，且最终使大多数投资者获益，而非仅少数板块或群体获利。传统板块在明年或存在阶段性轮动机会，尽管其涨幅可能难以与科技股相比。科技股因估值弹性大、政策支持力度强，且多为中小市值，易于形成较强市场表现；而传统行业以大市值为主，上涨节奏相对较慢，但对指数的贡献更为显著。因此，明年市场指数的表现可能超出部分预期。

总体而言，当前A股和港股的牛市基础较为坚实。即便美股出现短期较大幅度调整，对A股和港股的影响更多体现在情绪层面，难以动摇其内在运行逻辑。此轮行情是在多年市场低迷后“人心思涨”的体现，叠加“东升西落”的宏观趋势、全球资本再配置等多重因素共同驱动，具有较强的系统性和持续性。

目前，全球资本对中国股市的配置比例仍处于偏低水平。例如，MSCI中国指数中，中国股票的权重低于其在全球股市中的实际市值占比；部分国际主动型基金的配置比例更是显著不足，存在较大的增配空间。此外，中美贸易谈判取得阶段性成果，缓解了市场对关税战升级的担忧。我国在稀土等战略资源上的举措发挥了积极作用。

综上所述，虽然年末市场通常交投清淡、波动收敛，但考虑到2026年潜在的政策红利、产业趋势和资金面改善，市场仍具备较多结构性机会。年底阶段，部分资金可能选择兑现收益，另一部分则开始布局来年，导致多空博弈加剧，市场呈现震荡整固特征。当前阶段更宜视为牛市进程中的中继整理，而非行情终结。投资者应保持信心与耐心，坚持价值投资理念，聚焦经济转型中真正受益的行业与优质公司，积极把握居民资产配置向资本市场迁移的历史性机遇。这一过程有望为中长期财富增长提供良好基础。

隔夜美股再次出现暴跌，主要引发因素是OpenAI的一位高管提出，希望通过联邦政府提供融资担保，为AI芯片的大额融资提供支持。这番言论让许多投资者担心美国科技股，尤其是AI泡沫是否已大到即将破裂。实际上，近期美股科技股多次出现大跌，部分龙头个股日跌幅一度超过3%。美股科技股的泡沫如今已引发越来越多华尔街投资大佬的警告，包括因电影《大空头》成名的著名投资人，也在加大力度做空英伟达等科技股，引发了众多投资者的担忧。

这一轮美股科技股的行情已经持续了十几年，英伟达的市值更是突破5万亿美元，创下人类历史纪录。5万亿美元相当于36万亿元人民币左右，我国一年的GDP约为140万亿元，而英伟达一只股票的市值就高达36万亿元，因此其估值泡沫之大已无太大分歧，核心争议在于泡沫何时破裂。

股神巴菲特总能在美股泡沫破裂前成功出逃，从过去五次巴菲特大幅减仓美股的情况来看，在他减仓后的一年半到两年内，美股均出现见底回落，这一次或许也不例外。近期披露的伯克希尔·哈撒韦三季报显示，公司在三季度继续大幅减仓美股，账上现金已达到创纪录的3800亿美元，这一金额逼近3万亿元人民币。这些资金均用于购买美国国债而非股票，这也体现出股神巴菲特一贯的操作习惯——在泡沫破裂前进行左侧逃顶。

这一次美股的AI泡沫与2001年的科网泡沫既有相似之处，也有不同之处。当时巴菲特并未参与科技股泡沫，因此在2001年之前的三年，伯克希尔·哈撒韦的业绩远远跑输同行，而许多炒作科技股的基金涨幅高达数倍。但巴菲特不为所动，他表示“我只投资能力的标的”，这些科技股他看不懂。而且当时许多科技股只要加上“.com”后缀，股价就会飞涨，纳斯达克指数一度涨到6000点。2001年，美股科网泡沫破裂，指数从6000点跌至1200点，众多所谓的科技互联网公司灰飞烟灭，许多投资科技股的投资者亏损累累，但巴菲特却全身而退。

这一次由AI引发的美股科技股泡沫规模已相当大，但是否重演2001年科网泡沫破裂的悲剧，目前尚不得而知。不过，越来越多的华尔街投资大佬开始警示泡沫破裂的风险。也有观点认为，这一次的AI泡沫与当年的互联网泡沫相比，虽然估值较高，但相关企业的业绩已逐步释放——AI应用确实为企业带来了实际业绩增长，例如英伟达通过向全球供应GPU芯片，获得了较好的业绩支撑。从市盈率来看，当前AI股的市盈率虽未达到2001年科网泡沫时期的水平，但市值却比当年大了10倍以上，这也引发了众多投资者的担忧。

当然，巴菲特坚守在自己的能力圈范围内做投资，这也使得他过去20年的投资回报跑输了标普500指数，更跑输了纳斯达克指数。若从过去60年伯克希尔·哈撒韦的战绩来看，其表现仍然遥遥领先——过去60年，伯克希尔·哈撒韦的净资产上涨了5.5万倍，而标普500指数在这60年间仅上涨了约100多倍，因此伯克希尔·哈撒韦的收益远远跑赢标普500指数300倍，这正是复利的威力。

那么，若此次美股泡沫破裂，可能会有哪些因素成为刺破泡沫的导火索？

其中一个重要因素是美国经济陷入衰退的风险正在加大。目前美国政府停摆时间已达到36天，创下历史纪录，超过了2018年特朗普执政时35天的停摆时长。由于民主党和共和党争论不休，主要在医疗支出方面未能达成一致，因此始终无法就美国政府的债务上限问题通过相关议案。联邦政府一直依赖发债维持运转，债务上限不提升就无法继续发债，美国政府雇员便无法领到薪水，进而导致政府停摆。一旦停摆时间过长，就会对美国经济构成威胁。当前市场对美国经济衰退风险加大的担忧，也可能成为刺破美股科技股泡沫的一根针。

另一方面，美联储官员对于12月份是否降息存在巨大分歧。部分美联储官员认为，在经济衰退风险加大的背景下，应该继续降息；但另一部分官员则认为，关税战可能引发物价反弹，若过快降息会导致通胀再起，因此不主张继续降息。不过，当前市场对美联储12月份降息的预期仍然较强，预计降息概率约为70%，大概率会降息25个基点。

许多投资者都在思考：若未来美股科技股泡沫破裂、股价大跌，是否会影响A股和港股当前的科技行情？我认为短期必然会有影响。毕竟当前是全球化时代，美股科技股一旦出现连续大跌，首先会拖累中概股，进而传导至港股——因为部分中概股在港股二次上市。若港股出现回调，A股也会随之回调。但从中期来看，这种影响有限，甚至可能促使一部分资金从美国科技股出逃，转而到A股和港股寻找投资机会。

A股和港股开启的这轮科技牛行情，背后有着深刻的逻辑支撑。一是政策的大力支持，目前“十五五”规划已公布全文。从“十五五”规划中可以看到，重点提及的发展方向包括人形机器人、芯片半导体、算力算法、生物医药，以及量子技术、可控核聚变等未来产业，这些均属于科技创新领域。这些领域的相关科技股正是今年涨幅较大的标的，因此其上涨逻辑仍受政策支持。二是居民储蓄向资本市场的大转移已逐步开启。今年以来，新股民开户数已达到2500万户，仅10月份就有200多万户。这意味着居民储蓄通过直接开户入市或购买基金入市的进程已经启动，预计这一趋势将延续至明年、后年及未来数年，为这轮慢牛长牛行情提供源源不断的增量资金。

不过，科技股行情在明后年将会出现分化。今年以来，很多有题材、有概念的科技股出现大涨，但明年的行情或将取决于企业能否拿到订单、兑现业绩。部分纯粹炒作概念的科技股，明年可能会出现较大幅度的下跌；而真正能够脱颖而出、成为行业龙头并实现技术突破的科技股，未来有望成长为千亿市值甚至万亿市值的龙头公司，诞生中国版的科技七巨头。这是一个大浪淘沙的过程。正如2001年美国科网泡沫破裂后，虽然许多炒概念的股票灰飞烟灭，但随后诞生了微软、亚马逊、谷歌、苹果等一批伟大的公司，正是当时的科技互联网泡沫吸引了大量资本流入，才孕育出这些行业巨无霸。这一次美国的AI泡沫同样诞生了一批大企业，最典型的就是英伟达、特斯拉、OpenAI等，这些公司本身具备实际价值，即便泡沫破裂导致股价下跌，也不会因此倒闭，最多只是股价出现回调。

近期，高盛、摩根士丹利两家大投行的CEO在香港参加一场重要国际论坛时提示，美股可能会出现10%~20%的大幅回调。这一警告释放出明确信号：这些顶级投行也认为当前美股估值已处于高位。当前A股和港股科技股的单股的股价与美股同行相比，还有较大差距。虽然单纯从市盈率来看，因为许多科技股仍处于前期研发阶段，尚未释放业绩，A股和港股的科技股市盈率可能更高，而美股科技股已发展数十年，业绩早已兑现，因此市盈率显得更低。但从总市值来看，两者的差距约7倍左右，接近人民币与美元的汇率差异。因此大家不必过于担心美股科技股泡沫破裂会导致A股和港股的科技牛行情终结。

当前A股大盘在4000点附近反复争夺，4000点是一个重要的指数关口，但不必过度强化这一点位的意义。因为当前市场行情或仍处于牛市的中间阶段，我们可以将4000点之前视为牛市上半场，4000点之后视为牛市下半场。后续市场风格可能会出现轮动，但这轮慢牛长线行情的趋势已经确立。大家要保持信心和耐心，通过把握这一轮慢牛长期行情，真正实现财富增长。

近期大盘突破4000点是一个里程碑式的时刻，这也是A股市场第三次站上4000点。这一次站上4000点实际停留的时间不长，有人统计仅仅57分钟之后就出现了回调，但这并不意味着这轮行情结束，而是在4000点附近多空分歧较大，出现了正常调整。调整之后，市场或会延续之前的节奏继续上攻。

做价值投资要把握中长期趋势，不要过于纠结短期的市场表现。短期来看，一些涨幅较大的股票出现获利回吐与一定调整都是正常的，但长期来看能决定行情的是基本面因素。“十五五”规划已经正式公布，“十五五”规划重点强调的就是科技创新企业，包括具身智能、低空经济、芯片半导体、算力算法、深海经济，以及一些前沿技术如量子科技、可控核聚变，都是比较重要的方向。这些领域在长期来看是上行趋势，短期有可能涨多了出现一定回调，这都是正常的。对于前期已经获利较多的投资者，也可以选择适当减仓来规避短期调整，同时降低持仓成本，等到调整完成之后再布局。

今年涨幅较大的科技股被戏称为“小登股”，而新能源、有色金属等板块被戏称为“中登股”。“中登股”近期表现不俗，特别是在去产能、反内卷的利好推动之下，像光伏、储能等新能源板块大幅上涨。而“老登股”包括传统消费股以及其他传统板块，这些板块根据三季报业绩确实下滑比较多，基本面上不太能支撑股价出现较好的表现，这背后也确实有基本面原因。做投资最终还是要回归基本面，业绩好的公司目前来看都集中在科技创新板块上，而传统行业受到经济增速放缓的影响，业绩持续下降，这些都影响股价表现。

当然，一轮牛市下来，各个板块都会有一定表现机会。随着市场行情深化，随着更多场外资金入场，预计明年板块轮动可能会轮动到所谓“老登股”上，传统板块也有望迎来估值修复机会，但其上涨幅度和科技股相比可能就会相对有限。

今年属于科技股行情，特别是“十五五”规划提到的科技方向，表现都比较突出的。自年初人形机器人大涨以来，我就提出科技牛有望贯穿整个牛市，而不仅仅是今年的主线。当前我国经济正处于转型期，传统行业经营困难、盈利增长放缓甚至出现较大下滑，而新兴行业则表现欣欣向荣，大量资本涌入带来科技大发展的机会。美股的科技股浪潮直接引领了这轮长达十几年的慢牛长牛行情，目前为止A股科技股此轮上涨仅持续了一年时间左右，未来可能还有较大上涨潜力。

现在全球正处于第四次科技革命之中，这些科技创新板块代表了经济转型的未来发展方向，其中可能会诞生中国版的英伟达、中国版的特斯拉。当然科技板块也是一将功成万骨枯，真正能够成为科技龙头企业的股票可能还有较大上涨空间，但有一些纯粹炒概念的伪科技股就会有较大泡沫，炒高之后或会出现下跌。

今年还是牛市第一阶段，市场总体资金量不足以推动所有板块上涨，因此出现了抱团科技股，形成科技股局部泡沫的风险。当然一个新的产业出来，产生一定估值泡沫也是正常的，有了泡沫才会吸引更多资金流入。在逐利的动机驱动之下，各种资金涌入给这个行业带来资本加持，其中一些真正具有核心竞争力的公司就会从中脱颖而出，获得较好回报，而那些无法成功的公司则会出现较大下跌，实现优胜劣汰。今年科技股主要是炒题材、炒概念，到明年就要看有没有基本面支撑，后年就要看有没有业绩支撑。只有真正具有业绩支撑的科技龙头股，才能成为最后的赢家，而很多纯粹炒作的科技股有可能就会出现下跌。

英伟达市值突破5万亿美元，成为全球首家市值达到5万亿美元的上市公司，引起全球科技界关注。这也标志着人工智能技术持续爆发，对高性能GPU的算力需求呈指数级增长。英伟达股价飙升不仅反映出市场对AI芯片预期的提升，而且最终会反映在业绩上。尽管近期出现一定幅度调整，但这个调整是暂时的，调整完之后还是具备进一步上涨的空间。

第四次科技革命可能会深刻改变我们工作和生活方式，未来这些代表经济转型方向的科技龙头股有可能实现订单、业绩的双丰收，从而获得较好的投资回报。投资者可以积极关注这轮调整带来的布局机会。目前AI基础设施仍处于早期建设阶段，未来还会有大量资本投入到AI基础设施上，这也会给行业参与者带来较大的盈利增长空间。

当然，算力算法的基础还是电力。有一种说法是，未来国与国之间的竞争其实就是“两个力”的竞争，一个是算力，一个是电力，而算力最终还是要靠电力来拉动。所以近日电力板块，特别是电力设备等表现不俗，这恰恰印证了电力发展水平对算力规模的决定性作用，这一点我国是具有压倒性优势的。我国无论是在核电、水电、火电，还是在光伏、风电等方面都具有较大优势。近期我国在钍基熔盐技术上实现突破，这给核电站带来更大的机会，以后可以在内陆建大量核电站，而我们即将建设的雅江水电工程，建成之后总装机容量将相当于三个三峡大坝，这些都将显著拉动电力行业的需求增长，电力设备领域也将因此迎来新一轮发展机遇。

隔夜美股出现大跌，导致今天亚太股市普遍回落，市场走势也出现持续调整。隔夜美股三大指数全线重挫，纳指大跌超过2%，科技股遭遇猛烈抛售，几支知名美股科技股大跌超过3%，甚至有的超过5%。据最新披露的文件，因电影《大空头》而闻名的投资者Michael Burry，大举做空两只美股科技龙头。在此之前，他曾向散户投资者发出一则关于市场狂热的隐晦警告。事实上，在昨天的文章中我讲到，多位华尔街大佬已经警告称，美股当前估值水平令人担忧，未来一段时间市场可能会出现大幅抛售。

高盛首席执行官David Solomon表示，美股可能在未来12至24个月内出现10%~20%的回调。Capital Group总裁兼首席执行官Mike Gitli认为，尽管美股上市公司盈利表现强劲，但估值水平仍然具有挑战性。巴菲特在近期披露的三季报显示，三季度巴菲特继续减仓美股，其旗下伯克希尔·哈撒韦账上的现金已达到创纪录的3800亿美元。

巴菲特一般会在市场行情见顶之前，提前进行左侧逃顶。从过去5次巴菲特大幅抛售美股后一年半的时间来看，美股基本上都出现了比较大的下跌。从去年巴菲特开始大幅减仓美股之后，美股已出现反复震荡，但近期三大股指又创了新高，估值上再次存在比较大的泡沫。

这轮美股下跌，除估值高之外，还因美国政府停摆时间将突破历史纪录，超过上一次特朗普上个任期内35天的停摆时长。这也引发了投资者对于美国经济可能陷入衰退、风险加大的担忧。据报道，美国两党围绕临时拨款法案的主要争议在于医保福利开支。虽然美国总统特朗普继续将停摆归咎于民主党，但两党未能就债务上限问题达成一致，导致联邦政府停止运转。这不仅给美国普通民众带来了比较大的困扰，导致美国多地爆发反对特朗普的游行，也让投资者担心停摆时间过长会影响经济增长。

美联储已在连续两次议息会议上降息25个基点，预计12月份议息会议还会降息25个基点，以应对美国经济可能陷入衰退的风险。因此，受多重因素影响，美股三大股指收跌，这也使得中概股出现下跌，对当前A股和港股行情形成了一定拖累。大盘在突破4000点指数关口之后，一度出现震荡调整，这也反映出4000点关口上多空分歧依然较大。科技股在今年一枝独秀，领涨两市，但科技股的连续上涨也产生了大量获利盘，获利回吐压力加大。

我一直倡导价值投资理念，价值投资并不代表一定要购买传统的价值股，未来成长性较为确定的科技龙头也适时纳入考虑范围；同时，要结合A股市场波动较大的特点，践行中国式价值投资。如果短期涨幅过大、获利较多，可以适当减仓进行获利了结，降低持仓成本，待调整充分后再考虑低位布局。坚决不要追涨杀跌、频繁交易，也不要不顾市场波动而机械地长期持有。

A股市场仍是以散户投资者为主的市场，市场调整时的调整幅度较大，有时甚至会调整数年。即便你看好部分公司的未来发展，也可能难以承受连续数年的调整，最终导致在调整初期未减仓，却在调整底部被迫割肉换仓，这种教训是非常惨痛的。

当然，科技创新是我们未来经济发展的方向，当前“十五五”规划已公布，像人形机器人、芯片半导体、生物医药、低空经济、量子技术、可控核聚变等领域均被重点提及。还有近期钍基熔盐技术取得突破，加速了我国核电行业的发展。这些新技术的出现，对资本市场而言可能会带来中长期的投资机会。

科技牛的行情并未结束，当前仍处于上涨过程中的调整阶段。若调整幅度较大，也可考虑逢低布局，以抓住下一轮科技牛行情。在科技股大涨后出现获利回吐的背景下，资本开始关注一些所谓的“中登股”，科技股则被戏称为“小登股”。其中，中盘股所涵盖的新能源、有色金属等板块，近期已出现一定的行情表现。以品牌白酒、中药为代表的传统板块被戏称为“老登股”，这类板块受消费增速下降影响，利润出现较大下滑，股价方面也暂无明显表现，预计需等到明年，这类“老登股”才可能逐步轮到行情。

12月18日，海南将正式封关，这是一个里程碑事件。因此近日海南自贸区板块持续活跃，出现了较好的上涨行情，这也反映出投资者认为海南封关可能会给海南当地经济及当地上市公司带来利好推动，该板块也成为近期市场的热点板块。

当前市场的震荡调整，我认为是上涨过程中的调整，并非行情的终结。特别是到了年底，部分投资者会对今年的投资进行获利了结，这也会加大市场调整的节奏；当然也会有一部分投资者趁调整布局2026年的行情。预计2026年这轮牛市还会延续，牛市有望进入下半场。因此建议大家保持信心和耐心，抓住经济转型中受益的好行业、好公司，或者通过配置优质基金来抓住这轮行情的机会。

进入11月份，市场震荡加剧，板块轮动加快。临近年底，一部分获利较多的投资者可能会选择获利了结，同时也有部分投资者逢低布局优质股票，以迎接2026年的行情。因此，年底之前市场波动可能会加大，加之大盘在突破4000点后出现一定回落，4000点作为重要的整数关口，多空分歧较大。部分投资者认为4000点可能是这一轮行情的高点，也有部分投资者认为4000点是新一轮行情的起点，我倾向于后者的看法。我认为4000点是牛市上涨过程中的重要里程碑点位，突破4000点意义重大，这或意味着本轮牛市行情的确立。4000点之前属于行情上半场，4000点之上可能会迎来下半场的机会。

在上半场，行情呈现明显分化，科技股一枝独秀、领涨两市，而众多传统板块表现低迷，甚至有很多投资者出现赚了指数不赚钱的现象。如市场突破4000点并站稳，可能进一步向上拓展空间，这会吸引更多场外资金入场，特别是居民储蓄向资本市场的转移。过去几年，我国居民存款大幅增长，累计已达到160万亿元以上，今年前三季度居民存款增加了12万亿元。同时，银行存款利息不断下调，当前国有大行一年期存款利率已跌破1%，这使得很多居民存款需要寻找投资出口。而资本市场的走强，刚好为居民存款搬家带来了新的机会。因此，明年或有更多居民储蓄向资本市场转移，这将推动本轮行情进一步深化，市场也有望从今年的结构牛转向全面牛市。

从行业板块来看，今年市场行情脉络较为清晰。很多投资者将传统板块戏称为“老登股”，将新能源等板块戏称为“中登股”，将涨幅较大的科技股戏称为“小登股”。前三季度，主要是“小登股”即科技股持续上涨，“中登股”和“老登股”一直表现不佳。但进入四季度后，新能源板块开始大幅上涨，特别是固态电池、储能、光伏、风电等行业，在技术突破、去产能反内卷的背景下，出现基本面改善预期，股价也大幅上攻，“中登股”开始展现较好表现。到四季度，传统行业的股票如传统白马股，有可能迎来布局机会。明年市场如出现全面牛市，各个板块都会有表现机会，这些所谓的“老登股”也有望上涨，其中最典型的就是品牌消费品。

品牌消费品具备品牌价值，同时拥有稳定的分红收益率，从中长期来看，能够为追求稳定回报的投资者带来一定投资机会。近日，我受邀到北京参加民间“股神”林园的新书发布会，并做了主题发言。林园在过去30多年里，通过投资于“嘴巴”相关的消费股获得了巨大成功。这几年由于居民收入增速下降，消费股表现低迷，投资于传统板块的价值投资者也受到了很大质疑。但我认为，具备品牌价值的消费股在明年可能会迎来估值修复的机会，特别是分红率较高、盈利稳定、具有行业龙头地位的消费白马股，从长期来看仍然具有一定的配置价值。

当前我们处于第四次科技革命之中，人工智能与其他行业的结合将会产生很多投资机会，人工智能板块本身今年也表现非常突出。我认为“AI+消费”最好的落地场景是人形机器人，今年以来我重点关注的机器人板块已经有了不错的表现，从中长期来看，人形机器人有望成为我国继家电、手机、新能源汽车之后的第四大产业赛道，人形机器人板块后续仍然值得继续关注。今年该板块主要以炒概念为主，很多宣布涉足人形机器人产业链的公司都出现大涨；到明年，行业将逐步开始比拼订单，能够拿到大厂订单的企业可能会发展更好；后年则要看业绩能否释放利润，这决定了这些机器人公司的长期投资价值是否能够存在，毕竟对于投资者来说，投资企业最终是要获得利润回报的，这是决定长期股价的关键。

此外，AI基础设施如算力、算法、芯片半导体等板块今年表现不俗，也是本轮科技创新的重点发展方向。当前，“十五五”规划建议已经正式公布，这些人工智能相关方向都是“十五五”规划重点支持的内容，有望成为未来科技创新的重点发展领域。在本轮行情中，这些板块一直主导行情进程，虽然短期内涨幅较大，存在较大回调风险，个别股票可能还会有一定泡沫，但对于长期投资者来说，这个方向仍然可以继续关注。当然，如果今年以来部分投资者持仓较重、获利较多，也可以适当减仓，先降低成本、落袋为安，等到市场完成调整、开始企稳回升时再考虑布局。明年即便市场转向全面牛市，这些AI相关板块仍然有望继续领涨。

近期，关于本轮AI热潮是否会产生新一轮“郁金香热”、出现较大泡沫风险的讨论较多。巴菲特在三季度继续减持美股，账上现金达到创纪录的3800亿美元。巴菲特作为谨慎的投资者，通常在牛市见顶之前就开始大幅减仓，即便对其带来最大盈利的苹果公司，也减持了一半以上。以英伟达市值突破5万亿美元为标志，美股的科技龙头股股价大幅上涨，估值创出新高。这一波AI浪潮确实引起了大量资本涌入，存在泡沫化现象，不排除个别公司泡沫较大，如果不能最终通过利润兑现股价，也存在大跌的风险。市场上已有不少知名人士对美股科技股泡沫发出警告，美股经过十几年上涨，“科技七姐妹”大幅上行带动整个美股牛市持续，但没有只涨不跌的市场。这些科技股大涨后累积的获利盘较多，加之估值高企，一旦AI未来的应用达不到预期，有可能会带来股价较大的回调风险，这一点需要重点关注。

具体到A股的AI板块，大涨过程中也会有一些泡沫化现象。事实上，一个新技术的出现往往会受到资本追捧，产生泡沫，而只有产生泡沫后，才能吸引更多资本涌入支持产业发展，最终实现优胜劣汰。幸存者将脱颖而出成为巨头，而其他炒题材、炒概念的股票则会打回原形。因此，预计明年科技股的分化将会比较严重，而美股科技股泡沫一旦破裂，短期内也会拖累A股科技股的表现，这一风险同样需要密切关注。

昨日，除美股大涨外，亚洲股市普遍表现不俗，包括A股、港股以及日韩股市等都出现了不错的表现，这说明本轮牛市具有全球共识的特性，资本纷纷涌入股市寻求机会。但与美股相比，亚太地区很多股市的累计涨幅并没有那么大，估值上也没有创出新高，特别是A股和港股，虽然经过了一波上涨，但估值仍然处于历史平均估值之下，并未产生整体泡沫，可能局部存在一定过热风险，但整体来看估值较为合理，甚至传统行业还处于较低水平。与十年前大盘在4000点时相比，当前A股市场在4000点的估值整体较低，两融余额占总市值的比例（即市场杠杆率）也远低于十年前的水平。因此，对于本轮行情，我们仍要保持信心和耐心。

当前美国政府已然停摆，美国总统特朗普正在寻求两党在债务问题上达成一致，尽快恢复正常。上一次美国政府停摆发生在特朗普第一次任期内，持续时间达到35天，而这一次停摆时间有可能更长，这将对美国经济造成负面影响，也导致美国民众对政府的不满情绪逐步爆发。美联储在9月份、10月份连续两次降息25个基点，希望通过降息提振经济表现，防止美国经济陷入衰退，加之当前美国的通胀率已经出现比较明显的下降，美联储的货币政策目标已从原来的防通胀转向稳增长。12月份的议息会议美联储可能还会降息25个基点，以应对美国政府停摆可能对经济造成的不利影响。

特朗普此前已多次呼吁取消冗长辩论机制，但目前来看收效甚微，甚至美国政府这一次停摆时间可能会超过上次，成为史上持续时间最长的一次，这对美国经济的影响将十分深远。这也暴露出美国政府债台高筑、始终寅吃卯粮的问题，导致政府停摆时间越来越长，投资者对美元的信心也受到严重动摇。当前美国政府的负债已经突破38万亿美元，这意味着美国政府每年支付的债券利息就高达1万亿美元以上，占到美国政府财政收入的20%，未来这一数字还会继续增加。因此，很多投资者宁愿配置黄金，也不愿配置美元，美元指数下行的趋势或难改变。

当然，近期由于冲突可能通过谈判结束，以及中美在釜山会面后，贸易谈判问题有望取得实质性进展、达成贸易协定，这些因素减少了市场的避险情绪，导致黄金价格快速回落。但长期来看，如果美元的信用继续受到质疑，美元指数可能还会继续回落，经过大幅调整之后，国际金价有可能重拾升势。去年我就提出，美元发行规模不断扩大，长期来看国际金价上涨的趋势不会改变。在经过这段时间的调整之后，国际金价有可能继续延续之前的上行之路。

近期，市场在逼近4000点整数关口后出现一定震荡调整，多空分歧依然较大，导致大盘在冲上4000点后出现快速回落。但我认为，4000点可能是A股市场行情的中继，并非行情的结束，意味着牛市的下半场或将在完成调整后逐步展开。

从牛市上半场来看，自“924”政策转向后，市场出现一波快速上行，开启了这轮牛市。当时市场连续四个交易日大涨，上证指数短期内上涨千点，且在10月8日放量至3.45万亿，成交量大幅上升，也消耗了市场的做多动能。随后市场出现持续数月的调整，直至今年一季度，人形机器人板块大涨，开启了科技牛行情，科技股大幅上升，后续“七翻身”行情出现，上证指数开启第二波上攻，一路冲到4000点。上半场的主要特征是科技股一枝独秀，众多传统板块表现相对低迷。有投资者戏称科技股为“小登股”，新能源、电力、银行等板块被戏称为“中登股”，传统消费股及传统工业制造类行业则被称为“老登股”。

今年行情出现分化，背后有着深刻原因。当前我国经济整体增速放缓，正处于转型期，从高速增长转向高质量增长。经济转型使得一些传统行业经营相对困难，业绩增长较慢，但新兴行业，特别是人形机器人、芯片半导体、算力算法、创新药等行业呈现良好的上升态势，市场的赚钱效应也主要体现在这些科技股上。

4000点作为重要的整数关口，大盘冲上后出现一定的获利回吐，属于正常调整，并非行情终结。事实上，近期板块已出现一定轮动，“小登股”即科技股大涨后，获利回吐压力增加，出现回调，但以储能、光伏、锂电池为代表的清洁能源板块表现突出，说明“中登股”已开始回升。行业板块的轮动，也表明这轮行情或正在逐步走向深化，而非行情终结。预计今年是结构性牛市，明年可能会逐步转向全面牛市，传统板块即“老登股”也可能迎来上升机会。一般来说，一轮行情中各个板块都会有所表现，只是上涨顺序有先后，一轮牛市接近结束时，应该是大多数投资者都能赚到钱的时候。今年以来，尽管大盘站上4000点，但仍有不少投资者未能盈利，甚至出现亏损，这也说明当前行情可能仍处于牛市上半场。

对于后市，我们要保持信心和耐心。近期二十届顺利闭幕，公报中公布了“十五五规划”的内容，其中重点提到的新兴行业，是未来五年重点发展的领域，包括具身智能也即人形机器人、芯片半导体、生物制药、低空经济、深海科技、航空航天以及量子技术、可控核聚变等未来产业。这些无疑是这轮行情的主线，因此科技板块在调整后，后期仍会有表现机会。

不过，科技行业具有“一将功成万骨枯”的特征，赢者通吃效应明显，未来这些行业中必然会出现像美股的英伟达、特斯拉那样的万亿市值巨头，但很多科技公司可能只是陪跑。今年仍处于炒作科技股的前期阶段，因此与相关行业概念相关的个股往往有明显上涨。到明年，如行情深化，科技股可能会出现分化，真正能够释放业绩、拿到大额订单的科技公司，市值或将持续扩大，而一些仅仅炒作概念的科技股，可能会遭到资金抛弃，甚至出现估值泡沫破裂的风险。

此外，当前部分投资者在股市上涨后加杠杆，两融余额已突破25000亿大关，超过十年前A股5000点时2.25万亿的历史高点。尽管目前没有场外配资，且当前A股总市值已达到120万亿左右，接近十年前5000点时约70万亿总市值的两倍，杠杆率相对当时更低，但今年加杠杆的资金更多集中在涨幅较大的科技股上，这也使得科技股的调整压力有所加大。因此，建议投资者认真甄别科技股，判断哪些具有持续成长力、值得长期持有，哪些是纯粹的概念炒作。不排除部分炒作概念的股票估值过高，存在较大风险，建议投资者不要盲目追高被爆炒的科技股，应坚持价值投资，从基本面出发选择优质公司或基金进行配置，把握这轮行情的机会。

总体来看，这轮牛市是政策支持、资金推动以及居民储蓄向资本市场大转移共同作用的结果，为市场带来了源源不断的增量资金。目前我国居民存款已突破160万亿，今年前三季度新增12万亿，大量居民储蓄需要寻找投资出口。而当前楼市表现低迷，投资机会有限，因此居民储蓄的大转移方向主要是股市，这也为股市带来了更多增量资金。所以，我对后市仍保持积极乐观的态度，尽管一些科技股可能存在炒作风险，但参照美股科技股上涨十年、英伟达市值突破5万亿美元创历史新高的表现，我国科技股的行情仍有较大空间，建议投资者保持信心和耐心。

年末仅剩两个月的交易时间，市场在年底前可能震荡加剧，特别是今年涨幅较大的科技股，获利回吐压力增加，可能引发市场调整。但由于当前场外资金入场意愿依然较强，不少前期踏空的投资者希望在科技股调整时布局，因此年底前市场大幅下跌的可能性不大，部分资金也会选择在年底布局明年行情。我认为，明年市场行情有望从今年的结构性行情转向全面牛市。

从行业板块来看，今年以来涨幅较大的科技股，若后期出现一定幅度的调整，将具备布局机会，因为科技股行情有望贯穿整个牛市；前期已开始表现的清洁能源板块，在新能源大战略背景下仍具有上升空间；此外，投资者可均衡配置，提前布局尚未启动的消费白马股。这些品牌消费品分红率较高，具有品牌价值，长期投资价值突出，且经过几年调整后，估值普遍处于低位，适合提前布局

本周三，大盘实现突破性进展，成功站上4000点关口，为时隔十年后上证指数再度收于4000点以上，意义重大。这也意味着新一轮上涨周期可能开启，预计当前点位并非行情终点，而是新一轮行情的起点。

本轮上涨主要受政策利好推动及资金持续流入带动，市场重心稳步上移。科技股表现突出，大幅上涨，成为推动指数上行的核心力量。与此同时，低估值、高股息板块亦贡献显著涨幅，而传统白马股整体表现相对低迷。本轮牛市并非快牛、疯牛，而是以稳健节奏推进的慢牛、长牛，预计其持续时间将更长。

本轮行情始于2024年9月24日超预期政策出台后引发的第一轮快速上涨。该阶段持续四个交易日，上证指数累计上涨约1000点，宣告牛市启动。市场成交额于2024年10月8日创下历史新高，达3.45万亿元，随后进入震荡调整阶段。本轮上涨自2025年6月底启动，持续三个多月，最终推动指数成功突破4000点。

从各项市场指标判断，当前市场或仍处于牛市上半场，后续上涨空间较大。短期突破4000点后可能出现震荡反复，但中长期趋势预计仍将保持向上。随着指数突破关键点位，投资者信心显著增强，对本轮牛市的质疑声逐步减少，意味着行情有望走得更远。建议投资者保持信心与耐心。

由于4000点为重要心理关口，多空分歧较大，大盘可能围绕该点位展开阶段性震荡，待蓄势充分后再度上行。当前临近年底，许多投资者已开始布局2026年行情。此次突破将进一步增强市场对明年牛市走势的信心。随着居民储蓄持续向资本市场转移，以及外资保持净流入态势，A股市场的下一轮行情可能在不久将来展开，甚至形成跨年度行情。尽管部分个股因短期涨幅较大存在回调风险，但多数股票仍处于底部启动阶段，尚未充分上涨。

与十年前相比，预计当前大盘突破4000点后的走势将更为健康、持久。从估值水平看，截至10月30日，当前上证指数市盈率（剔除亏损）不足15倍，处于2000年以来51%的历史分位，位于历史中位水平；沪深300指数市盈率约为14倍，亦低于2000年以来历史均值。

从杠杆水平看，当前A股两融余额虽达2.5万亿元的历史新高，但由于市场总市值已升至120万亿元，两融余额占流通市值比例为2.55%，显著低于2015年4月突破4000点时的4%。此外，彼时存在大量场外配资，而当前场外配资已基本绝迹。总体来看，当前市场估值更具吸引力，杠杆水平相对可控，整体位置并不算高。

本轮行情以科技股为主导。随着二十届审议通过“十五五”规划建议，科技股行情有望进一步延续，科技创新行业在后续阶段有望继续领涨市场。“十五五”规划重点支持的方向包括人工智能、人形机器人、生物医药、深海经济、低空经济、固态电池等。与此同时，在“反内卷”与去产能政策推动下，锂电池、光伏、风电等新能源行业也实现大幅上涨，并具备基本面支撑。此外，美联储于北京时间本周四凌晨宣布再次降息25个基点，延续本轮降息周期，预计将推动大宗商品行情持续走强，未来其表现仍具较强持续性。

从上涨弹性来看，以算力、AI为代表的科技板块弹性最大，新能源板块次之，后续可能轮动至部分传统板块，如长期低迷的消费白马股，后者在后期亦有望获得一定表现机会。随着三季报披露接近尾声，对业绩表现优异的板块与行业可予以重点关注。从三季报情况来看，科技类行业表现尤为突出，TMT、电子信息、芯片、半导体等方向业绩增长较快，预计未来仍具备较高的上涨确定性。传统行业业绩增速有所放缓，但估值处于历史低位，后期仍可能迎来板块轮动机会。

今年为典型的结构性牛市，科技股一枝独秀。随着市场“赚钱效应”不断增强，未来或将有更多资金流入资本市场，从而带来更多投资机会。对于新入市资金而言，追高前期涨幅较大的科技股可能存在一定心理障碍，此类资金可能更倾向于寻找具备中长期布局价值的板块。许多投资者将科技股戏称为“小登股”，新能源板块为“中登股”，传统板块则为“老登股”。预计明年市场可能出现全面牛市走势，更多板块将迎来上涨机会。通常一轮牛市中，各板块均会有所表现，差异主要体现在上涨时序与涨幅幅度上。

从阶段判断，上证指数4000点或是新一轮行情的起点。十年前市场曾突破5000点，2007年10月曾攀升至6000点。当前我国GDP与上市公司盈利能力已远超彼时，基本面更为坚实。参考沪深300指数历次牛市高点普遍在5500点左右，预计当前上证指数4000点向上仍具较大潜力。随着“赚钱效应”逐步显现，更多投资者有望获益。今年部分投资者盈利，部分则面临“赚了指数不赚钱”的困境，明年随着板块轮动加快，这一现象有望改善。

美联储10月份议息会议再次降息25个基点，与此前预期一致。这次降息此前已被市场充分预期，因为近期公布的美国就业数据及其他经济数据走势疲软，而通胀基本可控，美联储货币政策目标已从防通胀转向稳就业、稳增长。但此次降息有两位委员投下反对票，其中一位主张降50bp、一位主张不降息，显示分歧加剧。

降息25个基点后，联邦基金利率目标区间下降至3.75% - 4%之间。美联储同时宣布，将于12月1日停止缩表，届时到期的机构债务将被再投资于国库券，停止缩表意味着在流动性方面适度宽松。

美联储继续沿用此前对劳动力市场的描述，称就业增长已放缓，失业率有所上升，但截至8月仍处于低位，就业面临的下行风险在近几个月有所上升。美联储表示，现有指标表明经济活动以温和速度扩张，重申通胀自年初以来有所上升，目前仍处于相对高位，因此对于通胀也不能掉以轻心。

关于12月份是否降息，美联储主席鲍威尔在会后的新闻发布会上表示，对于12月份降息的讨论存在很大分歧，进一步降低政策利率并不是必然结果。鲍威尔指出，目前美国联邦政府正在关门，这是美国历史上第二长的政府关门，拖累了经济活动，但暂时的停摆结束后，这一影响应该会逆转。

美联储连续降息将对全球央行形成一定影响，各国央行可能会采取相应举措。对于中国央行来说，将会有更大的操作空间，可以继续保持低利率、宽流动性的环境。近日在金融街论坛年会上，央行行长潘功胜表示，央行将继续采取支持性的货币政策，通过适度宽松的举措来支持经济增长，这对于稳住楼市、提振股市是有利的。

在关税方面，鲍威尔表示，把关税排除在外，通常看起来不会太糟糕，不考虑关税的话，通胀实际上离2%的目标不远。美联储正非常仔细地关注裁员情况，在美国大公司最近大量裁员之后，美联储正在密切监测就业形势的变化。

美联储宣布降息后，美国三大股指出现一定分化，盘中道指最高上涨至48040点，标普500指数上涨至6920点，纳指上涨至24012点，均创盘中历史新高。英伟达股价收涨2.99%，市值突破5万亿美元，成为全球第一家突破5万亿美元的公司，这是一个重要标志。美国科技板块吸引了全球资本投资，估值不断上涨，同时也透露出美国科技股估值过高的风险。在第四次科技革命中，人工智能是最主要的发展方向，以英伟达为代表的与人工智能相关的企业市值不断抬升，也必将带动科技股上涨，这和A股市场科技牛行情的逻辑是一致的。

近日，上证指数在多重利好的推动之下，成功站上4000点关口，这也是时隔十年首次站上4000点，意义重大，正式确立了这轮牛市的趋势。当前市场预计还处于牛市的上半场，4000点可能不是牛市的结束，而是新一轮上涨的起点。科技牛行情的最主要推动力来自于经济转型以及产业升级，科技创新板块是先进生产力，未来的发展空间较大。虽然个别股票可能存在炒作风险，产生了一定的泡沫，但整体上来看，我国科技板块的投资价值依然比较明显。随着市场行情走高，吸引了更多场外资金入场，未来板块也可能会出现一定的轮动。

近日，清洁能源板块大幅上涨，例如光伏、储能、风电、锂电池等。新能源替代传统能源是大势所趋，大力发展清洁能源是实现生态目标的必由之路，因此清洁能源板块的大涨也在情理之中。很多人将科技股戏称为“小登股”，新能源等视为“中登股”，而传统白马股被视为“老登股”。在“小登股”持续大涨之后，现在“中登股”已经开始表现，预计明年随着市场行情逐步轮动，“老登股”也会有一定的表现机会，今年的结构性牛市到明年有可能演化为全面牛市。

中国外交部发言人宣布，经中美双方商定，中美两国将于当地时间10月30日在韩国釜山举行会晤，就中美关系和双方共同关心的问题交换意见。此次会晤将是自特朗普今年1月开启第二任期以来，中美两国的首次面对面会谈，受到市场各方的关注，有利于推动中美贸易谈判尽快达成一致，推动中美贸易正常化，同时也有利于中美关系的改善，这对于资本市场来说是一个重大利好。中美关系是世界上最重要的外交关系，中美贸易关系则是世界上最重要的贸易关系。如果中美贸易谈判能够尽快达成一致，将有利于两国经济的发展，同时也有利于全球经济的增长，对于全球资本市场也会形成比较大的利好推动。

我近日回到家乡商丘，参加第10届华商文化节活动并发表主题发言。华商文化节是商丘市委、市政府于2006年创办的文化经贸活动，以传承商文化为核心，依托商丘作为商人、商业、商文化发源地的历史渊源，至今已成功举办十届，现已成为全球知名的文化盛事。

1999年，我从商丘市夏邑高级中学考上清华大学，离开了家乡。此次有幸回到家乡参加华商文化节活动，我感到非常荣幸。本次参与演讲的还有全国社保副理事长王祝明先生，以及著名央视主持人海霞——海霞也是河南籍主持人。回到家乡参加华商文化节，能为家乡经济发展助力，我倍感自豪。相信未来华商文化节有望吸引更多有识之士参与，为商丘的经济发展和产业升级注入新动力。

商丘目前拥有辣椒、酥梨、超硬材料、制冷设备、煤电、可再生资源等特色产业，涵盖农业种植、新材料、新技术、新能源等多个领域。10月份，商丘培育出全球最大的钻石，刷新了世界纪录，引起广泛关注。作为农业大市，商丘如今在新技术、新材料等方面取得了较大突破，实现了产业转型。未来，可通过金融赋能商丘的特色产业，支持优质企业做大做强。辣椒是商丘的优势产业，可考虑在郑州商品期货交易所推出辣椒期货，一方面能增加种植户的收入、提高辣椒定价权，另一方面也能为贸易商提供风险对冲工具。相信商丘在未来的经济转型中，必将实现更大的发展。

这两日，上证指数突破4000点指数关口，这是时隔十年再次突破4000点，具有标志性意义。大盘突破4000点，确立了本轮牛市的走势。无论是从主要指数的市盈率来看，还是从杠杆率来看，当前市场预计仍然处于牛市的上半场。

与十年前的牛市相比，本轮行情有望走得更稳、更远，有望延续两到三年的时间，成为慢牛、长牛行情。这轮行情并非短期情绪推动，而是建立在科技创新企业大力发展、政策长效支持、居民储蓄向资本市场大转移等多重基础之上，因此持续时间或会更久。

科技牛是这轮行情的重要特点，可关注以下几条主线：首先，受益于“十五五”规划的硬科技核心赛道。“十五五”规划提出科技自立自强，聚焦芯片、半导体、AI算力算法、工业人形机器人、低空经济、固态电池等行业。这些行业虽然在过去已经大幅上涨，但未来仍然有较大的表现空间和上涨空间，这轮科技牛有望贯穿整轮牛市；其次，对于追求稳定回报的投资者来说，银行、电力、公用事业等高股息、低估值板块，具有一定的长期配置价值；最后，新能源、品牌消费等受益于政策支持以及内需修复的板块，经过多年调整后已逐步跌出价值。随着市场进一步走强，将吸引更多资金流入，新增资金可能会有一部分选择配置传统白马股，因此传统白马股也具备估值修复的机会。

10月28日大盘在突破4000点之后出现了短暂回落，而10月29日再次回到4000点上方。4月份受到关税战影响，大盘大跌时，很多投资者缺乏信心，而如今大盘站上4000点，这轮牛市的走势超出了很多人的预期。特别是创业板指、科创50等科技创新板块的主要指数表现非常亮眼，已经率先走出大牛市的走势。一轮牛市产生的巨大财富效应，或会有效提振消费、促进经济回升，这无疑是拉动经济增长的第四驾马车。前段时间，我提出“一轮牛市是拉动经济增长的第四驾马车”，该观点引起了市场广泛关注，多次上了热搜，现在认同这一观点的人越来越多。

当前房地产市场表现低迷，未来大幅改善的可能性较小，这将为资金流入资本市场创造机会，打下坚实基础。房地产投资时代结束之后，我们或将进入股权投资时代。通过资本市场配置优质股票或优质基金，是实现我国居民财富增长的渠道之一。建议社会各方都要积极呵护这轮来之不易的牛市，推动中国资产实现估值修复，走出一轮慢牛长期行情。这不仅能壮大中国的经济实力，而且能大幅提升中国资产对全球资本的吸引力，提高我国新质生产力的发展水平和国际地位，为实现中华民族的伟大复兴创造更好的条件

今天是一个具有里程碑意义的日子，盘中上证指数时隔10年突破4000点整数关口，这进一步确立了本轮牛市的走势。预计当前点位并非行情的结束，而是标志着新一轮行情的开始，当前市场或仍处于牛市的上半场。本轮牛市始于“924”政策转向，初期通过一波大幅上涨，短短四个交易日内上证指数上涨千点，宣告了牛市的启动。随后经过约半年的震荡调整与蓄势，从6月底开启了“七翻身”行情，牛市进入第二波。目前大盘触及4000点，标志着本轮行情已确立，属于一轮慢牛、长牛行情。

当然，本轮牛市呈现出明显的结构性分化特征。以人形机器人、芯片、半导体、算力、算法为代表的科技创新板块大幅上涨，而传统板块表现相对低迷。这使得许多投资者“赚了指数不赚钱”。配置科技创新板块的投资者在本轮行情中把握住了机会，获得了较好的投资回报；而配置传统股票、被戏称为“老登股”的投资者，则在此类行情中未能获得理想回报。不过不必着急，今年市场属于结构牛，资金集中配置于受益于经济转型的科技创新板块，这也是“十五五”规划重点支持的方向。到明年，随着市场“赚钱效应”不断提升，将吸引更多场外资金入场，市场板块轮动预计将加快，投资者有望迎来从结构牛向全面牛市的转变，届时更多板块将受益。

我们可以从数据角度分析当前4000点与10年前的区别。当前A股总市值突破100万亿元，较十年前扩张约120%。2015年8月18日总市值为48万亿元，而当前A股上市公司总市值已达107.88万亿元，十年间总市值实现较大幅度增长。

首先，从估值水平看，当前整体市盈率仍处于历史中位水平。截至10月28日收盘（下同），根据万得数据，万得全A指数市盈率（TTM，剔除负值，下同）为17.84倍，处于2010年以来71.9%的分位数，属历史中高位水平；相比之下，2015年8月18日4000点时，全A指数市盈率为21.72倍，分位数为89.9%，处于历史偏高水平。

而在其他指数方面，上证指数、深证成指、创业板指的市盈率分别为14.67倍、25.21倍、39.76倍。从历史分位数来看，创业板指数市盈率在2010年以来的分位数仅为39.4%，远低于2015年8月18日的94.8%。因此，从市盈率角度看，各指数估值处于历史中位，远未到行情结束之时。

第三个特征体现在成交量方面，万亿元日成交已成为新常态。截至10月27日，沪深两市成交额已连续102个交易日超过1万亿元，今年以来日均成交额达16525亿元，创历史新高。其中，8月27日沪深两市单日成交31655亿元，为历史次高，仅次于2024年10月8日的34500亿元。

第四，从融资资金看，融资余额创历史新高，但杠杆水平低于十年前。今年8月以来，A股市场融资余额持续刷新历史纪录，截至10月27日达24643亿元，10月以来始终维持在2.4万亿元以上。相比之下，2015年牛市期间融资余额最高为22666亿元。然而，由于两融标的与上市公司总数大幅扩容，当前A股融资杠杆水平仍显著低于2015年峰值。万得数据显示，当前A股融资余额占流通市值比例为2.51%，处于近十年中位水平；2015年7月3日该比例最高达4.72%。此外，十年前存在大量场外配资，而当前场外配资已基本消失。因此，当前市场杠杆率较十年前更低，不存在因杠杆过高引发市场泡沫的担忧。当然，局部泡沫仍属正常，部分科技股涨幅较大，估值偏高。

第五，从板块特征看，大盘从3000点涨至4000点过程中，领涨板块与十年前差异显著。十年前以基建、地产类板块上涨为主，本轮则以高科技产业为主导。2024年9月26日至2025年10月28日，沪指从3000点涨至4000点期间，通信和电子行业累计涨幅分别为124.86%和119.43%，显示科技板块为行情领头羊。相比之下，2014年12月8日至2015年4月8日，沪指从3000点涨至4000点期间，建筑装饰行业累计上涨85.91%，居各行业之首，表明当时地产基建相关品种是行情主力。

第六个特征体现在资金结构方面，机构持股比例提升约15个百分点。过去十年，我国资本市场投资结构发生显著变化，公募基金、外资等中长线资金持续流入A股。据统计，截至2024年底，按自由流通市值计算，A股机构投资者持股比例为46%，较2014年底的30.9%上升约15个百分点；2024年个人投资者持股比例为54%，较2014年的69.1%下降15个百分点。可见，尽管大盘同样处于4000点，但从估值水平、杠杆率以及投资者结构来看，当前市场整体位置不高，泡沫不大。因此，当前时点并非本轮牛市的终点，而是牛市的中继阶段，投资者可以对后市保持信心。

科技牛的行情预计仍将延续，尽管部分涨幅较大的科技股可能面临获利回吐压力，但科技板块仍是行情的重要主线。此外，新能源、品牌消费等板块也有望迎来轮动机会，低估值、高股息的红利股则受到追求稳定回报投资者的关注。A股上市公司三季报披露即将收官，截至10月28日，已有4500家公司披露业绩，超六成实现盈利。

一方面，通信、半导体等科技板块增长动能强劲；三季报数据显示，科技板块业绩表现尤为亮眼。推动科技股业绩高增长的核心动力在于经济转型，更多资本涌入科技创新领域，推动相关行业快速发展。二十届审议通过了“十五五”规划建议，其中重点支持的行业，如人形机器人、具身智能、芯片、半导体、算力算法、固态电池、低空经济、深海装备及6G等，均属于政策重点扶持方向，也是未来业绩可持续增长的重要领域。科技股业绩的高增长是推动科技牛行情最关键的因素。

另一方面，消费复苏态势温和。消费品以旧换新在个别领域涨幅较大，如手机、平板电脑、智能手表等，以及新纳入以旧换新范围的家电、家居、汽车等品类，未来仍有较好表现空间。但传统消费整体后劲不足，主要原因是当前许多传统行业经营出现下滑，效益下降，居民收入增长放缓，成为制约消费增长的关键因素。今年国务院提出提振消费专项行动，提升消费最根本的是提高居民收入。居民收入包括工资性收入和财产性收入两方面。在当前经营环境下，工资性收入难以大幅提升，因此需着力提高居民财产性收入。中国居民的财产性收入主要来源于楼市和股市。目前楼市难以大幅回暖，政策目标在于推动房地产市场止跌回稳，上涨可能性较低。因此，下一步提高居民收入的关键在于通过本轮牛市增强财富效应，让更多投资者获利，使3亿股民、7亿基民收入增长，从而带动消费提升。

若布局后市，科技板块仍值得关注，因其具备高业绩增长潜力，但短期涨幅较大，需防范回调风险，可趁调整时分批布局。如配置消费赛道，则应控制总体仓位，提前布局，耐心等待经济回暖带动消费回升。换言之，配置科技赛道的主要风险在于短期涨幅大、估值高，可能面临获利回吐压力，需承受一定波动；配置消费赛道的主要风险在于时间成本，目前难以预估消费板块启动时点，布局需保持耐心。此外，反内卷背景下受益的储能、锂电池、风电等新能源板块近期表现较好，后市可继续关注。

科技板块经历调整后，资金开始重新布局。人形机器人、芯片半导体、低空经济等细分领域在短暂回调后已有所回升。相比之下，创新药板块调整幅度较大。今年二季度，创新药尤其是港股相关标的涨幅显著，主要逻辑在于中国在创新药研发方面具备成本优势与工程师红利，大量高校毕业生投身研发，使国内企业有望成为全球大型药厂的研发基地。今年以来，已有上百亿美元的BD交易发生，即跨国药企收购国内创新药资产。

创新药板块在前期大幅上涨后面临获利回吐压力，叠加美国特朗普政府新政策对中国创新药出口造成负面影响，近期持续回调。尽管当前趋势偏弱，但经过大幅下跌，部分优质公司估值吸引力逐步显现。未来真正具备创新能力的公司仍具上行机会，但下一轮上涨或将更注重企业核心竞争力，与二季度普涨行情不同。

四季度行业轮动加快。除前三季度表现强势的科技股外，红利板块如银行、电力等因稳定回报特征受到大资金关注。新能源板块受益于“反内卷”的政策导向，以及固态电池、金属空气电池等新一代电池技术的研发进展，有望迎来新的表现机会。据工业和信息化部装备工业发展中心党委书记、副主任柳新岩在2025新能源电池产业发展大会上透露，全球电池出货量前十的企业中，中国企业占据六席，占总出货量比重达69%，我国在下一代电池技术方面也有望实现突破。

消费白马股低迷已久，四季度为传统消费旺季，部分品牌消费品或迎来估值修复机会。尽管反弹幅度可能有限，但预计将自底部逐步回升。在市场轮动频繁的背景下，部分滞涨板块有望获得资金布局。

受集采政策影响，仿制药企业及部分中小企业盈利弹性有限，较难出现大幅反弹。品牌中药与消费品属性相近，在居民收入增速放缓的背景下，消费增长承压。近期，消费品以旧换新目录扩大至新能源汽车、家电等品类，或对消费形成一定支撑，但根本性提振仍需依靠居民收入提升。

居民收入包括工资性收入与财产性收入。在企业经营压力较大的环境下，提高工资性收入面临挑战，财产性收入成为关键。目前楼市成交低迷、供过于求，房价尚未企稳，财富效应有限。相比之下，股市或成为居民实现财产性收入的主要渠道。前三季度居民存款新增12.73万亿元，居民存款累计已超160万亿元，在银行存款利息较低的背景下，资金具备向权益市场转移的动力。股市的赚钱效应有望吸引居民通过直接入市或购买基金的方式增加权益资产配置。

居民储蓄向资本市场“搬家”为A股和港股带来增量资金，是本轮牛市持续的重要基础。通过资本市场获得财产性收入后，居民消费能力与信心将随之增强。近日官方媒体发文指出，股市是提升居民消费底气的重要途径。这一观点与上述判断一致，股市正成为拉动消费与经济增长的重要抓手。

随着市场重心上移，更多板块有望迎来轮动机会，投资者有望获得良好回报，形成“市场上涨—财富效应—消费提振—经济复苏”的正向循环。这既有助于资本市场进一步回暖，也能推动消费增长，有效缓解部分行业产能过剩问题。一方面通过去产能与反内卷减少供给，另一方面通过提振消费消化终端产品，产能过剩局面有望逐步改善。“十五五”规划即将公布，作为未来五年经济发展的行动纲领，其中重点支持的科技创新板块有望迎来新一轮表现机会。科技作为本轮牛市的主线，这一逻辑未变，投资者可继续保持关注。

上证指数10月27日收于3996.94点，再创近十年来新高。盘中一度触及3999点，距4000点整数关口仅一步之遥，这是一个里程碑事件，说明牛市趋势进一步确立。与2015年高点相比，当前我国经济正处于转型期，这一轮牛市以“科技牛”为特征，出现大幅上涨，传统板块表现低迷，市场分化较为严重。本轮牛市主要受到政策面与资金面的双重推动。以沪深300为代表的主要指数估值水平低于2015年高点，甚至有一些指数仍在历史平均水平附近。这说明当前市场可能仍处于牛市的上半场，日后如突破4000点并不意味着行情结束，而是可能行情新的起点。

从去年“924”行情至今，A股市场整体震荡上行，10月份市场震荡加快。近期再次上涨主要受到多重因素支撑：一方面，“十五五”规划推出，并提出大力发展新型生产力，科技股再次引领两市，带来较强的赚钱效应；另一方面，美联储有望即将降息，降息预期提振了资本市场表现；同时，当前我国居民储蓄向资本市场大转移，为市场带来源源不断的增量资金。

这轮科技股行情非常明显，有望贯穿整个牛市，并非短期行情，主要受到我国经济转型的推动。中国资本市场正转向硬科技驱动，资金更偏向科技股而非传统行业。当前传统行业经营出现一定困难，部分产业产能过剩；而科技创新行业欣欣向荣，吸引大量资本流入。资本市场能够反映经济变化，因此未来科技股行情仍有望延续。A股如突破4000点，未来有望继续向上拓展空间，4000点可能成为新一轮行情的起点。

对于普通投资者，应坚持战略投资理念，抓住经济转型带来的机会，配置优质股票或优质基金。在科技创新的大背景下，人形机器人、人工智能、芯片半导体、生物医药、低空经济等行业，有望获得更好表现。

二十届审议通过《关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》，明确了十五五时期经济社会发展的指导方针和主要目标。十四五时期我国GDP在2020年突破100万亿大关，接连跨越几个台阶，今年预计达到140万亿左右。十五五时期经济社会发展的主要目标为：高质量发展取得显著成效，科技自立自强水平大幅提高，进一步全面深化改革取得新突破，社会文明程度明显提升，人民生活品质不断提高，美丽中国建设取得新的重大进展，国家安全屏障更加巩固。远期目标是到2035年，实现我国经济实力、科技实力、国防实力、综合实力、国力和国际影响力大幅跃升，人均GDP达到中等发达国家水平。由此测算，未来10年名义GDP增速可能为5.4%左右，十五五期间可能要保持在5.5%左右。

会议明确提出坚决实现全年经济社会发展目标，强调宏观政策要持续发力、适时加力。新质生产力首次纳入规划框架。中国目前在全球制造业版图中规模最大、产业链最完整，在若干新兴制造领域优势显著。

十五五规划对资本市场来说释放了积极的信号：一方面，会议释放的战略方向进一步夯实了投资者对于中国经济长期发展的信心，让资本市场这轮牛市的行情有望延续；另一方面，可以通过明确未来五年的经济发展路径，让这轮科技牛的行情能够走得更远，吸引更多资金关注。科技创新板块方面，今年以来科技股的行情愈演愈烈，经过短暂的调整之后再次领涨两市，这是符合当前我国经济发展目标的，这也给市场提供了更多的投资机会。明年随着市场赚钱效应逐步提升，居民储蓄向资本市场大转移的节奏可能会加快，这为A股市场走出全面牛市带来机会。

从十五五规划提到的这些创新行业值得重点关注。国家发改委主任郑栅洁介绍，创新育新就是要培育壮大新兴产业和未来产业，2024年我国“三新”经济增加值占GDP比重超过18%。十五五规划的建议提出打造新兴支柱产业，加快新能源、新材料、航空航天、低空经济等战略性新兴产业发展，催生数个万亿元及甚至更大规模的市场。建议还提出前瞻布局未来产业，推动量子科技、生物制造、氢能、核电、脑机接口、具身智能、6G等成为新的经济增长点。高技术产业由此给我们资本市场指明了方向，这些科技创新行业值得我们重点关注。

归类来看，新的生产力可以分为四大领域：第一，战略新兴行业，主要包括信息技术、生物科技、新能源、航空航天、高端制造、低空经济；第二，未来产业，主要包括科技领域最前沿的人工智能、元宇宙、机器人、量子技术；第三，数字经济，主要包括算力、大数据、云计算、工业互联网、物联网等；第四，传统产业升级，主要包括建材、化工、有色等传统行业，通过智能化改造进行转型升级。

当前正处于十四五规划的收官之年，明年将是十五五规划的第一个年份，这势必会为下一步经济发展注入新的动力。这轮牛市行情已经开启，预计当前仍处于牛市的上半场。今年以来市场的分化比较严重，新质生产力为代表的这些科技创新板块出现了大幅上涨，而传统板块则表现低迷。投资者将新兴板块称为“小登”股，传统板块称为“老登”股，而介于中间的有色、新能源等则称为“中登”股，这种分化和经济转型相关。

在十五五规划初步明确大力发展新的生产力的背景下，传统行业的机会可能减少，很多传统行业出现产能过剩，甚至经营困难，这也制约了传统板块的表现。所以当前市场的分化有深刻的背后逻辑。做价值投资要坚持从基本面的角度出发去研究，哪些行业会受到经济转型的支持，哪些行业则在不断萎缩。例如房地产以及相关产业链当前遇到较大的经营困难，反映在资本市场上股价表现比较疲弱。这反而为资本市场带来了新的机遇，因为传统实业吸收的资本在减少，楼市也无法吸收大量的居民储蓄流入，投资者就要到资本市场来找机会。

当前我国居民存款快速增长，今年前三季度人民币存款增加22.71万亿元，累计突破160万亿元，而国有大行一年期定期存款的利率已经跌破1%。10月底美联储可能会再次降息25个基点，12月份或继续降息25个基点，中国央行也有进一步降息降准的空间。这会使得居民储蓄回报率偏低，需要寻找有较高回报率的投资机会，而资本市场走强无疑会吸引大量的投资者从银行存款搬家进入到资本市场来寻找机会，这有利于推动这轮行情不断深化，形成一轮慢牛、长牛行情。而一轮牛市是拉动消费的最好手段，也是拉动经济增长的第四驾马车。对于当前资本市场的良好势头，社会各方要积极呵护，这是破局的关键，也是提振经济增速的重要方面。